专家建议

市场观点

恢复股市信心应成为共识,要适当推出一些积极的政策措施,向投资者释放出政府重视股市的信号。
货币政策应该在金融体系、资本市场的稳定上有所作为;维护外贸格局的总体稳定;减税降费力度加大;资本市场的改革要提速提质。

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余爱斌:去杠杆进程是影响A股最根本和决定性的因素
余爱斌:去杠杆进程是影响A股最根本和决定性的因素

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 如何理解当前市场的投资机会与风险 聚沣资本   余爱斌  聚沣资本创始人、总经理、投资总监余爱斌 2018年已经临近终场,但A股市场的调整似乎并没有结束的意味。虽然市场调整幅度已经非常之大,市场估值水平已经极其之低;虽然政策已经大幅转向,监管层维护市场信心和稳定的决心不可谓不强;虽然众心所虑的中美贸易冲突似乎也有缓和的迹象,外部冲击的影响可能边际改善,然而市场并未出现强劲的上升动能,而是在经过短暂的情绪修复和反弹之后,重新回到继续调整的轨道。 如何理解当前市场低迷运行的趋势和逻辑,如何判断未来经济和市场走向?当前市场的主要投资机会和最大风险是什么?影响股票市场乃至宏观经济走向的因素纷繁复杂,抓住主要矛盾才是关键。 当前阶段,我们认为在众多因素之中,宏观去杠杆进程是最根本和决定性的因素,去杠杆既影响公司业绩增长又影响市场流动性和估值,对市场形成双杀。当前宏观去杠杆的进程并未结束,而是行至中局,第一阶段的政策收紧的主动去杠杆暂告段落,但市场机制自动形成的被动去杠杆的进程已经开始。资产是软的,债务是硬的,宏观去杠杆导致的债务周期调整的运行机制跟我们过去经历的信贷周期的调整、甚至08年受外部次贷危机冲击导致的调整都会大为不同,宏观经济走向衰退的压力会超出预期,当前局部宽松的政策难以阻挡债务调整的趋势,随着局势的升级,货币政策大概率会走向全面和大幅的宽松。当前市场阶段,押注无风险利率下行可能是风险收益比最佳的投资机会;股票市场虽然仍然面临经济下滑、公司业绩变差的压力,但是整体估值已经很低,杠杆风险也大致出清,未来风险相对有限,在流动性改善的推动下,甚至可能出现局部和个股的投资机会;而当前最大风险则是房地产市场,不断高歌猛进的地产销售规模和居民负债水平已经达到不可持续的状态,房地产市场出现大幅调整的概率较高。接下来我们简要梳理其中逻辑要点和我们的投资思路。 众所周知,我们在2008年以后,进入了一轮大的债务上升周期,中国宏观债务率(非金融部门债务总额/GDP)从2008年140%上升到2018年260%,这样的债务水平已经远远脱离发展中国家正常水平,甚至已经超过欧洲和美国等发达国家,中国宏观债务规模已经进入高风险区间。事实上,欧洲、美国、日本等发达国家在宏观债务率达到这种水平之后均出现了大的债务周期调整,比如90年日本泡沫经济的破灭,2008年美国次贷危机、2010-2011年欧债危机等。 而从债务结构的角度来看,我们的企业和居民部门债务占比更高,欧美、日本等国家的政府部门债务占比较高。一般来说,债务风险大多出现在企业和居民部门,而欧美、日本国家之所以政府部门债务占比较高,也是因为企业和居民部门爆发债务风险之后,债务转移到了政府部门而形成。如果单从非政府部门的债务偿付率来看,我们的债务负担已经远远超过主要发达国家水平。 我国高企的宏观债务率的状况也并非一日两天,由于金融体系、经济体制、宏观政策的差异,宏观债务率似乎也并不存在一个理论上统一的极限值。那么为什么我们过去的债务率能不断攀升,而当前可能已经进入调整的拐点了呢?如果我们认真回顾和梳理08年以来中国债务杠杆的演变历程,可以看到几个明显的趋势和信号,首先,加杠杆对经济增长的拉动效应越来越弱,债务规模快速增长与经济增长持续下台阶形成严重背离;其次,总体债务率上升的同时,债务结构进一步向更加脆弱的经济部门转移;最后,当前部分脆弱部门已经出现一定债务违约和资金链断裂的现象。种种迹象显示,我们债务周期调整的拐点可能已经出现。 首先,从债务杠杆对经济增长的背离情况来看,2008年以来我们大致经历了3次大的加杠杆历程,第一次是应对08年次贷金融危机推出的4万亿经济刺激政策,然后是2012-2014年年以后会应对经济下滑推出降准降息,货币宽松;最后是2016年房地产去库存政策推动的居民部门加杠杆购房。从历次加杠杆对实际经济增长的推动来说,4万亿刺激立竿见影实现了经济的V型大幅反弹,2012年-2014年的信贷宽松虽然经济也有短暂的上行,但更多的资金是脱实向虚进入推高资产价格,形成了2015年的股市泡沫和1、2线房地产价格上涨;而2016年以后三、四线城市房地产去库存推动的居民部门加杠杆对实际经济的推动就更加微弱,而我们后面将看到,居民部门债务负担上升到一定程度之后,已经开始影响居民其他方面消费支出,反而又抑制了经济增长。 这里需要解释的是在2017年虽然实际GDP增长并没有显著变化,但名义GDP增长却有很大的反弹,这也是推动2017年传统蓝筹板块结构性行情的重要原因,同时也给市场人士一种新周期启动的假象。 但是我们进一步拆解2017年宏观经济增长的动力可以看到,经济增长主要构成中投资和消费两大需求均无显著上升,外贸出口虽然有明显增长,但对整体经济贡献度已经很低,而且贸易顺差其实仍在下降。 而从2017年名义GDP和实际GDP的明显背离来看,2017年经济的复苏更多的是价格因素的推动,主要原因可能在于2016年政府推动的上游资源部门去产能导致钢铁、煤炭等资源品价格大幅上涨,相关企业(主要是国有企业)效益大幅提升,带动工业名义GDP增长大幅反弹。 上游资源部门涨价去产能在大幅改善了煤炭、钢铁等国有企业的经营效益和债务负担的同时,由于终端需求不足,下游产成品和消费品的价格并未相应上升,事实上又恶化了下游以民营企业为主的制造业盈利能力和债务负担。 加杆杠刺激经济效益越来越弱,而停止加杆杠或者主动降杠杆又会进一步加大经济下滑力度,导致收入下滑从而导致债务负担加重,债务上升周期的正向反馈机制已经失效,债务上升周期已经见顶。 宏观整体债务率的规模和负担的增加是一方面,债务负担的结构分布则更为关键。因为债务风险并不会突然在所有经济部门全部爆发,一般总是在最脆弱的部门首先爆发,然后向整个宏观经济和金融体系逐步传导,从而形成向下的债务调整周期。 从我国的债务杠杆结构分布来看,2008年以后的加杠杆首先导致了地方政府和国有企业债务规模过高,形成产能过剩和地方融资平台、国企的债务问题,在2012年以后国企和地方政府平台加杠杆的进程就已经基本结束,之后的信贷宽松推动中小民营企业在2013-2015年期间大举加杠杆进入资本市场运作并购和市值管理等,随着2015年股市泡沫破灭,中小民营企业加杠杆速度也明显减缓;2015年以后债务杠杆上升大的部门则仅剩居民部门,而居民部门债务的结构分布上,可能也更多的在从经济发达的1、2线城市向3、4线城市的居民扩散。显然从地方政府和国企、中小民营企业、到居民部门,各个经济部门的债务脆弱性是加大的。事实上2012年以后国企和地方政府已经形成一定债务问题,但由于国家信用背书和金融资源倾斜,仍能一直维持资金周转;但中小民营企业债务问题已经在今年上半年以股权质押爆仓和资金链断裂的形式出现大量的风险爆发;接下来的重点则是债务规模仍在继续增长的居民部门是否以及何时出现拐点。 我们认为,当前居民债务加杠杆的进程也基本临近尾声,而房地产市场长周期也将调整向下,居民债务问题和房地产市场调整接下来将成为宏观经济体系和金融市场最大的风险因素。 考察居民负债水平有多个角度,我们认为通过比较居民债务规模跟居民可支配收入的匹配度来考察居民债务的可持续性更为准确。因为债务问题首先是现金流收入的问题而不是资产负债表的问题,如果需要变卖资产偿付债务则一般就已经出现债务危机了;其次,债务问题一般都是结构性的问题而不会总体性都出问题,对于整个经济体来说,一个人的负债就是另一个人的资产,如果没有外债的因素,总体资产负债总是自洽的,因此从居民负债占居民总资产比率和居民负债占GDP比重的角度来考察居民债务可持续性并不准确。 过去十多年,伴随房地产市场不断上行的大周期,我国居民债务规模一直以远高于经济和收入增长速度迅猛增长。居民债务率(居民负债/可支配收入)从2008年的43%增长到120%,已经接近美国次贷危机高点135%的水平。但是我们居民负债的增长速度更快,同经济增长和居民收入的增长偏离也更大, 2018年全国地产住宅销售额将再创历史记录,预计将达到12万亿,同比增长12%,占全国GDP的比例超过15%,占全国居民可支配收入超过33%。假设这样的销售规模维持平稳,居民可支配收入仍能保持一定增长,那么2019年居民债务率就将超过美国次贷危机高点时的水平,5年后居民负债规模将达到可支配收入的200%。即使2018年地产销售已经见顶,未来每年以20%的幅度减少,并在3年后降低到目前规模的50%,我们居民部门的负债规模仍会继续增长,3年后居民负债/可支配收入将达到140%,仍会超过美国次贷危机高点时水平。但是,如果房地产销售额如此下滑,宏观经济会如何?居民可支配收入又会如何? 也就是说不断高歌猛进的房地产销售额已经将居民负债水平推升到高风险区域,居民继续加杠杆的空间已经非常有限,目前创纪录的房地产销售规模大概率无法维持,由于债务约束是长期性的,即使地产销售规模未来持续下降,居民债务负担仍会加大而不会缓解,因此,目前房地产的调整可能会是长周期的调整,同过去因为信贷和政策导致的短期调整可能无法相提并论。 另一方面,不仅房地产市场有调整压力,而且由于居民债务规模的增长,居民债务负担的加重,居民消费也开始受到压制。我们可以看到,2011年以后,社会零售总额增速一直在稳定下行,尤其在2018年开始社会零售额下行的速度开始加快。 综上,由于当前宏观经济整体债务杠杆过高,主要部门地方政府、国企、民营企业、居民部门均面临非常大的债务压力;债务分布结构不断的向更脆弱的部门扩散;上半年政策主动收紧已经导致P2P、中小民企等部分脆弱部门的债务风险暴露,即使政策已经转向稳杠杆,但市场机制自动形成的被动去杠杆可能已经开始,宏观经济中投资、消费和房地产均存在大的下行压力,经济下行和债务收缩形成负反馈,宏观经济走向衰退的压力会超出预期。 在债务调整和经济下行的压力下,当前货币政策需要全面和大幅的宽松,一方面通过降低利率来缓解经济主体的债务负担,一方面通过货币流动性缓解债务部门的资金链条;但是,由于债务约束的存在,货币宽松并不会很快传导到信贷的扩张,当前时点市场最好的机会是受益无风险利率下行、低信用风险的相关资产;而随着债务风险释放充分,不良债务得到妥善剥离和处置之后,经济体又会恢复新的信贷增长,股票市场可能才会迎来大的趋势性投资机会。 今年以来,我们高度关注去杠杆进程的潜在影响,在2月份市场见顶以后大幅降低了组合仓位,并一直保持了降低仓位,有效的控制了产品净值的回撤。当前时点,我们认为新的投资机会已经来临,我们大幅提高了组合仓位,重点配置受益无风险利率下行、低信用风险的相关资产,期望能给投资者获得理想的投资回报。 作者简介:余爱斌 ,聚沣资本创始人,清华大学五道口金融学院金融学硕士,现任深圳聚沣资本管理有限公司总经理、投资总监;从2005年起,余爱斌先生先后任职于国信证券股份有限公司研究所、银华基金专户投资部、深圳展博投资管理有限公司等著名证券投资机构,先后担任证券分析师、投资经理、投资总监及投资决策委员会委员等职务。深圳聚沣资本管理有限公司成立于2015年3月,注册资本1000万人民币。[详情]

新浪财经综合 | 2018年11月26日 10:39
韩贤旺:A股遇到的瓶颈是缺乏良好的新陈代谢机制
韩贤旺:A股遇到的瓶颈是缺乏良好的新陈代谢机制

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 汇添富基金韩贤旺:产业结构变迁和A股市场的新陈代谢机制 作者:韩贤旺 汇添富基金首席经济学家  中国资本市场的发展一直在学习和借鉴发达国家资本市场的成熟经验。例如,中小板、创业板、新三板以及酝酿推出的科创板等板块设立的出发点都是为新兴产业的成长提供多次层的融资平台和定价机制。最早的启发来自美国纳斯达克等市场的成功。 中小板和创业板本身在上市公司行业属性的重叠部分就很多,更多体现的是深交所和上交所在定位分工上的差别化。科创板的酝酿让投资者更多地联想到几年前上交所战略新兴板和国际板设想的影子,具体细则也是资本市场翘首以盼的焦点。 中国股市遇到的瓶颈是缺乏良好的新陈代谢机制。特别是随着时间的流逝,产业结构变迁过程中很多产业自身的产业结构和边界正在发生巨变,A股市场的新股发行机制和退市机制已经影响到A股市场的新陈代谢,上市公司的分布越来越无法反映经济结构的变化。这些市场或板块的定位最好需要考虑资本市场本身的体系建设,在上市公司定价和融资两大功能上与传统的主板市场有比较明显的区别,而不是给资本市场的第一印象只是划分上市公司资源。 商业零售板块能够突出地反映目前A股市场亟待改革的危机之处。商业曾经是一个传统的行业,但是随着阿里巴巴、京东等互联网OTO巨头的出现和快速成长,整个行业的结构发生了巨大变化。曾经有一个大型连锁超市的老板感慨:自己战胜了业内的竞争对手,却输给了新型商业业态。由于A股上市规则对历史财务数据和规范经营的要求比较高,对未来成长性这些需要投资者自己把握的要素相对淡化一些,上市的商业公司基本上以传统企业为主;而阿里巴巴、京东等新兴业态基本上都选择了海外市场上市。这样的一个必然结果就是中国的商业零售产业正在发生巨变,而A股市场上不少商业零售企业却是这场巨变的输家。未来可能只有少数商业零售上市公司具备跟这些互联网巨头竞争的可能,其他商业零售企业将面临转型的选择。随着中国城镇化和城市建设深化的发展,线下的商业零售形态已经在发生很大的变化,传统百货和超市模式已经无法适应消费者需求结构的变化,赢家要么是以奢侈品和中高档商品为主的线下零售,要么是延展消费业态、以大型综合商业体为载体的大消费平台。 显而易见,A股商业零售板块有不少上市公司,如果无法在与互联网OTO和新的线下商业业态竞争中胜出,那么若干年之后基本上都面临很大的挑战。A股市场无法在新股上市环节吸引产业变迁中的胜出者,并且有很好的退出机制或者重组并购渠道让已有的上市公司完成产业升级,那么以后商业零售板块的状态可想而知。假如阿里巴巴和其他优质的商业新业态在A股实现了上市,那么完全可以完成对整个板块的新陈代谢过程。即使在美国股市,指数的成分股也是不断调整和变化的,以反映产业结构变迁带来的影响,其前提条件就是设计一套好的游戏规则,让尽量多的优质公司上市。 商业零售行业只是一个代表,A股市场的新陈代谢问题在绝大部分行业都存在,导致的一个结果就是可以研究和投资的上市公司数量占比越来越低,投资标的越来越集中,就是少数穿越周期成长起来的上市公司。从这些公司的分布看,绝大部分是传统行业的领导者或者是新兴产业细分市场的龙头。 因此,无论科创板未来如何定位,中小板和创业板、新三板和主板的关系如何演变,资本市场的核心是吸引具备长期成长性的优质企业在其成长黄金期进入A股市场,让投资者分享企业的成长;同时改进退市机制,让不代表未来的企业有合理的渠道退出。只要确定了A股市场新陈代谢机制的重要性,在具体的制度设计上顺应这一趋势,让主板和中小板、创业板、新三板和科创板扮演各自的角色,那么A股市场就可以在发展中完成改革。(CIS)[详情]

新浪财经综合 | 2018年11月26日 06:34
窦玉明:配置权益资产才能解决养老投资的收益问题
窦玉明:配置权益资产才能解决养老投资的收益问题

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,在中国证券投资基金业协会第二届“养老金与投资”论坛上,养老金专业委员会主席、中欧基金董事长窦玉明发表主题演讲《技术进步推动养老资产配置新时代》时表示,长期投资的关键在于资产配置,每个人都至少需要三套资产配置方案,分别是子女教育、医疗、养老。解决养老问题,需要通过股票资产的配置,因为养老需要的资金数量较多,并且的投资期限较长,而股票的长期投资收益较高。只有配置权益资产才能解决养老投资的收益问题。 窦玉明表示,假想把A股3000多家上市公司合为一体,想象成一家公司,那么,整体看这一公司几乎每年都能盈利,在此情况下,投资者若买了股票并长期持有,这一家每年都赚钱的公司,投资股票就不会亏钱。同样的道理,养老资金分散布局A股、长期投资的情况下,可以认为大概率不会亏钱。 详情如下: 窦玉明认为,长期投资的关键在于资产配置,每个人都至少需要三套资产配置方案,分别是子女教育、医疗、养老。 解决养老问题,需要通过股票资产的配置,因为养老需要的资金数量较多,并且的投资期限较长,而股票的长期投资收益较高。只有配置权益资产才能解决养老投资的收益问题。 医疗方面,运用保险手段较为合适;子女教育的费用,不适合运用股票,较适合配置债券。 窦玉明表示,假想把A股3000多家上市公司合为一体,想象成一家公司,那么,整体看这一公司几乎每年都能盈利,在此情况下,投资者若买了股票并长期持有,这一家每年都赚钱的公司,投资股票就不会亏钱。同样的道理,养老资金分散布局A股、长期投资的情况下,可以认为大概率不会亏钱。 窦玉明指出,技术进步使投资者教育更加有效,技术进步可提供差异化的资产配置服务,而小白客户首选一站式TDF(目标日期)基金解决方案,成熟的投资者可以借助智能投顾实现个性化配置,专业投资者可选择线上金融产品超市自行配置。[详情]

新浪财经 | 2018年11月20日 10:54
国盛证券杨涛:科创板将推动卖方研究迎来黄金时代
国盛证券杨涛:科创板将推动卖方研究迎来黄金时代

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,对此,在中国证券报报道中,国盛证券研究所所长杨涛表示,我对注册制期待已久,制度环境的宽松及市场化程度的提高,才能体现卖方研究的含金量。在注册制的市场环境下,券商研究的专业能力一方面体现在发行销售能力,另一方面则体现在能否为新产业和新的商业模式进行合理定价。未来,对于传统行业的研究只需跟踪一些常规数据即可做出判断;而对于一些新兴领域和商业模式,如果能把握科技进步和人类消费习惯的变化并准确判断,就能更好地把握投资机会。 “当你看到一个巨大的信息不对称和商业模式理解偏差时,其中往往蕴藏着巨大的商业机会。”杨涛说,在注册制的大时代,卖方研究绝对大有可为,真正研究人才的价值也是无限的。 详情如下: 专业能力创造无限价值 杨涛表示,未来券商将靠两条腿走路,一是“资本”。券商的融资融券、场外期权、衍生品及另类业务等,都会考验券商的买方能力,有充足的资本金,才能开展更大体量的业务;二是“专业”。对卖方研究来说,专业体现在业务能力与创新能力。随着注册制的不断推进,未来卖方研究是对寻找项目、做项目以及发行能力等一揽子能力的考验。杨涛认为,未来专业能力较差的券商,会形成人才集聚效应和专业能力的负循环,面临着在残酷的市场竞争中被淘汰的风险。 为了更好发挥上海等地区在对外开放中的重要作用,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。“我对注册制期待已久,制度环境的宽松及市场化程度的提高,才能体现卖方研究的含金量。”杨涛表示,在注册制的市场环境下,券商研究的专业能力一方面体现在发行销售能力,另一方面则体现在能否为新产业和新的商业模式进行合理定价。未来,对于传统行业的研究只需跟踪一些常规数据即可做出判断;而对于一些新兴领域和商业模式,如果能把握科技进步和人类消费习惯的变化并准确判断,就能更好地把握投资机会。 “当你看到一个巨大的信息不对称和商业模式理解偏差时,其中往往蕴藏着巨大的商业机会。”杨涛说,在注册制的大时代,卖方研究绝对大有可为,真正研究人才的价值也是无限的。>>更多参考 个人简介 复旦大学经济学硕士,曾就职于中国建筑、中信证券、安信证券(研究中心副总经理)、中泰证券(研究所副所长)。十年建筑行业研究经验,新财富白金分析师,2010-2017年“建筑和工程”行业新财富最佳分析师连续八年获得第一,卖方分析师水晶球奖连续九年第一名、两次获得金手指第一名。在中泰证券期间,曾带领中泰团队拿下2017年金牛奖“最具潜力研究团队”以及2017年新财富“进步最快研究机构”第一名。[详情]

新浪财经 | 2018年11月20日 08:23
刘煜辉:打造一批强大投行 肩负起资本市场核心功能
刘煜辉:打造一批强大投行 肩负起资本市场核心功能

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 11月15日,中国社会科学院经济学教授刘煜辉在“召唤隧道尽头的灯火——中国股票市场的春天还有多远”的主题演讲中表示,今天中国经济、社会生态中发生的很多问题都写在股票市场上,股票市场风风雨雨走过二十多年,确实反映了经济生态、经济运行中的深层次矛盾。资本市场发展到今天,中国要从现有的困境中走出来,回过头来看,从技术的角度来讲,资本市场可能是唯一可以倚重的一个方向。 而中国资本市场今天面临的危机就是由于股价的下跌,很多上市公司面临没人管的困境,这是非常危险的。在某种程度上,今天严重的股权质押问题的症结就是长久以来我们没有培育出一个强大的投行,能对上市公司真实的投资价值承担责任。我们面临着“高债务、高杠杆问题”、“进入工业化尾声,资本投资的边际效应已经接近零”“未富先老”“三座大山”,急需一个繁荣的资本市场去解决这个问题,我们希望打造一批强大的投资银行,真正肩负起中国资本市场的核心功能,把价格搞对,把市场搞顺,这就是今天我们的政策抓手所在。 对于将在上交所设立科创板,刘煜辉表示,未来大家可以看到一系列关于资本市场制度层面的改革快速推进。因为科创板将成为中国资本市场各种制度改革的“实验田”,中国改革开放40年最成功的经验就是“增量改革”,由“增量改革”再到“存量改革”。 详情如下: 有一种很常见的说法,中国的股票好像不是中国经济的“晴雨表”,我觉得这个表述很不恰当,恰恰今天中国经济、社会生态中发生的很多问题都写在股票市场上,股票市场风风雨雨走过二十多年,确实反映了经济生态、经济运行中的深层次矛盾。资本市场发展到今天,中国要从现有的困境中走出来,回过头来看,从技术的角度来讲,资本市场可能是唯一可以倚重的一个方向。 今天压在中国经济身上的有“三座大山”: 一是高债务、高杠杆问题,今天中国的宏观杠杆率在世界主要经济体中排在第一位,无论是从货币化比例,还是整体债务率。以前我们还可以嘲笑一下身边的日本债务率高达500%,客观来看日本之所以这么高的债务率还能一直走到今天,没有出问题,核心原因是日本在上世纪90年代初泡沫破灭,发生系统性风险时,其实日本已经做了很好的宏观对冲,日本在海外的资产规模达到10万亿美元,也就是在海外还有一个日本,因此日本的GNP大概是GDP的两倍,你算日本宏观债务率的时候得除以2,债务率500%就变成250%了,跟中国今天一比,反而落在中国下面。今天中国的宏观杠杆率已经达到270%。所以今天金融的脆弱性是非常显见的,我们也非常渴望能解决这个问题,找到一种方式,像今天的美国一样,能够实现货币不增或者货币少增,但同时实现信用的增长,满足中国经济持续稳定向前发展的趋势。我们是不是能找到这样一个框架?我们付出了艰辛的努力,三年前经济决策层就开始着手解决中国的高负债、高杠杆问题,这其中的辛酸苦辣很多人都能体会,面临了巨大的风险和痛苦,一路走过来,甚至中间产生了很多误解,特别是在过去的两年中,中国的金融市场、资本市场经历了风风雨雨,很多人的财富在剧烈震荡中受到损失,大家心里有很多焦虑,甚至有很多怨言。 我也听到很多说法,包括前段时间大家的批评,我觉得这样的说法非常不恰当,而且有失公允。桥水的达里奥先生有一篇非常有名的文章在中国业内受到很多研究者的推崇,即《关于去杠杆的深入研究》,我本人研习很多遍这篇文章。中国过去三年做得非常辛苦,为什么不成功?有一种说法是达里奥先生的经典去杠杆不适用于中国的土壤,我觉得这个看法是完全错误的,因为达里奥先生提出的经典去杠杆完全是纯技术性框架,去杠杆无非就是那四种方法,第一是债务减记,第二是支出紧缩,第三是债务转移,第四是债务货币化,关键是每个不同的经济体是不是能够找到合适的组合把杠杆降下来,把风险解决掉。 为什么过去三年做得非常艰辛?客观上讲,我们面对的是巨大的体制和机制障碍,比方说达里奥先生所讲的第一项和第二项,即债务减记和支出紧缩,在中国做下来非常困难,如果不能有效约束通货膨胀型的权力扩张,不能约束大量的资源被低效的国有企业部门所占据,如何做到支出紧缩?另外,如果不能有效推进产权改革,不能推动资源大量地从政府部门、国有部门向私人部门、实体部门、创造价值的人群、创造财富的人群转移,如何能做到债务减记?债务减记是非常简单的会计科目的调整,要实现资产负债表的资产和负债两端同时下降,资本就要有流转的自主权,但资本在我们的单向体制中面临着现实障碍,我们不能有效推进产权改革。第一项和第二项如果做不了,光在第三项和第四项,即债务转移和债务货币化方向做文章,效果一定是不好的。 未来这条路怎么样走下去?要改变中国经济发展过程中的高债务、高杠杆问题,改变金融体系脆弱性,实现“货币不增或少增,但创造足够的信用增长支持经济”,需要解决金融体系的期限错配和资本结构错配,最重要的是需要改变以间接融资为主的融资结构,建立强大的资本市场,通过直接融资提高要素的配置效率,这恐怕是我们思考的一个方向。 第二座大山是经过伟大的40年的改革开放,我们已经进入了工业化尾声,加入WTO以后,快速推进了工业化和城镇化进程,应该说间接融资结构是具备效力的,银行能够非常快速地将老百姓(61.340, -0.68, -1.10%)的储蓄转化为大量的资本形成,提升经济的资本密度。但是我们今天到了工业化的尾声,资本投资的边际效应已经接近零,如果再沿着旧的路径推进的话,无疑会给整个经济累积巨大的系统性风险。创新型国家路径的关键就是要形成一个创新型资本创造和形成的机制,创新型资本的形成靠银行的肚子是生不出来的,得靠繁荣的资本市场。 第三座大山是未富先老。当年日本、韩国从巅峰期落下来的时候,实际上已经解决了经济体的贫富分化问题、社会保障问题,它已经成为高收入国家俱乐部的成员,但我们今天人口快速老龄化,每年从社保养老账户中支出钱的规模已经开始显著超出每年社保缴交人口的数量,已经颠倒了,未来这个缺口会发散。怎么补是巨大的问题,而西方成熟国家、发达国家所建立的养老金第三支柱在中国连影子都没有,这么大的缺口怎么办?恐怕也得从金融结构的转换想办法,我们得想着把未来中国经济转型过程中创造出来的创新型资本填入这个缺口,只有这条路。 从这三座大山来看,未来所有政策的抓手都集中在金融结构的转换,我们需要从间接融资体系快速推进向直接融资转换,这就要形成繁荣的资本市场,而繁荣的资本市场工作的抓手怎么样建立起来?我们要清晰地认识到当下中国资本市场所面临的核心问题。资本市场从1990年开始起步,历经风雨,走到今天已经接近30年了,但是从现有资本市场状态来看是非常不令人满意的,核心功能始终没有建立起来,问题到底在哪里?很多专家都提出了相关理解,我都认同。我认为今天中国资本市场产生危机的根源在于我们一直没有培育出能对上市公司股票投资价值真正承担责任、把价格搞对的市场主体。资本市场的各种利益关系价格体系完全是紊乱的,各种套利结构。而在美国,承担起资本市场的核心功能,由投行来承担资本市场核心功能,把价格搞对,把关系搞顺,在“投资多元化、运营专业化、信息透明化”的原则下,长期机构投资者可扮演市场“最后投资人”的角色,在股票市场出现非理性的严重低估时购入相关股票,既可以起到稳定市场、提振投资者信心的作用,又可以降低这类长期资金的资产配置成本、提高其长期投资回报水平。 而中国资本市场今天面临的危机就是由于股价的下跌,很多上市公司面临没人管的困境,这是非常危险的。在某种程度上,今天严重的股权质押问题的症结就是长久以来我们没有培育出一个强大的投行,能对上市公司真实的投资价值承担责任。在美国,承担资本市场核心功能的是投资银行,从1792年梧桐树协议开始,两百多年风风雨雨一路走过来,有着很长的自上而下的历史积淀,到今天能集信托责任、商誉、专业精神、高超的金融技术于一身,他可以掌握市场的定价权,这正因为它有两百多年自上而下的市场积淀。但今天中国的投行什么都没有,我们面临着“三座大山”,急需一个繁荣的资本市场去解决这个问题,我们希望打造一批强大的投资银行,真正肩负起中国资本市场的核心功能,把价格搞对,把市场搞顺,这就是今天我们的政策抓手所在。 最近习主席在进博会上宣布将在上交所设立科创板,未来大家可以看到一系列关于资本市场制度层面的改革快速推进。因为科创板将成为中国资本市场各种制度改革的“实验田”,中国改革开放40年最成功的经验就是“增量改革”,由“增量改革”再到“存量改革”。中国资本市场的存量规模已然很大,如果直接在原有板块上进行监管制度和运行机制的重大改革,很容易对现有市场产生较大冲击,不利于市场的稳定运行。因此,决策层从“增量改革”的思路出发,建立新的市场板块作为改革试验田,试点注册制并建立有效的隔离机制。除了试点注册制以外,在新市场中还可探索发行、上市、交易、中介责任、监管等环节的配套制度改革创新,让市场机制发挥更大作用,取得经验以后,再向全市场推广,从而切实解决资本市场长期存在的老大难问题,中国资本市场的春天也就不远了。[详情]

新浪财经 | 2018年11月15日 14:44
江向阳:投资要着眼于各类资产的长期属性
江向阳:投资要着眼于各类资产的长期属性

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,博时基金总经理江向阳在公募20年采访中表示, 公募基金的前20年发展有两个驱动因素:一是中国资本市场的发展浪潮;二是居民财富管理需求的爆炸式增长。基金业尚处于发展初期,现在又是一个重要关口,未来十年,可以展望,全球化、智能化、大类资产配置、服务养老等将是基金行业发展的重要风口和特征,博时亦在创新求变,积极拥抱新的行业发展趋势。 博时基金管理有限公司总经理 未来资管行业的竞争会愈发激烈,银行理财、券商资管、保险、信托、基金各有其优势和特长,合作共赢是趋势;同时中国资管市场的蛋糕整体是不断做大的;基金行业要充分发挥自身投研优势,不断提升专业性、竞争力和投资业绩,才能在未来激烈的竞争中立于不败之地。 详情如下: 【精彩言论】 1. 公募基金的前20年发展可以简单划分为:前十年,从无到有;后十年,从有到全。 2. 公募行业发展的两个驱动因素:一是中国资本市场的发展浪潮;二是居民财富管理需求的爆炸式增长。 3. 目前公募基金占理财市场总体规模比例较低,未来随着直接融资的发展,比例有望进一步提升。 4. FOF的投资特性与养老需求天然契合。通过公募基金来养老,可以把短钱变长钱,促进直接融资和经济的高质量增长,从根本上解决养老问题。 5.投资要着眼于各类资产的长期属性。公募基金作为大类资产的配置工具,能够很好的分散风险,实现收益。 基金业尚处于发展初期 现在又是一个重要关口 20年时间对于一个行业的发展来说,只是一瞬,中国基金行业总体上还处于发展初期。 前20年发展可以简单划分为两个阶段:前十年,从无到有;后十年,从有到全。 1998年,中国基金业开始起步,博时有幸成为老五家之一。那时候公募基金鲜有人知,规模很小,基金公司的治理和管理也都处于摸索和学习阶段,博时基金在那时较早确定了“做投资价值发现者”的投资理念和“为国民创造财富”的企业使命,随着《基金法》的颁布,基金规范化运作水平得以提高,价值投资理念开始占据市场主流,公募基金逐步获得客户的认可,并在牛市中迎来了总体规模的爆发式增长,以2007年公募总规模突破3万亿为标志,公募基金经过10年的发展和沉淀,成为了中国家喻户晓的投资工具,所谓“炒股不如买基金”。 2008年以后,基金行业进入了一个全面发展的阶段。从行业规模上看,虽然金融危机和欧债危机等外部冲击一段时间内造成规模停滞不前,但经过10年坚持不懈的发展,目前我国公募基金资产管理总规模超13.3万亿,是10年前的4倍;从基金公司的数量来看,从10年前的64家发展到如今119家,数量增长了近一倍;从产品类型来看,从一开始的单纯封闭式基金到现在开放式基金数量占比接近90%,从单一的国内主动管理股票型基金到如今指数、指数增强和ETF等被动产品的大发展,从只投资国内资本市场到基金出海和QDII产品的设计和推出,行业产品数量从10年前的346只一跃发展至5459只,行业产品体系得到了极大丰富;随着投资者需求的变化,基金产品的结构也发生了重要的变化,从前股票型基金一统天下的局面发生了根本的改变,货币基金和债券基金迅速赶超前者并占据了规模上的优势,截至目前,货币基金和债券基金的规模依次为8.2万亿和1.9万亿,占比分别达到61.7%和14.1%。(数据来源:中国基金业协会,2018.09.30) 站在当下,基金行业发展又处在一个非常重要的阶段的关口,第一批FOF已于2017年成立,第一批养老目标基金也已开始陆续发行。未来十年,可以展望,全球化、智能化、大类资产配置、服务养老等将是基金行业发展的重要风口和特征,博时亦在创新求变,积极拥抱新的行业发展趋势 搭乘中国资本市场发展浪潮 居民理财推动公募快速增长 二十年来,中国公募基金行业发展有两大驱动因素:一是中国资本市场的大的发展浪潮;二是居民财富管理的需求。前者是供给,后者是需求。 中国公募基金行业的快速发展是在资本市场大发展的背景下进行的,上市公司股票和债券的数量日益增多,投资标的从单一的股票和国债,到海外股票、陆港通、配售股、定增股票、信用债、中票、可转债、股指期货、国债期货、期权、回购、融资融券等等,资本市场的发展赋予了公募基金更加丰富和高质量的投资标的和投资工具,为公募基金行业创造了更加成熟、法治、完善的行业生态环境,从而发展出不同的策略,服务不同的投资需求。可以预见,在未来不断提高直接融资比例和发展多层次资本市场的方针指引下,资本市场的发展必然推动基金行业进一步的发展。 第二个推动因素就是居民财富管理需求的快速增长。中国公募基金行业的快速发展,一个重要的原因就是能够满足居民对财富管理的需求。据《2018中国家庭金融市场分析报告》等数据显示,2011年,中国户均可投资资产为17万元,而预计2018年将跃升至45万元,到2020年,中国家庭金融资产总规模预计将增至145万亿元,家庭户数将增至4.52亿户。居民财富的不断增长,带来了财富管理的巨大需求,推动基金行业不断发展。 不断创新应对行业的发展变化 以科技手段大幅提升企业效率 资产管理行业是一个不断变化发展的行业,客户需求、投资标的、投资策略、组织管理模式、产品形式、科技手段和销售方式都在不断地变化,唯有不断创新,主动适应,才能保持企业的竞争力和活力。适应的过程就是不断的改革、创新、开放、包容和学习。 就博时基金而言,无论是从投研方法体系、产品设计、金融科技和系统建设等方面,都时刻在求新求变。例如,投研方法体系方面,博时早期从无到有,在充分学习海外先进经验的基础上,搭建了自下而上的基于深入基本面研究和投资价值发现为主体的投研架构;而后,随着资本市场发展和权益资产风格差异的日益显著,博时又在业内创新性地将投研小组按照风格划分成价值、成长、GARP、量化、宏观等风格小组;当下,伴随绝对收益产品的发展,博时正致力于将不同资产的投资能力和风险控制能力整合成一个高效、科学的资产配置平台;为了提升和加强研究的质量和成果转化,博时推行了投研一体化改革,提升公司投研效率和效果。 好的投资能力还要落实到好的产品上,在产品创新上,博时一直敢为人先。例如,2005年,博时在业内创新性的推出主题型投资基金——博时主题行业,多年业绩优异,在2018年中国基金报举办的评选中,获得“最佳主动权益创新产品奖”;2014年,博时于业内第一批推出黄金ETF产品,并创新性地推出互联网黄金品牌——博时黄金。2018年,博时又在业内第一批推出央企结构调整ETF,助力央企结构转型和改革。 科技是第一生产力,博时历来重视科技力量的投入,运用科技手段大幅提升企业的效率。博时是基金行业最早建立自主开发能力的公司,形成了有博时特色的IT文化,博时的知识管理系统和投资决策系统都是业内创新性的基金投研管理平台,目前博时新一代投决系统正在开发完善中。博时非常重视大数据、人工智能等新一代技术在基金行业的运用,与阿里、雪球等互联网企业合作,推出了一系列大数据指数基金;并积极布局智能投顾业务,成立了金融科技中心,加强对新技术的综合研究和应用。 货基占比较高是公募发展特有阶段 FOF与养老珠联璧合未来或大发展 中国货币市场基金的比例较高,与中国无风险利率高、权益资产波动较大、投资者投资周期短、机构投资者占比较低等原因有关,既反映了当下的投资者风险偏好和需求,也给行业未来发展提出了新的课题。 货币基金占比高是目前发展阶段的特有情况,从长期资产配置角度,不一定合理,货币市场投资工具的长期投资收益在2%-4%,低于债券,更远低于权益资产,伴随中国长期配置基金、机构投资者和投资顾问业务的发展,投资者的成熟,相信未来货币基金的比例会发生变化。 随着产品创新发展,FOF作为市场母基金,也会推动权益类基金的规模增长。主要原因在于FOF的长期投资特性,能很好地凸显权益类资产的收益特性,基金组合二次平滑风险,也有助于持有人对权益类资产的信心。FOF是资产配置框架下的投资产品,与养老金等长期配置基金紧密,中国正在进行养老基金的顶层设计,相信未来会有很大的发展。 养老基金是长期配置型基金,需要投资人树立长期投资的理念,这要求有不断的投资者教育和培育时间的投入。公募基金行业乃至行业内金融机构的眼光要放长远一些,持续投入,这对于国家、居民、市场生态和效率的提升都是非常有益的事情。 FOF的投资理念与养老需求天然契合。伴随我国社会老龄化的加剧,养老不能单纯依赖国家,个人将在养老中承担更重要的责任。从海外经验来看,个人可以将工资的一部分比例,通过购买目标日期基金和目标风险基金等产品,实现部分的养老替代率,为个人养老提供非常有益的补充。 更深层次看,解决养老问题,归根结底要靠经济发展;养老机制的安排要有利于促进经济的长期发展。海外经验来看,通过公募基金来养老,可以有效地把短钱变长钱,促进直接融资的发展,进而促进经济的高质量增长,从根本上解决养老问题。公募基金将在养老领域承担更大的责任。 公募发挥投研优势方可立于不败 未来在理财市场占比会继续提升 未来资管行业的竞争会愈发激烈,银行理财、券商资管、保险、信托、基金各有其优势和特长,合作共赢是趋势;同时中国资管市场的蛋糕整体是不断做大的;基金行业要充分发挥自身投研优势,不断提升专业性、竞争力和投资业绩,才能在未来激烈的竞争中立于不败之地。 目前公募基金占理财市场总体规模比例较低,相对应地,我国股票市场目前规模44.7万亿(数据来源:wind,2018.10),占2017年末GDP总规模78.6万亿的比例亦不高,直接融资总体还不充分是一个原因。中国正在加大直接融资的比例,未来趋势上,公募基金作为标准化投资直接融资的工具,比例会有所提升。 投资要着眼于各类资产的长期属性,同时根据市场情绪、估值、基本面、经济周期的变化,根据风险约束,战术的调整组合配置。公募基金作为大类资产的配置工具,目前已经涵盖国内权益、海外权益、国内债券、海外债券、贵金属、大宗商品等各个资产品类,在单一国家权益或其他资产发生变化时,能够很好的分散风险,实现收益。这也正是博时目前着力发展的大类资产配置和绝对收益的能力。 个人简介: 江向阳,经济学博士。现任博时基金管理有限公司总经理。历任招商局金融集团副总经理;中国证监会办公厅、党办副主任兼新闻办(网信办)主任;中国证监会办公厅副巡视员;中国证监会深圳专员办处长、副专员;中国证监会期货监管部副处长、处长等职。[详情]

新浪财经 | 2018年11月15日 09:39
任泽平:科创板试点推行需关注投资者保护等制度建设
任泽平:科创板试点推行需关注投资者保护等制度建设

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,上海“将设立科创板并试点注册制”,对此,恒大集团首席经济学家任泽平在“科创板+注册制会成为中国版纳斯达克吗”中表示,科创板弥补科技创新企业融资短板,同时与现有板块分工部分重合,有待协调。我国股权多层次资本市场呈现由场内交易所、新三板、区域性场外市场、券商柜台市场组成的“金字塔”结构。科创板是首个“注册制+场内交易”板块,弥补科创企业场内融资短板的同时,与创业板、新三板有所重叠。加强板块间分工明确,满足不同企业和投资者的投融资需求,需在更高层级上统筹协调。 科创板试点推行需关注三大制度建设:夯实法制根基,打击证券欺诈;完善投资者保护制度,合理设置投资者准入门槛;建议整合现有板块,实现转板,有效配置市场资源。 详情如下: 文/任泽平、翟盛杰、曹志楠 科创板弥补科技创新企业融资短板,同时与现有板块分工部分重合,有待协调。我国股权多层次资本市场呈现由场内交易所、新三板、区域性场外市场、券商柜台市场组成的“金字塔”结构。科创板是首个“注册制+场内交易”板块,弥补科创企业场内融资短板的同时,与创业板、新三板有所重叠。加强板块间分工明确,满足不同企业和投资者的投融资需求,需在更高层级上统筹协调。 导读 11月5日习近平总书记表示,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,支持上海国际金融中心和科技创新中心建设,不断完善资本市场基础制度。科创板与注册制试点即将推出,将补充我国成长型科技创新企业融资短板,有望成为中国版纳斯达克。但机遇与挑战并存,建设过程仍需重视法制基础、市场定位和投资者保护机制三大短板的建设。 摘要 科创板以2015年战略新兴板和科技创新板为原型,侧重参考战略新兴板的制度设计。全国性场内市场,配套试点注册制,兼具服务科技企业融资功能以及分享科技企业成长红利的投资功能。 从国际经验看,美国以完善法制法规、定位鲜明的市场体系、严格执法力度为基石,注册制下股市获得长足发展。香港采取“双重存档制”注册制,但投资者保护机制不充分,仙股横行。 科创板具体影响包括:1)提高直接融资比重,契合新经济发展需要。2)短期分流资金,估值中枢下移,长期引入良性竞争。3)利好优质上市资源,利空壳资源。4)有利于国内投资者分享科技创新企业发展红利。5)利好私募和券商机构。 科创板弥补科技创新企业融资短板,同时与现有板块分工部分重合,有待协调。我国股权多层次资本市场呈现由场内交易所、新三板、区域性场外市场、券商柜台市场组成的“金字塔”结构。科创板是首个“注册制+场内交易”板块,弥补科创企业场内融资短板的同时,与创业板、新三板有所重叠。加强板块间分工明确,满足不同企业和投资者的投融资需求,需在更高层级上统筹协调。 全面推行注册制,打造中国版纳斯达克,还需加强三大制度建设:一是夯实法制根基,打击证券欺诈。相比于美国证监会(SEC)对证券欺诈进行刑事、行政、民事全方位追责,中国证券执法“重行政、轻民事”,处罚力度轻、震慑作用小、补偿功能缺失。中国投资者维权难,民事赔偿机制缺失。二是完善投资者保护制度,合理设置投资者准入门槛。三是探索建立转板制度,实现错位竞争和良性发展。 风险提示:市场环境变化、政策推动不及预期 目录 1  科创板与注册制即将推出 1.1  科创板:或延续战略新兴板制度设计 1.2  注册制:一波三折再次推行 2  国际经验:美国和香港的注册制 2.1  美国:市场定位清晰,法律监管完备,投资者保护使注册制获长足发展 2.2  香港:投资者保护不充分,二八效应分化 3  科创板影响:长期利好经济转型 4  科创板与现有板块分工重合,需统筹协调 5  试点推行需关注三大制度建设 5.1  夯实法制根基,打击证券欺诈 5.2  完善投资者保护制度,合理设置投资者准入门槛 5.3  建议整合现有板块,实现转板,有效配置市场资源 正文 1  科创板与注册制即将推出 2018年11月5日,习总书记在中国国际进口博览会中表示,将在上交所设立科创板、试点注册制。证监会和上交所随后表示,将迅速落实设立科创板并试点注册制的要求,为创新企业成长提供良好的资本市场环境,同时也为资本市场提供更多具有投资价值的高成长性上市公司。本轮资本市场改革规格高、力度大,将在顶层设计层面重塑市场规则。 1.1  科创板:或延续战略新兴板制度设计 科创板以战略新兴板和科技创新板为原型。2015年上海同时推出“战略新兴板”和“科技创新板”。战略新兴板定位于服务规模稍大、已越过成长期,相对成熟的战略新兴产业企业,设计多套上市标准,淡化盈利要求,承载中概股回归,但由于种种条件限制未能如期落地。科技创新板定位于为快速成长期科技创新企业提供融资服务的区域股权市场,由具有“新技术、新产业、新业态、新模式”特征的企业构成,故又被称为“新四板”。目前已有北京和上海市区域性股权场外市场推出场外科创板。 本次改革推出“科创板”,可能参考战略新兴板的制度设计。此前推出的科创板为场外市场,与本次提出设立场内科创板有本质区别。证监会将科创板定位为补齐资本市场服务科技创新的短板,将在盈利状况、股权结构等方面做出更为妥善的差异化安排,增强对创新企业的包容性和适应性。本次政策的科创板为全国性场内市场,配套试点注册制,兼具服务科技企业融资功能以及分享科技企业成长红利的投资功能,科创板将有可能参考战略新兴板的制度设计。 1.2  注册制:一波三折再次推行 注册制是成熟资本市场普遍适用的证券发行制度,但在我国一波三折。2013年首次提出,2015年积极筹备,并获得全国人大常委会授权,但受市场波动以及相关配套措施不完善,2016年搁浅暂缓。 与我国现行核准制相比,注册制主要有以下特征:(1)非实质性审核。该特征又被称为形式性审核,即证券监管机构只对申请上市的企业是否符合法律规定要求做出判断,并不因企业质地或前景优劣而拒绝企业上市申请;(2)完全法治。对上市公司上市的要求将被系统、明确地写进法律,上市公司只要满足这些法律要求即可上市,其他方不得干预;(3)信息透明。注册制强调公司完全披露信息,对于信息披露不完整、不真实的公司,监管机构可一再询问,直至所有问题都被回答,信息完全透明方可上市。投资者在基于所有信息后作出投资决策,无论盈亏都将由投资者自身承担;(4)事后控制。注册制在上市过程中门槛较低,但在企业上市后监管严厉,主要表现在对后续信息披露的高要求,及完备、严格的惩处措施的运用。总体而言,注册制下的资本市场相对核准制下的资本市场具有高效率、市场定价、上市门槛低等特征。 2  国际经验:美国和香港的注册制 2.1  美国:市场定位清晰,法律监管完备,投资者保护使注册制获长足发展 注册制≠不审核。美国注册制具体分为预先登记、豁免登记、州立层面注册制三种,其中,豁免登记可分为发行豁免、双重豁免、永久豁免,州立层面注册制可分为通知注册、协调注册、资质注册。值得注意的是,注册制并不代表满足法律规定的企业必然可以上市,主要原因在于认定信息披露完全的主观性。美国证券交易监督委员会(SEC)依然有权就企业上市提问,企业需回答所有问题方可被认定为信息完全披露,否则其上市流程将被无限期拖延。 交易所差异化竞争,定位鲜明。美国有数十多所证券期货交易所,充分市场竞争,形成定位鲜明的市场格局。纽交所是场内市场,上市标准高,以蓝筹股为主;纳斯达克是场外市场,科技股和成长型股票居多,此外还有场外交易市场OTCBB,不需注册只需挂牌,监管要求低。各类交易所充分竞争,吸引最优上市公司,提高市场效率。 以纳斯达克为例,成长迅速,比肩纽交所。1971年,纳斯达克市场为收集场外交易商报价而设立,规范了混乱的场外交易市场。2006年,纳斯达克按公司规模从大到小、从成熟到成长分为 “纳斯达克全球精选市场”、“纳斯达克全球市场”、“纳斯达克资本市场”三个层次,优化市场结构、以覆盖更多创新科技企业融资需求。目前,纳斯达克已成为全球最大的股票市场之一,2018年1-11月,纳斯达克市场融资规模达281亿美元,为纽约证券交易所的369亿美元的76%;纳斯达克历年上市企业数量为美国三个主要股权市场中最多,随着时间推移,纳斯达克融资体量逐渐可与纽交所比肩,并于2016年一度超过纽交所,成为当年美国为企业融资规模最大的板块。 法制完备,严惩欺诈是注册制推行前提。大萧条后,美国意识到证券法制监管重要性,经过80余年发展已经形成完备法律制度,如《1934年证券交易法》10b—5规则,亦称为反欺诈条款,将内幕交易、虚假陈述、操纵市场等证券欺诈行为一网打尽,赋予监管机构强大执法武器。2001年轰动全球的安然事件,公司因财务造假被罚5亿美元导致破产,安达信、花旗、摩根大通、美洲银行等一系列中介机构受到追责。《2002年萨班斯法案》规定,任何人通过信息欺诈或价格操纵在证券市场获取利益,构成证券欺诈罪,最多可监禁25年或处以500万罚款。2011年帆船基金拉贾拉特南被控内幕交易罪,涉案金额超过3000万美元,被判处11年监禁。 多元民事赔偿机制、保护投资者权益是注册制保障。在美国,集体诉讼、行政和解、公平基金是保护投资者的重要手段。集体诉讼由一人或数人代表全体利益起诉,诉讼费用高,赔偿数额大,提高违法成本,安然事件中投资者便是通过集体诉讼追回71.4亿美元赔偿。行政和解指当事人向SEC以支付和解金的方式终结诉讼,可提高执法效率,及时补偿投资者损失,已经是美国最为常见的案件处理方式。公平基金则将违法所得和罚款返还受害者,救济效果良好。 2.2  香港:投资者保护不充分,二八效应分化 香港注册制采用“双重存档制”,是一种带有核准制特征的注册制度。申请人向联交所提交申请书,并在提交后一个工作日内通过联交所向香港证监会再次提交申请书,联交所根据《上市规则》及《公司条例》执行实质审核,证监会依据《证券及期货条例》等执行形式审核。 香港注册制下,投资者保护机制缺失,仙股成灾。香港股市“仙股”(每股0.1港元以下的股票)众多,根据香港联交所的交易规则,股票最低交易单位为1分钱,如果连续多日都没有成交,该股票将会被停牌摘牌。然而,香港并无有效约束上市公司增发配股、合股的机制,这使仙股可以通过合股避免价格过低,并成为上市公司管理层、大股东资产转移、利益输送的工具:例如,上市公司不断向老股东高额配股、合股,达到掏空中小投资者财富,转移资产的目的。在高比例配股情况下,老股东面临两难境地,若不参与配股,则股票权益将被稀释,若参与配股则面临后续公司经营风险。大量港股个人投资者由于投资理念不成熟,证券投资知识有限,着眼当前利益,因害怕稀释而不断认购配股股票。公司大股东、管理层不断通过隐秘关联交易等手段掏空上市公司资产,并在股价下跌后继续合股、更名,伪造成新股上市的局面,吸引新一批投资者。除了监管缺位外,该情况还主要源于没做好投资者教育及准入门槛分层。对于机构投资者,其专业知识充足,投资仙股受骗概率较小,因此如果提高仙股投资门槛,对投资者保护将更为充分。 在完全市场化港股市场中,二八效应显著,龙头企业与垃圾企业对于资金的吸引力会两极分化,导致大量资质普通的上市公司边缘化。 3  科创板影响:长期利好经济转型 1)对经济:提高直接融资比重,契合新经济发展需要。长期以来,我国经济增长点以资本、劳动力密集型传统产业为主,资金需求量大,融资高度依赖银行贷款等间接融资渠道;随着新经济时代到来,大量知识、技术密集型新产业将接棒经济增长动能,从投入到产出周期长、风险高,要培育这些科技创新企业发展壮大,只靠银行贷款远远不足的,期限匹配性低,更需要风险投资积极参与,因此亟需提高直接融资比重。科创板将疏通风险投资退出渠道,鼓励更多社会资金流入科技创新企业,成为我国经济动能转换的加速器。 2)对市场:短期分流资金,估值中枢下移,长期引入良性竞争。短期来看,科创板将起到资金分流作用,部分资金将从其他板块转移至科创板,导致其他板块存在资金压力,估值中枢下移。长期来看,资本市场将更加有效,公司优胜劣汰,有助于价值投资。同时,科创板将成为其他板块实行注册制的试验田,为其他场内板块提供经验,激发不同板块制度革新。 3)对上市和拟上市公司:利好优质上市资源,利空壳资源。对优质拟上市资源,大幅放宽市场准入门槛,弥补快速成长期科技创新型企业无法对接资本市场发展的空白,为快速成长、具有潜在盈利能力的高科技企业提供融资渠道。对长期依靠壳资源获得高溢价的公司,在科创板注册制下,上市效率提高,企业将不必借壳上市,壳资源价值下降,或将退市。 4)对投资者:有利于国内投资者分享科技创新企业发展红利。科创板将大幅降低科技企业股权投资准入门槛,投资者更好地参与科创企业投资,同时鼓励中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资,分享创新企业发展成果。此前,小米、阿里巴巴、京东等独角兽,由于上市未盈利、股权构架特殊等原因,无缘A股,科创板将解决未盈利和同股不同权问题,使中国留住更多的科技创新企业。 5)利好私募和券商机构。科创板解决现行IPO堰塞湖问题,给投资机构退出渠道,将极大提高PE/VC对科技创新企业的投资力度。同时也为券商带来投行业务。 4  科创板与现有板块分工重合,需统筹协调 多层次资本市场金字塔体系已形成。目前,我国股权多层次资本市场包括场内交易所、新三板、区域性场外市场及券商柜台场外市场“金字塔”结构。截至2018年11月10日,场内市场、新三板、区域股权市场上市或挂牌企业数量分别达3575、10853、88961家,主板、中小板、创业板、新三板、区域股权市场企业总资产规模分别达220、8、2、3、1万亿元。 场内市场中,上证、深证主板定位在为大型成熟企业融资,中小企业板定位在为中型成熟、具备一定成长性的企业融资,创业板定位在为具备一定规模、发展迅速的中小企业融资;场外市场中,新三板主要为新兴产业企业、非上市但有融资需求的企业、退市企业等提供交易、融资平台,区域股权市场则为各地方小微企业提供交易、融资平台。 上交所科创板将是首个采用注册制的场内市场,冲击创业板和新三板功能。由于创业板采用核准制,在发展至一定规模后,创业板上市企业与主板、中小板存在同质化现象,新三板、区域股权市场为场外市场,流动性差、参与门槛高、融资功能有限,故科创板的提出为科技创新型企业上市打开新渠道,将有利于我国股权市场为创新型企业融资。 但科创板与现有板块分工部分重合,有待协调。从交易机制分,科创板与创业板均为场内交易,机制相似;从发行制度分,科创板与新三板均为注册制,可能会也会面临流动性不足、投融资功能发挥不充分问题;且三者均对科技企业挂牌或上市、融资有所倾斜,将一定程度上形成竞争关系。因此,板块间分工明确,打造不同层次板块突出特点,满足相关企业和投资者不同层次的投融资需求,需在更高层级上统筹协调,是做好“科创板+注册制”试点的机遇与挑战。 5  试点推行需关注三大制度建设 5.1  夯实法制根基,打击证券欺诈 企业作为内部人及发行方,对投资者存在信息优势,而注册制规定只要满足法制条件即可上市,因此,在违法成本较低的情况下,企业具有较大造假动机。注册制的成功实施依赖于企业披露信息的完整、真实,而完备严格的法制环境及信息披露制度,严厉的惩罚措施是企业披露信息质量的保证。 相比美国,中国的证券投资领域相关法律仍有待完善。美国证监会(SEC)对证券欺诈进行刑事、行政、民事全方位追责,不仅设定严格刑罚予以震慑惩戒,而且设置多样的赔偿机制保护投资者权益,中国证券执法“重行政、轻民事”,处罚力度轻、震慑作用小、补偿功能缺失。 行政责任上,中国证券欺诈行政处罚力度轻。2017年雅百特财务造假,费尽心机伪造巴基斯坦政要信函,虚增收入5.8亿元,恶劣性不亚于安然,但即使被处以顶格处罚,公司也仅承担60万元罚款,责任人罚款只有30万。财产处罚与造假金额的反差纵容造假行为。《证券法》财务造假罚款金额最高只有60万,立法现状制约仅是一方面,本应起到资格处罚作用的退市机制也未起作用。国企上市公司造假第一案南纺股份,连续五年造假,虚构利润3.44亿元,罚金只有区区50万,也没受到退市处置。 刑事责任上,中国证券欺诈刑期短,震慑作用不足。中国《刑法》规定,内幕交易、泄露内幕信息罪最高刑期只有10年。中国最大“老鼠仓”案马乐涉案金额10.5亿,非法获利近两千万,判处有期徒刑3年。证券欺诈刑罚力度远低于美国。 5.2  完善投资者保护制度,合理设置投资者准入门槛 合理设置投资者准入门槛。科创板将使投资者获得分享科创企业发展红利的机会,但投资知识缺乏的投资者参与科创板则存在较高风险。科创板建设应吸取香港注册制教训,做好投资者教育及准入门槛分层。建议科创板可采取提高门槛、做好投资者教育、鼓励投资者通过购买基金参与科创板投资等方式把关科创板门槛准入。 完善民事赔偿和投资者保护机制。目前,中国投资者维权难,民事赔偿机制缺失。我国法律赋予投资者民事诉讼权利,但维权面临三座大山。假设一个中国股民认为自己在证券欺诈中利益受损,首先,要等证监会行政处罚,因为凭借个人难以获得公司或个人违法证据,其次,要等法院受理立案,而现实中法院对证券欺诈案慎之又慎,即使受理成功,也要等两年诉讼时效届满再开庭审理。最后,如果走集体诉讼程序,还要与其他股民达成一致,因此我国鲜见因证券欺诈而获得民事赔偿的案例。建议将补足投资者保护短板当作首要任务,初期让中证中小投资者保护中心承担集体诉讼职责,推广金融法院等专业司法审判机构,畅通民事赔偿机制。 5.3  建议整合现有板块,实现转板,有效配置市场资源 目前我国多层次资本市场建设成果初显,但各个板块间整合工作有待完善。借科创板东风,新三板可推动改革创新,错位发展:一是注册制经验的推广。“科创板+注册制试点”将主要使科技创新企业获得更多融资,在获得成功后,将注册制推向其他板块,将使全行业股票融资效率得到提升。二是探索转板机制,根据企业生命周期,在上交所科创板、深交所创业板、新三板完全实现转板,推动资本市场各板块良性竞争,错位发展。 科创板与注册制推出是整饬市场秩序、重建监管理念的宝贵机遇。中国资本市场问题具有历史性和现实性,但不是裹足不前的借口。未来我国经济向高质量增长转变必然需要健全完善的资本市场,补足法律短板、大幅提高违法成本、严惩证券欺诈是基础,推动退市常态机制、民事赔偿制度、健全投资者保护机制是关键。[详情]

新浪财经 | 2018年11月13日 17:50
梁红:A股市场的制度缺陷已成多项改革瓶颈 急需突破
梁红:A股市场的制度缺陷已成多项改革瓶颈 急需突破

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,在中国金融四十人论坛上,中金公司首席经济学家梁红表示,成立二十多年的中国股票市场经历了大起大落,制度建设、创新和开放从来没有停止。然而,长期低迷的股指、突发的巨幅调整等也凸显了中国股票市场基础制度建设的滞后和不足。中国急需在市场基本制度的建设和完善上推动真正的体制机制改革,而不是用贴创口贴的方式继续对深层问题进行短期的修修补补。 如果把中国股票市场的投资者结构,新股发行、退市和回购制度,公司治理和投资者保护与海外成熟市场进行对比,不难发现中国股票市场的制度建设在一些关键节点上的缺失。 详情如下: A股市场的制度缺陷已经成为多项改革的瓶颈,急需突破 成立二十多年的中国股票市场经历了大起大落,制度建设、创新和开放从来没有停止。然而,长期低迷的股指、突发的巨幅调整等也凸显了中国股票市场基础制度建设的滞后和不足。中国急需在市场基本制度的建设和完善上推动真正的体制机制改革,而不是用贴创口贴的方式继续对深层问题进行短期的修修补补。 1) 股票市场制度改革的滞后已经成为其他方面改革的瓶颈。 股权融资是中国经济“降杠杆”的必经之路。然而近年来A股的股权融资额相比庞大的债务融资需求一直是杯水车薪。 A股再次成为国企改革的瓶颈。A股市场能够在国企混合所有制改革起到重要作用。一方面,有效的股票市场具有资源优化配置、市场价格发现、改善公司治理的作用,可以减少国有资产流失的争议,并通过市场平台促进混改的实现。另一方面,股票市场承接国企混改能够给投资者提供更多的、优质的投资标的,使全民都有机会分享国企改革的红利。 然而,在上一轮国企改革中,由于当时A股市场的各种制约,大量优质的国有企业只能选择先赴海外上市。以中石油为例,2000年4月在香港上市时每股发行价为1.27港币,从上市到2007年11月回归A股之前,为海外投资者创造了22%的年化资本利得,每年的分红比例高达45%,平均分红收益率为6%,海外投资者充分享受到了中国国企改革的红利,但国内大量投资者却无缘分享这一机会。因此,虽然上一轮国企改革为中国本世纪第一个十年的快速发展贡献了巨大的改革红利,但从国内资本市场回报的角度却常常受到投资者的诟病、甚至国有资产流失的质疑。 从2013年11月十八届三中全会开启了本轮国企改革以来,从顶层设计到执行落实,国企改革取得了新的进展,例如中国铁塔公司的成立、中石化的混改、以及纷至沓来的国企间重组整合等等。然而随着本轮国企改革的推进,重组后的很多优质国企都面临上市地的选择,A股的痼疾是否会再次成为广大国内投资者分享国企改革红利的瓶颈? 在中国人口老龄化趋势下,股票市场需要为中国居民提供房地产之外的投资渠道。中国居民的资产集中配置在房地产和存款上,而配置在其他金融投资产品上的比例约20%左右(其中股票及基金只有5%),大幅低于美国居民约60%的比例(其中股票及基金32%,养老金21%)。在中国人口老龄化趋势下,过去地产和存款这两大中国居民配置主体的获利能力将减弱,过多投入无法实现有效保值增值,也无法满足养老需求,而股票市场应当成为我国居民一个优质的投资渠道。 2) 中国股票市场制度有哪些关键节点上的缺失? 如果把中国股票市场的投资者结构,新股发行、退市和回购制度,公司治理和投资者保护与海外成熟市场进行对比,不难发现中国股票市场的制度建设在一些关键节点上的缺失。 症结之一:长期投资者的缺失。 中国股票市场不缺投机者,但却极度缺乏长期投资者。剖析A股市场的投资者结构,个人投资者市值占比20%,交易占比90%,横向比较其他主要市场都是之最。国内的养老金、年金等长期投资者发展滞后,目前A股市场养老金市值占比仅为1%左右,而美国市场养老金市值加上通过投资共同基金等间接投资股市的部分,合计占比超过20%。国内的养老金不仅没有受益于股票市场的成长与发展,并且也没有在这个过程中发挥作用。我国通过QFII,RQFII等政策引入了海外机构投资者,通过沪港通、深港通实现了A股市场与香港市场的互联互通,但是相比实体经济、或其他新兴市场国家,我国股票市场的开放程度仍然不足,离融入全球仍有很长的一段路要走。 从海外成熟市场经验来看,长期投资者的存在有助于建立追求长期稳定回报的投资风格,提高市场制度制定和实施的效率。机构投资者积极效用的发挥是以一个完善的股票市场体制和生态环境为前提条件的,而机构投资者本身的发展也是股票市场不断完善的一部分。因此,增强专业机构投资者的力量,对内发展社保养老基金,对外引入海外机构投资者,这两方面改革的空间都很大,尤其是基础养老保险制度的设计和推出更是时不我待。 症结之二:好公司的遗失。 由于历史上A股市场的制度缺欠,一批又一批国内的优秀企业走上了海外上市之路,国内投资者无缘充分分享中国企业成长所带来的丰厚回报。股票市场上好公司的丰富与市场化的发行、退市、回购等方面的制度是分不开的。 首先,市场化的发行和退市机制,有助于减少行政反应的时间,使股票的供需形成动态平衡,从而有助于提高股票市场的稳定性,也有助于监管层将有限的人力物力更多地投入到事后监管之中,促进优胜劣汰,提升执法机制的有效性。 其次,退市与发行应该形成一个平衡。热火朝天的新股发行对比寥寥无几的公司退市,使得A股市场“有进无出”,降低了A股市场上市公司的品质、股权交易的活力和资源配置的效率。股市是股权交易的市场,有进有出,这才符合企业生命周期理论。其实退市与否并非是衡量企业好坏的标准,成熟市场上,经营好的企业也可以退市。强制退市制度标准需要具体、明确,具备多样性和操作性,程序兼顾效率和节奏,注重公平性和灵活性,这才有助于提升强制退市制度的有效性。 症结之三:有效监管的不足。 在一个监管不足的市场上,容易导致劣币驱逐良币,即有效的监管其实是引入好公司的前提。根据海外成熟市场的经验:i)制度设计上要从严从紧,提高违法违规的成本。美国和香港对股票市场违法违规行为处罚严厉,严重者还要追究刑事责任。近年来,中国证监会对违法违规行为加强了监管和处罚,不过法律法规未能与时俱进,例如法律上只对内幕交易等行为有刑事处罚,对上市公司信息披露的违规只有行政处罚,且罚款上限仅60万元,相比美国最高500万美元罚金和最长20年监禁,以及香港最高1,000万港币罚金和最长10年监禁的刑事处罚,难以起到很好的警示作用。ii)执行上要配备足够的监督执法人员。美国SEC执法人数占比31%,如果考虑监督检查部门,那么监督执法人员占比高达53%。考虑到A股市场以中小投资者为主的投资者结构和仍在建设中的市场制度,对执法人员数量和效率的要求会更高。 小结: 我们认为,当前中国经济面临的挑战一方面反映了近期政策的影响,另一方面也反映了经济发展多年面临的一些深层次的挑战,即在高储蓄率条件下,快速增长的实体经济对资金融通在总量和结构上的需求与金融体系发展之间的矛盾。当务之急是重新调整一揽子政策来稳定增长,同时培育顺畅的长期资本、股权资本形成机制,既可通过夯实资本基础实现可持续的去杠杆,又可稳增长、调结构,实现标本兼治、长短兼顾。[详情]

新浪财经 | 2018年11月13日 17:27
谭浩俊:科创板让真正有实力企业以最快速度做强做优
谭浩俊:科创板让真正有实力企业以最快速度做强做优

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日上海“将设立科创板并试点注册制”,对此,评论员谭浩俊表示,对创新企业、创新者来说,无疑是一次重大机会、重大机遇。鼓励创新的大门已经打开,解决创新难题的通道已经打通,就看企业如何顺应形势需要,迅速占领创新高地、融入创新风口了。 尽快推出科创板,并依据企业融资和发展需要,降低市场门槛,鼓励更多企业进入科创板,真正有实力、有技术、有产品的企业,将通过科创板获得良好的发展机会,以最快速度把企业做强做优。不仅如此,还能从起步起就按照现代企业制度要求加强管理,设置最高效的管理模式,更好地参与市场竞争。更重要的,它能够促进更多的创业者加入到创新行列,利用好科创板这个平台,为创新打下更加坚实的基础。那些想滥竽充数者,则会在竞争中被自然淘汰。 详情如下: 11月5日,习近平主席在出席首届中国国际进口博览会开幕式并发表主旨演讲时提出,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,支持上海国际金融中心和科技创新中心建设,不断完善资本市场基础制度。 毫无疑问,这是一个十分令人振奋的消息,也是令全体创业者感到无缘激动的消息。要知道,伴随着中国经济从高速增长向高质量发展转型,如果没有创新这台发动机,要想实现高质量发展,难度是相当大的。而创新需要良好的环境和更多的机会,在上交所设立创新板,并试点注册制,对创新企业、创新者来说,无疑是一次重大机会、重大机遇。 事实也是,近年来,我国创新氛围不断浓厚,创新环境不断改善,鼓励创新的政策不断推出,从而给创新企业和创新者带来了极大动力,一批创新型企业涌现出来,一大批创新者加入到创新行列。 正是因为创新企业和创新者的创新动力被激发,创新的热情也在不断高涨,因此,对满足创新需求的资源和条件也提出了更高要求,特别是融资,已经成为创新过程中最大的瓶颈之一。因此,设立科创板并试点注册制,无疑对创新企业解决融资问题、化解融资矛盾提供了极佳的机会。那些受困于融资,但技术有含量、产品有市场的企业,将可以通过科创板有效解决融资问题,可以投入更多的资金用于技术研发、产品开发和市场拓展,可以把更多的时间和精力用于钻研技术和研发产品方面,从而最大限度地激发创新动力。 很显然,对创新型企业来说,能否更好地占领创新高地,融入创新风口,现在是最好的机会,也是最佳的机遇。谁站上了这个风口,谁就有可能在下一步的发展中,占据有利地形,取得发展优势。这也意味着,鼓励创新的大门已经打开,解决创新难题的通道已经打通,就看企业如何顺应形势需要,迅速占领创新高地、融入创新风口了。 而进博会的举办,无疑也是在进一步扩大开放的同时,给中国创新型企业与国际先进企业的一次交流机会,一次比技术、比质量、比能力、比水平的机会。如果说过去中国的创新企业会因为资金等方面的原因,创新受到限制、受到影响的话,现在,科创板就要设立了,注册制也要试点了。那么,外部条件已经得到较大改善,就看内部动力能否得到激发了。如果内外条件能够有机结合,特别是创新的内在动力得到激发,在新一轮发展中,创新就会成为最强劲的动力,成为高质量发展最重要的源泉。 可以预料,随着习主席在进博会上公开宣布设立科创板和试点注册制,有关方面也一定会加快工作进程,尽快推出科创板,并依据企业融资和发展需要,降低市场门槛,鼓励更多企业进入科创板,真正有实力、有技术、有产品的企业,将通过科创板获得良好的发展机会,以最快速度把企业做强做优。不仅如此,还能从起步起就按照现代企业制度要求加强管理,设置最高效的管理模式,更好地参与市场竞争。更重要的,它能够促进更多的创业者加入到创新行列,利用好科创板这个平台,为创新打下更加坚实的基础。那些想滥竽充数者,则会在竞争中被自然淘汰。 机遇摆在了每个创新企业、创新者面前,就看谁能抓住机遇、站上风口,成为新一轮发展的弄潮儿。[详情]

新浪财经 | 2018年11月12日 11:03
周向勇:公募基金和养老投资将相互助益、良性发展
周向勇:公募基金和养老投资将相互助益、良性发展

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,国泰基金总经理周向勇日前就国内养老金融与产业进程表示,养老投资是公募基金行业的新机会也是新挑战。公募养老目标基金将是公募基金深度参与养老投资的“试水”,未来公募基金和养老投资将相互助益、良性发展。养老金投资业务对国泰基金而言,是立足于长远发展布局的重点业务。 详情如下: 公募养老投资优势明显 对比中美两国养老体系不难发现,美国第一支柱仅占社会养老资金总体量的11%,而在我国,养老金第一支柱承担着超过75%的养老职责。对此,周向勇表示,随着基本养老保险替代率的不断下行,而企业年金覆盖面有限,未来依靠第三支柱个人账户的占比将会越来越高。而作为养老第三支柱的重要载体,公募基金应当发挥自身在养老投资中的优势。 谈到公募基金的养老投资优势,周向勇表示,“组合投资、强制托管、公开披露、独立运作、严格监管”等制度优势奠定了公募基金行业20年的繁荣发展。公募基金在资产安全性、运作透明度以及成本收益方面,能够为各支柱养老金提供安全可靠、有成本优势和竞争力的管理工具。 他进一步表示,根据中国证券投资基金业协会的统计,公募基金成立20年,偏股型基金年化收益率为16.18%,超出同期上证综指平均涨幅8.5个百分点;近几年来,公募基金作为专业机构投资者,管理着一半规模的社保、企业年金。社保基金自成立以来的年均投资收益率8.44%。公募基金行业能够发挥自己的专业投资能力,担当养老金投资管理主力军。 养老投顾将蓬勃发展 对于未来第三支柱的发展,周向勇也阐述了他的理解。他表示,当前我们正处于个人养老投资意识觉醒的时期。税收优惠有望激励大批投资者加入第三支柱。投资者通过参与养老金计划,将这部分收入的缴税时点推迟到退休后,减税的同时优先投资,释放部分税金的长期投资功能。以国泰民安养老目标日期2040三年持有期混合型基金中基金(FOF)的投资模型为例,测算税收递延试点的影响,在月存2000元的情况下,税收递延对账户余额的影响大约有15万余元。 与此同时,养老投顾服务将迎来蓬勃发展。由于养老产品的资产配置属性,养老投资的复杂性,同时由于居民普遍对养老金融产品缺乏基本的认识,居民个人养老投资计划需要专业的金融从业人员提出具体的投资建议。投顾服务是和养老投资伴生的非常重要的机制,美国个人退休计划的投顾渗透率约在60%-70%,第三养老支柱的引入要体现政策的完整有效,投顾服务值得借鉴。投顾模式的出现实际上是基金销售模式的转变,投顾服务的收费是基于所管理的账户数量或者资产规模收取咨询服务费,而非采用传统的银行券商渠道的销售/交易佣金返点的模式,站在投资者的立场选择适合自己的产品策略,符合投资者利益,也是专业的投资机构建立自己销售能力的重要契机。[详情]

新浪财经 | 2018年11月12日 10:12
余爱斌:去杠杆进程是影响A股最根本和决定性的因素
余爱斌:去杠杆进程是影响A股最根本和决定性的因素

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 如何理解当前市场的投资机会与风险 聚沣资本   余爱斌  聚沣资本创始人、总经理、投资总监余爱斌 2018年已经临近终场,但A股市场的调整似乎并没有结束的意味。虽然市场调整幅度已经非常之大,市场估值水平已经极其之低;虽然政策已经大幅转向,监管层维护市场信心和稳定的决心不可谓不强;虽然众心所虑的中美贸易冲突似乎也有缓和的迹象,外部冲击的影响可能边际改善,然而市场并未出现强劲的上升动能,而是在经过短暂的情绪修复和反弹之后,重新回到继续调整的轨道。 如何理解当前市场低迷运行的趋势和逻辑,如何判断未来经济和市场走向?当前市场的主要投资机会和最大风险是什么?影响股票市场乃至宏观经济走向的因素纷繁复杂,抓住主要矛盾才是关键。 当前阶段,我们认为在众多因素之中,宏观去杠杆进程是最根本和决定性的因素,去杠杆既影响公司业绩增长又影响市场流动性和估值,对市场形成双杀。当前宏观去杠杆的进程并未结束,而是行至中局,第一阶段的政策收紧的主动去杠杆暂告段落,但市场机制自动形成的被动去杠杆的进程已经开始。资产是软的,债务是硬的,宏观去杠杆导致的债务周期调整的运行机制跟我们过去经历的信贷周期的调整、甚至08年受外部次贷危机冲击导致的调整都会大为不同,宏观经济走向衰退的压力会超出预期,当前局部宽松的政策难以阻挡债务调整的趋势,随着局势的升级,货币政策大概率会走向全面和大幅的宽松。当前市场阶段,押注无风险利率下行可能是风险收益比最佳的投资机会;股票市场虽然仍然面临经济下滑、公司业绩变差的压力,但是整体估值已经很低,杠杆风险也大致出清,未来风险相对有限,在流动性改善的推动下,甚至可能出现局部和个股的投资机会;而当前最大风险则是房地产市场,不断高歌猛进的地产销售规模和居民负债水平已经达到不可持续的状态,房地产市场出现大幅调整的概率较高。接下来我们简要梳理其中逻辑要点和我们的投资思路。 众所周知,我们在2008年以后,进入了一轮大的债务上升周期,中国宏观债务率(非金融部门债务总额/GDP)从2008年140%上升到2018年260%,这样的债务水平已经远远脱离发展中国家正常水平,甚至已经超过欧洲和美国等发达国家,中国宏观债务规模已经进入高风险区间。事实上,欧洲、美国、日本等发达国家在宏观债务率达到这种水平之后均出现了大的债务周期调整,比如90年日本泡沫经济的破灭,2008年美国次贷危机、2010-2011年欧债危机等。 而从债务结构的角度来看,我们的企业和居民部门债务占比更高,欧美、日本等国家的政府部门债务占比较高。一般来说,债务风险大多出现在企业和居民部门,而欧美、日本国家之所以政府部门债务占比较高,也是因为企业和居民部门爆发债务风险之后,债务转移到了政府部门而形成。如果单从非政府部门的债务偿付率来看,我们的债务负担已经远远超过主要发达国家水平。 我国高企的宏观债务率的状况也并非一日两天,由于金融体系、经济体制、宏观政策的差异,宏观债务率似乎也并不存在一个理论上统一的极限值。那么为什么我们过去的债务率能不断攀升,而当前可能已经进入调整的拐点了呢?如果我们认真回顾和梳理08年以来中国债务杠杆的演变历程,可以看到几个明显的趋势和信号,首先,加杠杆对经济增长的拉动效应越来越弱,债务规模快速增长与经济增长持续下台阶形成严重背离;其次,总体债务率上升的同时,债务结构进一步向更加脆弱的经济部门转移;最后,当前部分脆弱部门已经出现一定债务违约和资金链断裂的现象。种种迹象显示,我们债务周期调整的拐点可能已经出现。 首先,从债务杠杆对经济增长的背离情况来看,2008年以来我们大致经历了3次大的加杠杆历程,第一次是应对08年次贷金融危机推出的4万亿经济刺激政策,然后是2012-2014年年以后会应对经济下滑推出降准降息,货币宽松;最后是2016年房地产去库存政策推动的居民部门加杠杆购房。从历次加杠杆对实际经济增长的推动来说,4万亿刺激立竿见影实现了经济的V型大幅反弹,2012年-2014年的信贷宽松虽然经济也有短暂的上行,但更多的资金是脱实向虚进入推高资产价格,形成了2015年的股市泡沫和1、2线房地产价格上涨;而2016年以后三、四线城市房地产去库存推动的居民部门加杠杆对实际经济的推动就更加微弱,而我们后面将看到,居民部门债务负担上升到一定程度之后,已经开始影响居民其他方面消费支出,反而又抑制了经济增长。 这里需要解释的是在2017年虽然实际GDP增长并没有显著变化,但名义GDP增长却有很大的反弹,这也是推动2017年传统蓝筹板块结构性行情的重要原因,同时也给市场人士一种新周期启动的假象。 但是我们进一步拆解2017年宏观经济增长的动力可以看到,经济增长主要构成中投资和消费两大需求均无显著上升,外贸出口虽然有明显增长,但对整体经济贡献度已经很低,而且贸易顺差其实仍在下降。 而从2017年名义GDP和实际GDP的明显背离来看,2017年经济的复苏更多的是价格因素的推动,主要原因可能在于2016年政府推动的上游资源部门去产能导致钢铁、煤炭等资源品价格大幅上涨,相关企业(主要是国有企业)效益大幅提升,带动工业名义GDP增长大幅反弹。 上游资源部门涨价去产能在大幅改善了煤炭、钢铁等国有企业的经营效益和债务负担的同时,由于终端需求不足,下游产成品和消费品的价格并未相应上升,事实上又恶化了下游以民营企业为主的制造业盈利能力和债务负担。 加杆杠刺激经济效益越来越弱,而停止加杆杠或者主动降杠杆又会进一步加大经济下滑力度,导致收入下滑从而导致债务负担加重,债务上升周期的正向反馈机制已经失效,债务上升周期已经见顶。 宏观整体债务率的规模和负担的增加是一方面,债务负担的结构分布则更为关键。因为债务风险并不会突然在所有经济部门全部爆发,一般总是在最脆弱的部门首先爆发,然后向整个宏观经济和金融体系逐步传导,从而形成向下的债务调整周期。 从我国的债务杠杆结构分布来看,2008年以后的加杠杆首先导致了地方政府和国有企业债务规模过高,形成产能过剩和地方融资平台、国企的债务问题,在2012年以后国企和地方政府平台加杠杆的进程就已经基本结束,之后的信贷宽松推动中小民营企业在2013-2015年期间大举加杠杆进入资本市场运作并购和市值管理等,随着2015年股市泡沫破灭,中小民营企业加杠杆速度也明显减缓;2015年以后债务杠杆上升大的部门则仅剩居民部门,而居民部门债务的结构分布上,可能也更多的在从经济发达的1、2线城市向3、4线城市的居民扩散。显然从地方政府和国企、中小民营企业、到居民部门,各个经济部门的债务脆弱性是加大的。事实上2012年以后国企和地方政府已经形成一定债务问题,但由于国家信用背书和金融资源倾斜,仍能一直维持资金周转;但中小民营企业债务问题已经在今年上半年以股权质押爆仓和资金链断裂的形式出现大量的风险爆发;接下来的重点则是债务规模仍在继续增长的居民部门是否以及何时出现拐点。 我们认为,当前居民债务加杠杆的进程也基本临近尾声,而房地产市场长周期也将调整向下,居民债务问题和房地产市场调整接下来将成为宏观经济体系和金融市场最大的风险因素。 考察居民负债水平有多个角度,我们认为通过比较居民债务规模跟居民可支配收入的匹配度来考察居民债务的可持续性更为准确。因为债务问题首先是现金流收入的问题而不是资产负债表的问题,如果需要变卖资产偿付债务则一般就已经出现债务危机了;其次,债务问题一般都是结构性的问题而不会总体性都出问题,对于整个经济体来说,一个人的负债就是另一个人的资产,如果没有外债的因素,总体资产负债总是自洽的,因此从居民负债占居民总资产比率和居民负债占GDP比重的角度来考察居民债务可持续性并不准确。 过去十多年,伴随房地产市场不断上行的大周期,我国居民债务规模一直以远高于经济和收入增长速度迅猛增长。居民债务率(居民负债/可支配收入)从2008年的43%增长到120%,已经接近美国次贷危机高点135%的水平。但是我们居民负债的增长速度更快,同经济增长和居民收入的增长偏离也更大, 2018年全国地产住宅销售额将再创历史记录,预计将达到12万亿,同比增长12%,占全国GDP的比例超过15%,占全国居民可支配收入超过33%。假设这样的销售规模维持平稳,居民可支配收入仍能保持一定增长,那么2019年居民债务率就将超过美国次贷危机高点时的水平,5年后居民负债规模将达到可支配收入的200%。即使2018年地产销售已经见顶,未来每年以20%的幅度减少,并在3年后降低到目前规模的50%,我们居民部门的负债规模仍会继续增长,3年后居民负债/可支配收入将达到140%,仍会超过美国次贷危机高点时水平。但是,如果房地产销售额如此下滑,宏观经济会如何?居民可支配收入又会如何? 也就是说不断高歌猛进的房地产销售额已经将居民负债水平推升到高风险区域,居民继续加杠杆的空间已经非常有限,目前创纪录的房地产销售规模大概率无法维持,由于债务约束是长期性的,即使地产销售规模未来持续下降,居民债务负担仍会加大而不会缓解,因此,目前房地产的调整可能会是长周期的调整,同过去因为信贷和政策导致的短期调整可能无法相提并论。 另一方面,不仅房地产市场有调整压力,而且由于居民债务规模的增长,居民债务负担的加重,居民消费也开始受到压制。我们可以看到,2011年以后,社会零售总额增速一直在稳定下行,尤其在2018年开始社会零售额下行的速度开始加快。 综上,由于当前宏观经济整体债务杠杆过高,主要部门地方政府、国企、民营企业、居民部门均面临非常大的债务压力;债务分布结构不断的向更脆弱的部门扩散;上半年政策主动收紧已经导致P2P、中小民企等部分脆弱部门的债务风险暴露,即使政策已经转向稳杠杆,但市场机制自动形成的被动去杠杆可能已经开始,宏观经济中投资、消费和房地产均存在大的下行压力,经济下行和债务收缩形成负反馈,宏观经济走向衰退的压力会超出预期。 在债务调整和经济下行的压力下,当前货币政策需要全面和大幅的宽松,一方面通过降低利率来缓解经济主体的债务负担,一方面通过货币流动性缓解债务部门的资金链条;但是,由于债务约束的存在,货币宽松并不会很快传导到信贷的扩张,当前时点市场最好的机会是受益无风险利率下行、低信用风险的相关资产;而随着债务风险释放充分,不良债务得到妥善剥离和处置之后,经济体又会恢复新的信贷增长,股票市场可能才会迎来大的趋势性投资机会。 今年以来,我们高度关注去杠杆进程的潜在影响,在2月份市场见顶以后大幅降低了组合仓位,并一直保持了降低仓位,有效的控制了产品净值的回撤。当前时点,我们认为新的投资机会已经来临,我们大幅提高了组合仓位,重点配置受益无风险利率下行、低信用风险的相关资产,期望能给投资者获得理想的投资回报。 作者简介:余爱斌 ,聚沣资本创始人,清华大学五道口金融学院金融学硕士,现任深圳聚沣资本管理有限公司总经理、投资总监;从2005年起,余爱斌先生先后任职于国信证券股份有限公司研究所、银华基金专户投资部、深圳展博投资管理有限公司等著名证券投资机构,先后担任证券分析师、投资经理、投资总监及投资决策委员会委员等职务。深圳聚沣资本管理有限公司成立于2015年3月,注册资本1000万人民币。[详情]

韩贤旺:A股遇到的瓶颈是缺乏良好的新陈代谢机制
韩贤旺:A股遇到的瓶颈是缺乏良好的新陈代谢机制

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 汇添富基金韩贤旺:产业结构变迁和A股市场的新陈代谢机制 作者:韩贤旺 汇添富基金首席经济学家  中国资本市场的发展一直在学习和借鉴发达国家资本市场的成熟经验。例如,中小板、创业板、新三板以及酝酿推出的科创板等板块设立的出发点都是为新兴产业的成长提供多次层的融资平台和定价机制。最早的启发来自美国纳斯达克等市场的成功。 中小板和创业板本身在上市公司行业属性的重叠部分就很多,更多体现的是深交所和上交所在定位分工上的差别化。科创板的酝酿让投资者更多地联想到几年前上交所战略新兴板和国际板设想的影子,具体细则也是资本市场翘首以盼的焦点。 中国股市遇到的瓶颈是缺乏良好的新陈代谢机制。特别是随着时间的流逝,产业结构变迁过程中很多产业自身的产业结构和边界正在发生巨变,A股市场的新股发行机制和退市机制已经影响到A股市场的新陈代谢,上市公司的分布越来越无法反映经济结构的变化。这些市场或板块的定位最好需要考虑资本市场本身的体系建设,在上市公司定价和融资两大功能上与传统的主板市场有比较明显的区别,而不是给资本市场的第一印象只是划分上市公司资源。 商业零售板块能够突出地反映目前A股市场亟待改革的危机之处。商业曾经是一个传统的行业,但是随着阿里巴巴、京东等互联网OTO巨头的出现和快速成长,整个行业的结构发生了巨大变化。曾经有一个大型连锁超市的老板感慨:自己战胜了业内的竞争对手,却输给了新型商业业态。由于A股上市规则对历史财务数据和规范经营的要求比较高,对未来成长性这些需要投资者自己把握的要素相对淡化一些,上市的商业公司基本上以传统企业为主;而阿里巴巴、京东等新兴业态基本上都选择了海外市场上市。这样的一个必然结果就是中国的商业零售产业正在发生巨变,而A股市场上不少商业零售企业却是这场巨变的输家。未来可能只有少数商业零售上市公司具备跟这些互联网巨头竞争的可能,其他商业零售企业将面临转型的选择。随着中国城镇化和城市建设深化的发展,线下的商业零售形态已经在发生很大的变化,传统百货和超市模式已经无法适应消费者需求结构的变化,赢家要么是以奢侈品和中高档商品为主的线下零售,要么是延展消费业态、以大型综合商业体为载体的大消费平台。 显而易见,A股商业零售板块有不少上市公司,如果无法在与互联网OTO和新的线下商业业态竞争中胜出,那么若干年之后基本上都面临很大的挑战。A股市场无法在新股上市环节吸引产业变迁中的胜出者,并且有很好的退出机制或者重组并购渠道让已有的上市公司完成产业升级,那么以后商业零售板块的状态可想而知。假如阿里巴巴和其他优质的商业新业态在A股实现了上市,那么完全可以完成对整个板块的新陈代谢过程。即使在美国股市,指数的成分股也是不断调整和变化的,以反映产业结构变迁带来的影响,其前提条件就是设计一套好的游戏规则,让尽量多的优质公司上市。 商业零售行业只是一个代表,A股市场的新陈代谢问题在绝大部分行业都存在,导致的一个结果就是可以研究和投资的上市公司数量占比越来越低,投资标的越来越集中,就是少数穿越周期成长起来的上市公司。从这些公司的分布看,绝大部分是传统行业的领导者或者是新兴产业细分市场的龙头。 因此,无论科创板未来如何定位,中小板和创业板、新三板和主板的关系如何演变,资本市场的核心是吸引具备长期成长性的优质企业在其成长黄金期进入A股市场,让投资者分享企业的成长;同时改进退市机制,让不代表未来的企业有合理的渠道退出。只要确定了A股市场新陈代谢机制的重要性,在具体的制度设计上顺应这一趋势,让主板和中小板、创业板、新三板和科创板扮演各自的角色,那么A股市场就可以在发展中完成改革。(CIS)[详情]

窦玉明:配置权益资产才能解决养老投资的收益问题
窦玉明:配置权益资产才能解决养老投资的收益问题

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,在中国证券投资基金业协会第二届“养老金与投资”论坛上,养老金专业委员会主席、中欧基金董事长窦玉明发表主题演讲《技术进步推动养老资产配置新时代》时表示,长期投资的关键在于资产配置,每个人都至少需要三套资产配置方案,分别是子女教育、医疗、养老。解决养老问题,需要通过股票资产的配置,因为养老需要的资金数量较多,并且的投资期限较长,而股票的长期投资收益较高。只有配置权益资产才能解决养老投资的收益问题。 窦玉明表示,假想把A股3000多家上市公司合为一体,想象成一家公司,那么,整体看这一公司几乎每年都能盈利,在此情况下,投资者若买了股票并长期持有,这一家每年都赚钱的公司,投资股票就不会亏钱。同样的道理,养老资金分散布局A股、长期投资的情况下,可以认为大概率不会亏钱。 详情如下: 窦玉明认为,长期投资的关键在于资产配置,每个人都至少需要三套资产配置方案,分别是子女教育、医疗、养老。 解决养老问题,需要通过股票资产的配置,因为养老需要的资金数量较多,并且的投资期限较长,而股票的长期投资收益较高。只有配置权益资产才能解决养老投资的收益问题。 医疗方面,运用保险手段较为合适;子女教育的费用,不适合运用股票,较适合配置债券。 窦玉明表示,假想把A股3000多家上市公司合为一体,想象成一家公司,那么,整体看这一公司几乎每年都能盈利,在此情况下,投资者若买了股票并长期持有,这一家每年都赚钱的公司,投资股票就不会亏钱。同样的道理,养老资金分散布局A股、长期投资的情况下,可以认为大概率不会亏钱。 窦玉明指出,技术进步使投资者教育更加有效,技术进步可提供差异化的资产配置服务,而小白客户首选一站式TDF(目标日期)基金解决方案,成熟的投资者可以借助智能投顾实现个性化配置,专业投资者可选择线上金融产品超市自行配置。[详情]

国盛证券杨涛:科创板将推动卖方研究迎来黄金时代
国盛证券杨涛:科创板将推动卖方研究迎来黄金时代

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,对此,在中国证券报报道中,国盛证券研究所所长杨涛表示,我对注册制期待已久,制度环境的宽松及市场化程度的提高,才能体现卖方研究的含金量。在注册制的市场环境下,券商研究的专业能力一方面体现在发行销售能力,另一方面则体现在能否为新产业和新的商业模式进行合理定价。未来,对于传统行业的研究只需跟踪一些常规数据即可做出判断;而对于一些新兴领域和商业模式,如果能把握科技进步和人类消费习惯的变化并准确判断,就能更好地把握投资机会。 “当你看到一个巨大的信息不对称和商业模式理解偏差时,其中往往蕴藏着巨大的商业机会。”杨涛说,在注册制的大时代,卖方研究绝对大有可为,真正研究人才的价值也是无限的。 详情如下: 专业能力创造无限价值 杨涛表示,未来券商将靠两条腿走路,一是“资本”。券商的融资融券、场外期权、衍生品及另类业务等,都会考验券商的买方能力,有充足的资本金,才能开展更大体量的业务;二是“专业”。对卖方研究来说,专业体现在业务能力与创新能力。随着注册制的不断推进,未来卖方研究是对寻找项目、做项目以及发行能力等一揽子能力的考验。杨涛认为,未来专业能力较差的券商,会形成人才集聚效应和专业能力的负循环,面临着在残酷的市场竞争中被淘汰的风险。 为了更好发挥上海等地区在对外开放中的重要作用,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。“我对注册制期待已久,制度环境的宽松及市场化程度的提高,才能体现卖方研究的含金量。”杨涛表示,在注册制的市场环境下,券商研究的专业能力一方面体现在发行销售能力,另一方面则体现在能否为新产业和新的商业模式进行合理定价。未来,对于传统行业的研究只需跟踪一些常规数据即可做出判断;而对于一些新兴领域和商业模式,如果能把握科技进步和人类消费习惯的变化并准确判断,就能更好地把握投资机会。 “当你看到一个巨大的信息不对称和商业模式理解偏差时,其中往往蕴藏着巨大的商业机会。”杨涛说,在注册制的大时代,卖方研究绝对大有可为,真正研究人才的价值也是无限的。>>更多参考 个人简介 复旦大学经济学硕士,曾就职于中国建筑、中信证券、安信证券(研究中心副总经理)、中泰证券(研究所副所长)。十年建筑行业研究经验,新财富白金分析师,2010-2017年“建筑和工程”行业新财富最佳分析师连续八年获得第一,卖方分析师水晶球奖连续九年第一名、两次获得金手指第一名。在中泰证券期间,曾带领中泰团队拿下2017年金牛奖“最具潜力研究团队”以及2017年新财富“进步最快研究机构”第一名。[详情]

刘煜辉:打造一批强大投行 肩负起资本市场核心功能
刘煜辉:打造一批强大投行 肩负起资本市场核心功能

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 11月15日,中国社会科学院经济学教授刘煜辉在“召唤隧道尽头的灯火——中国股票市场的春天还有多远”的主题演讲中表示,今天中国经济、社会生态中发生的很多问题都写在股票市场上,股票市场风风雨雨走过二十多年,确实反映了经济生态、经济运行中的深层次矛盾。资本市场发展到今天,中国要从现有的困境中走出来,回过头来看,从技术的角度来讲,资本市场可能是唯一可以倚重的一个方向。 而中国资本市场今天面临的危机就是由于股价的下跌,很多上市公司面临没人管的困境,这是非常危险的。在某种程度上,今天严重的股权质押问题的症结就是长久以来我们没有培育出一个强大的投行,能对上市公司真实的投资价值承担责任。我们面临着“高债务、高杠杆问题”、“进入工业化尾声,资本投资的边际效应已经接近零”“未富先老”“三座大山”,急需一个繁荣的资本市场去解决这个问题,我们希望打造一批强大的投资银行,真正肩负起中国资本市场的核心功能,把价格搞对,把市场搞顺,这就是今天我们的政策抓手所在。 对于将在上交所设立科创板,刘煜辉表示,未来大家可以看到一系列关于资本市场制度层面的改革快速推进。因为科创板将成为中国资本市场各种制度改革的“实验田”,中国改革开放40年最成功的经验就是“增量改革”,由“增量改革”再到“存量改革”。 详情如下: 有一种很常见的说法,中国的股票好像不是中国经济的“晴雨表”,我觉得这个表述很不恰当,恰恰今天中国经济、社会生态中发生的很多问题都写在股票市场上,股票市场风风雨雨走过二十多年,确实反映了经济生态、经济运行中的深层次矛盾。资本市场发展到今天,中国要从现有的困境中走出来,回过头来看,从技术的角度来讲,资本市场可能是唯一可以倚重的一个方向。 今天压在中国经济身上的有“三座大山”: 一是高债务、高杠杆问题,今天中国的宏观杠杆率在世界主要经济体中排在第一位,无论是从货币化比例,还是整体债务率。以前我们还可以嘲笑一下身边的日本债务率高达500%,客观来看日本之所以这么高的债务率还能一直走到今天,没有出问题,核心原因是日本在上世纪90年代初泡沫破灭,发生系统性风险时,其实日本已经做了很好的宏观对冲,日本在海外的资产规模达到10万亿美元,也就是在海外还有一个日本,因此日本的GNP大概是GDP的两倍,你算日本宏观债务率的时候得除以2,债务率500%就变成250%了,跟中国今天一比,反而落在中国下面。今天中国的宏观杠杆率已经达到270%。所以今天金融的脆弱性是非常显见的,我们也非常渴望能解决这个问题,找到一种方式,像今天的美国一样,能够实现货币不增或者货币少增,但同时实现信用的增长,满足中国经济持续稳定向前发展的趋势。我们是不是能找到这样一个框架?我们付出了艰辛的努力,三年前经济决策层就开始着手解决中国的高负债、高杠杆问题,这其中的辛酸苦辣很多人都能体会,面临了巨大的风险和痛苦,一路走过来,甚至中间产生了很多误解,特别是在过去的两年中,中国的金融市场、资本市场经历了风风雨雨,很多人的财富在剧烈震荡中受到损失,大家心里有很多焦虑,甚至有很多怨言。 我也听到很多说法,包括前段时间大家的批评,我觉得这样的说法非常不恰当,而且有失公允。桥水的达里奥先生有一篇非常有名的文章在中国业内受到很多研究者的推崇,即《关于去杠杆的深入研究》,我本人研习很多遍这篇文章。中国过去三年做得非常辛苦,为什么不成功?有一种说法是达里奥先生的经典去杠杆不适用于中国的土壤,我觉得这个看法是完全错误的,因为达里奥先生提出的经典去杠杆完全是纯技术性框架,去杠杆无非就是那四种方法,第一是债务减记,第二是支出紧缩,第三是债务转移,第四是债务货币化,关键是每个不同的经济体是不是能够找到合适的组合把杠杆降下来,把风险解决掉。 为什么过去三年做得非常艰辛?客观上讲,我们面对的是巨大的体制和机制障碍,比方说达里奥先生所讲的第一项和第二项,即债务减记和支出紧缩,在中国做下来非常困难,如果不能有效约束通货膨胀型的权力扩张,不能约束大量的资源被低效的国有企业部门所占据,如何做到支出紧缩?另外,如果不能有效推进产权改革,不能推动资源大量地从政府部门、国有部门向私人部门、实体部门、创造价值的人群、创造财富的人群转移,如何能做到债务减记?债务减记是非常简单的会计科目的调整,要实现资产负债表的资产和负债两端同时下降,资本就要有流转的自主权,但资本在我们的单向体制中面临着现实障碍,我们不能有效推进产权改革。第一项和第二项如果做不了,光在第三项和第四项,即债务转移和债务货币化方向做文章,效果一定是不好的。 未来这条路怎么样走下去?要改变中国经济发展过程中的高债务、高杠杆问题,改变金融体系脆弱性,实现“货币不增或少增,但创造足够的信用增长支持经济”,需要解决金融体系的期限错配和资本结构错配,最重要的是需要改变以间接融资为主的融资结构,建立强大的资本市场,通过直接融资提高要素的配置效率,这恐怕是我们思考的一个方向。 第二座大山是经过伟大的40年的改革开放,我们已经进入了工业化尾声,加入WTO以后,快速推进了工业化和城镇化进程,应该说间接融资结构是具备效力的,银行能够非常快速地将老百姓(61.340, -0.68, -1.10%)的储蓄转化为大量的资本形成,提升经济的资本密度。但是我们今天到了工业化的尾声,资本投资的边际效应已经接近零,如果再沿着旧的路径推进的话,无疑会给整个经济累积巨大的系统性风险。创新型国家路径的关键就是要形成一个创新型资本创造和形成的机制,创新型资本的形成靠银行的肚子是生不出来的,得靠繁荣的资本市场。 第三座大山是未富先老。当年日本、韩国从巅峰期落下来的时候,实际上已经解决了经济体的贫富分化问题、社会保障问题,它已经成为高收入国家俱乐部的成员,但我们今天人口快速老龄化,每年从社保养老账户中支出钱的规模已经开始显著超出每年社保缴交人口的数量,已经颠倒了,未来这个缺口会发散。怎么补是巨大的问题,而西方成熟国家、发达国家所建立的养老金第三支柱在中国连影子都没有,这么大的缺口怎么办?恐怕也得从金融结构的转换想办法,我们得想着把未来中国经济转型过程中创造出来的创新型资本填入这个缺口,只有这条路。 从这三座大山来看,未来所有政策的抓手都集中在金融结构的转换,我们需要从间接融资体系快速推进向直接融资转换,这就要形成繁荣的资本市场,而繁荣的资本市场工作的抓手怎么样建立起来?我们要清晰地认识到当下中国资本市场所面临的核心问题。资本市场从1990年开始起步,历经风雨,走到今天已经接近30年了,但是从现有资本市场状态来看是非常不令人满意的,核心功能始终没有建立起来,问题到底在哪里?很多专家都提出了相关理解,我都认同。我认为今天中国资本市场产生危机的根源在于我们一直没有培育出能对上市公司股票投资价值真正承担责任、把价格搞对的市场主体。资本市场的各种利益关系价格体系完全是紊乱的,各种套利结构。而在美国,承担起资本市场的核心功能,由投行来承担资本市场核心功能,把价格搞对,把关系搞顺,在“投资多元化、运营专业化、信息透明化”的原则下,长期机构投资者可扮演市场“最后投资人”的角色,在股票市场出现非理性的严重低估时购入相关股票,既可以起到稳定市场、提振投资者信心的作用,又可以降低这类长期资金的资产配置成本、提高其长期投资回报水平。 而中国资本市场今天面临的危机就是由于股价的下跌,很多上市公司面临没人管的困境,这是非常危险的。在某种程度上,今天严重的股权质押问题的症结就是长久以来我们没有培育出一个强大的投行,能对上市公司真实的投资价值承担责任。在美国,承担资本市场核心功能的是投资银行,从1792年梧桐树协议开始,两百多年风风雨雨一路走过来,有着很长的自上而下的历史积淀,到今天能集信托责任、商誉、专业精神、高超的金融技术于一身,他可以掌握市场的定价权,这正因为它有两百多年自上而下的市场积淀。但今天中国的投行什么都没有,我们面临着“三座大山”,急需一个繁荣的资本市场去解决这个问题,我们希望打造一批强大的投资银行,真正肩负起中国资本市场的核心功能,把价格搞对,把市场搞顺,这就是今天我们的政策抓手所在。 最近习主席在进博会上宣布将在上交所设立科创板,未来大家可以看到一系列关于资本市场制度层面的改革快速推进。因为科创板将成为中国资本市场各种制度改革的“实验田”,中国改革开放40年最成功的经验就是“增量改革”,由“增量改革”再到“存量改革”。中国资本市场的存量规模已然很大,如果直接在原有板块上进行监管制度和运行机制的重大改革,很容易对现有市场产生较大冲击,不利于市场的稳定运行。因此,决策层从“增量改革”的思路出发,建立新的市场板块作为改革试验田,试点注册制并建立有效的隔离机制。除了试点注册制以外,在新市场中还可探索发行、上市、交易、中介责任、监管等环节的配套制度改革创新,让市场机制发挥更大作用,取得经验以后,再向全市场推广,从而切实解决资本市场长期存在的老大难问题,中国资本市场的春天也就不远了。[详情]

江向阳:投资要着眼于各类资产的长期属性
江向阳:投资要着眼于各类资产的长期属性

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,博时基金总经理江向阳在公募20年采访中表示, 公募基金的前20年发展有两个驱动因素:一是中国资本市场的发展浪潮;二是居民财富管理需求的爆炸式增长。基金业尚处于发展初期,现在又是一个重要关口,未来十年,可以展望,全球化、智能化、大类资产配置、服务养老等将是基金行业发展的重要风口和特征,博时亦在创新求变,积极拥抱新的行业发展趋势。 博时基金管理有限公司总经理 未来资管行业的竞争会愈发激烈,银行理财、券商资管、保险、信托、基金各有其优势和特长,合作共赢是趋势;同时中国资管市场的蛋糕整体是不断做大的;基金行业要充分发挥自身投研优势,不断提升专业性、竞争力和投资业绩,才能在未来激烈的竞争中立于不败之地。 详情如下: 【精彩言论】 1. 公募基金的前20年发展可以简单划分为:前十年,从无到有;后十年,从有到全。 2. 公募行业发展的两个驱动因素:一是中国资本市场的发展浪潮;二是居民财富管理需求的爆炸式增长。 3. 目前公募基金占理财市场总体规模比例较低,未来随着直接融资的发展,比例有望进一步提升。 4. FOF的投资特性与养老需求天然契合。通过公募基金来养老,可以把短钱变长钱,促进直接融资和经济的高质量增长,从根本上解决养老问题。 5.投资要着眼于各类资产的长期属性。公募基金作为大类资产的配置工具,能够很好的分散风险,实现收益。 基金业尚处于发展初期 现在又是一个重要关口 20年时间对于一个行业的发展来说,只是一瞬,中国基金行业总体上还处于发展初期。 前20年发展可以简单划分为两个阶段:前十年,从无到有;后十年,从有到全。 1998年,中国基金业开始起步,博时有幸成为老五家之一。那时候公募基金鲜有人知,规模很小,基金公司的治理和管理也都处于摸索和学习阶段,博时基金在那时较早确定了“做投资价值发现者”的投资理念和“为国民创造财富”的企业使命,随着《基金法》的颁布,基金规范化运作水平得以提高,价值投资理念开始占据市场主流,公募基金逐步获得客户的认可,并在牛市中迎来了总体规模的爆发式增长,以2007年公募总规模突破3万亿为标志,公募基金经过10年的发展和沉淀,成为了中国家喻户晓的投资工具,所谓“炒股不如买基金”。 2008年以后,基金行业进入了一个全面发展的阶段。从行业规模上看,虽然金融危机和欧债危机等外部冲击一段时间内造成规模停滞不前,但经过10年坚持不懈的发展,目前我国公募基金资产管理总规模超13.3万亿,是10年前的4倍;从基金公司的数量来看,从10年前的64家发展到如今119家,数量增长了近一倍;从产品类型来看,从一开始的单纯封闭式基金到现在开放式基金数量占比接近90%,从单一的国内主动管理股票型基金到如今指数、指数增强和ETF等被动产品的大发展,从只投资国内资本市场到基金出海和QDII产品的设计和推出,行业产品数量从10年前的346只一跃发展至5459只,行业产品体系得到了极大丰富;随着投资者需求的变化,基金产品的结构也发生了重要的变化,从前股票型基金一统天下的局面发生了根本的改变,货币基金和债券基金迅速赶超前者并占据了规模上的优势,截至目前,货币基金和债券基金的规模依次为8.2万亿和1.9万亿,占比分别达到61.7%和14.1%。(数据来源:中国基金业协会,2018.09.30) 站在当下,基金行业发展又处在一个非常重要的阶段的关口,第一批FOF已于2017年成立,第一批养老目标基金也已开始陆续发行。未来十年,可以展望,全球化、智能化、大类资产配置、服务养老等将是基金行业发展的重要风口和特征,博时亦在创新求变,积极拥抱新的行业发展趋势 搭乘中国资本市场发展浪潮 居民理财推动公募快速增长 二十年来,中国公募基金行业发展有两大驱动因素:一是中国资本市场的大的发展浪潮;二是居民财富管理的需求。前者是供给,后者是需求。 中国公募基金行业的快速发展是在资本市场大发展的背景下进行的,上市公司股票和债券的数量日益增多,投资标的从单一的股票和国债,到海外股票、陆港通、配售股、定增股票、信用债、中票、可转债、股指期货、国债期货、期权、回购、融资融券等等,资本市场的发展赋予了公募基金更加丰富和高质量的投资标的和投资工具,为公募基金行业创造了更加成熟、法治、完善的行业生态环境,从而发展出不同的策略,服务不同的投资需求。可以预见,在未来不断提高直接融资比例和发展多层次资本市场的方针指引下,资本市场的发展必然推动基金行业进一步的发展。 第二个推动因素就是居民财富管理需求的快速增长。中国公募基金行业的快速发展,一个重要的原因就是能够满足居民对财富管理的需求。据《2018中国家庭金融市场分析报告》等数据显示,2011年,中国户均可投资资产为17万元,而预计2018年将跃升至45万元,到2020年,中国家庭金融资产总规模预计将增至145万亿元,家庭户数将增至4.52亿户。居民财富的不断增长,带来了财富管理的巨大需求,推动基金行业不断发展。 不断创新应对行业的发展变化 以科技手段大幅提升企业效率 资产管理行业是一个不断变化发展的行业,客户需求、投资标的、投资策略、组织管理模式、产品形式、科技手段和销售方式都在不断地变化,唯有不断创新,主动适应,才能保持企业的竞争力和活力。适应的过程就是不断的改革、创新、开放、包容和学习。 就博时基金而言,无论是从投研方法体系、产品设计、金融科技和系统建设等方面,都时刻在求新求变。例如,投研方法体系方面,博时早期从无到有,在充分学习海外先进经验的基础上,搭建了自下而上的基于深入基本面研究和投资价值发现为主体的投研架构;而后,随着资本市场发展和权益资产风格差异的日益显著,博时又在业内创新性地将投研小组按照风格划分成价值、成长、GARP、量化、宏观等风格小组;当下,伴随绝对收益产品的发展,博时正致力于将不同资产的投资能力和风险控制能力整合成一个高效、科学的资产配置平台;为了提升和加强研究的质量和成果转化,博时推行了投研一体化改革,提升公司投研效率和效果。 好的投资能力还要落实到好的产品上,在产品创新上,博时一直敢为人先。例如,2005年,博时在业内创新性的推出主题型投资基金——博时主题行业,多年业绩优异,在2018年中国基金报举办的评选中,获得“最佳主动权益创新产品奖”;2014年,博时于业内第一批推出黄金ETF产品,并创新性地推出互联网黄金品牌——博时黄金。2018年,博时又在业内第一批推出央企结构调整ETF,助力央企结构转型和改革。 科技是第一生产力,博时历来重视科技力量的投入,运用科技手段大幅提升企业的效率。博时是基金行业最早建立自主开发能力的公司,形成了有博时特色的IT文化,博时的知识管理系统和投资决策系统都是业内创新性的基金投研管理平台,目前博时新一代投决系统正在开发完善中。博时非常重视大数据、人工智能等新一代技术在基金行业的运用,与阿里、雪球等互联网企业合作,推出了一系列大数据指数基金;并积极布局智能投顾业务,成立了金融科技中心,加强对新技术的综合研究和应用。 货基占比较高是公募发展特有阶段 FOF与养老珠联璧合未来或大发展 中国货币市场基金的比例较高,与中国无风险利率高、权益资产波动较大、投资者投资周期短、机构投资者占比较低等原因有关,既反映了当下的投资者风险偏好和需求,也给行业未来发展提出了新的课题。 货币基金占比高是目前发展阶段的特有情况,从长期资产配置角度,不一定合理,货币市场投资工具的长期投资收益在2%-4%,低于债券,更远低于权益资产,伴随中国长期配置基金、机构投资者和投资顾问业务的发展,投资者的成熟,相信未来货币基金的比例会发生变化。 随着产品创新发展,FOF作为市场母基金,也会推动权益类基金的规模增长。主要原因在于FOF的长期投资特性,能很好地凸显权益类资产的收益特性,基金组合二次平滑风险,也有助于持有人对权益类资产的信心。FOF是资产配置框架下的投资产品,与养老金等长期配置基金紧密,中国正在进行养老基金的顶层设计,相信未来会有很大的发展。 养老基金是长期配置型基金,需要投资人树立长期投资的理念,这要求有不断的投资者教育和培育时间的投入。公募基金行业乃至行业内金融机构的眼光要放长远一些,持续投入,这对于国家、居民、市场生态和效率的提升都是非常有益的事情。 FOF的投资理念与养老需求天然契合。伴随我国社会老龄化的加剧,养老不能单纯依赖国家,个人将在养老中承担更重要的责任。从海外经验来看,个人可以将工资的一部分比例,通过购买目标日期基金和目标风险基金等产品,实现部分的养老替代率,为个人养老提供非常有益的补充。 更深层次看,解决养老问题,归根结底要靠经济发展;养老机制的安排要有利于促进经济的长期发展。海外经验来看,通过公募基金来养老,可以有效地把短钱变长钱,促进直接融资的发展,进而促进经济的高质量增长,从根本上解决养老问题。公募基金将在养老领域承担更大的责任。 公募发挥投研优势方可立于不败 未来在理财市场占比会继续提升 未来资管行业的竞争会愈发激烈,银行理财、券商资管、保险、信托、基金各有其优势和特长,合作共赢是趋势;同时中国资管市场的蛋糕整体是不断做大的;基金行业要充分发挥自身投研优势,不断提升专业性、竞争力和投资业绩,才能在未来激烈的竞争中立于不败之地。 目前公募基金占理财市场总体规模比例较低,相对应地,我国股票市场目前规模44.7万亿(数据来源:wind,2018.10),占2017年末GDP总规模78.6万亿的比例亦不高,直接融资总体还不充分是一个原因。中国正在加大直接融资的比例,未来趋势上,公募基金作为标准化投资直接融资的工具,比例会有所提升。 投资要着眼于各类资产的长期属性,同时根据市场情绪、估值、基本面、经济周期的变化,根据风险约束,战术的调整组合配置。公募基金作为大类资产的配置工具,目前已经涵盖国内权益、海外权益、国内债券、海外债券、贵金属、大宗商品等各个资产品类,在单一国家权益或其他资产发生变化时,能够很好的分散风险,实现收益。这也正是博时目前着力发展的大类资产配置和绝对收益的能力。 个人简介: 江向阳,经济学博士。现任博时基金管理有限公司总经理。历任招商局金融集团副总经理;中国证监会办公厅、党办副主任兼新闻办(网信办)主任;中国证监会办公厅副巡视员;中国证监会深圳专员办处长、副专员;中国证监会期货监管部副处长、处长等职。[详情]

任泽平:科创板试点推行需关注投资者保护等制度建设
任泽平:科创板试点推行需关注投资者保护等制度建设

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,上海“将设立科创板并试点注册制”,对此,恒大集团首席经济学家任泽平在“科创板+注册制会成为中国版纳斯达克吗”中表示,科创板弥补科技创新企业融资短板,同时与现有板块分工部分重合,有待协调。我国股权多层次资本市场呈现由场内交易所、新三板、区域性场外市场、券商柜台市场组成的“金字塔”结构。科创板是首个“注册制+场内交易”板块,弥补科创企业场内融资短板的同时,与创业板、新三板有所重叠。加强板块间分工明确,满足不同企业和投资者的投融资需求,需在更高层级上统筹协调。 科创板试点推行需关注三大制度建设:夯实法制根基,打击证券欺诈;完善投资者保护制度,合理设置投资者准入门槛;建议整合现有板块,实现转板,有效配置市场资源。 详情如下: 文/任泽平、翟盛杰、曹志楠 科创板弥补科技创新企业融资短板,同时与现有板块分工部分重合,有待协调。我国股权多层次资本市场呈现由场内交易所、新三板、区域性场外市场、券商柜台市场组成的“金字塔”结构。科创板是首个“注册制+场内交易”板块,弥补科创企业场内融资短板的同时,与创业板、新三板有所重叠。加强板块间分工明确,满足不同企业和投资者的投融资需求,需在更高层级上统筹协调。 导读 11月5日习近平总书记表示,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,支持上海国际金融中心和科技创新中心建设,不断完善资本市场基础制度。科创板与注册制试点即将推出,将补充我国成长型科技创新企业融资短板,有望成为中国版纳斯达克。但机遇与挑战并存,建设过程仍需重视法制基础、市场定位和投资者保护机制三大短板的建设。 摘要 科创板以2015年战略新兴板和科技创新板为原型,侧重参考战略新兴板的制度设计。全国性场内市场,配套试点注册制,兼具服务科技企业融资功能以及分享科技企业成长红利的投资功能。 从国际经验看,美国以完善法制法规、定位鲜明的市场体系、严格执法力度为基石,注册制下股市获得长足发展。香港采取“双重存档制”注册制,但投资者保护机制不充分,仙股横行。 科创板具体影响包括:1)提高直接融资比重,契合新经济发展需要。2)短期分流资金,估值中枢下移,长期引入良性竞争。3)利好优质上市资源,利空壳资源。4)有利于国内投资者分享科技创新企业发展红利。5)利好私募和券商机构。 科创板弥补科技创新企业融资短板,同时与现有板块分工部分重合,有待协调。我国股权多层次资本市场呈现由场内交易所、新三板、区域性场外市场、券商柜台市场组成的“金字塔”结构。科创板是首个“注册制+场内交易”板块,弥补科创企业场内融资短板的同时,与创业板、新三板有所重叠。加强板块间分工明确,满足不同企业和投资者的投融资需求,需在更高层级上统筹协调。 全面推行注册制,打造中国版纳斯达克,还需加强三大制度建设:一是夯实法制根基,打击证券欺诈。相比于美国证监会(SEC)对证券欺诈进行刑事、行政、民事全方位追责,中国证券执法“重行政、轻民事”,处罚力度轻、震慑作用小、补偿功能缺失。中国投资者维权难,民事赔偿机制缺失。二是完善投资者保护制度,合理设置投资者准入门槛。三是探索建立转板制度,实现错位竞争和良性发展。 风险提示:市场环境变化、政策推动不及预期 目录 1  科创板与注册制即将推出 1.1  科创板:或延续战略新兴板制度设计 1.2  注册制:一波三折再次推行 2  国际经验:美国和香港的注册制 2.1  美国:市场定位清晰,法律监管完备,投资者保护使注册制获长足发展 2.2  香港:投资者保护不充分,二八效应分化 3  科创板影响:长期利好经济转型 4  科创板与现有板块分工重合,需统筹协调 5  试点推行需关注三大制度建设 5.1  夯实法制根基,打击证券欺诈 5.2  完善投资者保护制度,合理设置投资者准入门槛 5.3  建议整合现有板块,实现转板,有效配置市场资源 正文 1  科创板与注册制即将推出 2018年11月5日,习总书记在中国国际进口博览会中表示,将在上交所设立科创板、试点注册制。证监会和上交所随后表示,将迅速落实设立科创板并试点注册制的要求,为创新企业成长提供良好的资本市场环境,同时也为资本市场提供更多具有投资价值的高成长性上市公司。本轮资本市场改革规格高、力度大,将在顶层设计层面重塑市场规则。 1.1  科创板:或延续战略新兴板制度设计 科创板以战略新兴板和科技创新板为原型。2015年上海同时推出“战略新兴板”和“科技创新板”。战略新兴板定位于服务规模稍大、已越过成长期,相对成熟的战略新兴产业企业,设计多套上市标准,淡化盈利要求,承载中概股回归,但由于种种条件限制未能如期落地。科技创新板定位于为快速成长期科技创新企业提供融资服务的区域股权市场,由具有“新技术、新产业、新业态、新模式”特征的企业构成,故又被称为“新四板”。目前已有北京和上海市区域性股权场外市场推出场外科创板。 本次改革推出“科创板”,可能参考战略新兴板的制度设计。此前推出的科创板为场外市场,与本次提出设立场内科创板有本质区别。证监会将科创板定位为补齐资本市场服务科技创新的短板,将在盈利状况、股权结构等方面做出更为妥善的差异化安排,增强对创新企业的包容性和适应性。本次政策的科创板为全国性场内市场,配套试点注册制,兼具服务科技企业融资功能以及分享科技企业成长红利的投资功能,科创板将有可能参考战略新兴板的制度设计。 1.2  注册制:一波三折再次推行 注册制是成熟资本市场普遍适用的证券发行制度,但在我国一波三折。2013年首次提出,2015年积极筹备,并获得全国人大常委会授权,但受市场波动以及相关配套措施不完善,2016年搁浅暂缓。 与我国现行核准制相比,注册制主要有以下特征:(1)非实质性审核。该特征又被称为形式性审核,即证券监管机构只对申请上市的企业是否符合法律规定要求做出判断,并不因企业质地或前景优劣而拒绝企业上市申请;(2)完全法治。对上市公司上市的要求将被系统、明确地写进法律,上市公司只要满足这些法律要求即可上市,其他方不得干预;(3)信息透明。注册制强调公司完全披露信息,对于信息披露不完整、不真实的公司,监管机构可一再询问,直至所有问题都被回答,信息完全透明方可上市。投资者在基于所有信息后作出投资决策,无论盈亏都将由投资者自身承担;(4)事后控制。注册制在上市过程中门槛较低,但在企业上市后监管严厉,主要表现在对后续信息披露的高要求,及完备、严格的惩处措施的运用。总体而言,注册制下的资本市场相对核准制下的资本市场具有高效率、市场定价、上市门槛低等特征。 2  国际经验:美国和香港的注册制 2.1  美国:市场定位清晰,法律监管完备,投资者保护使注册制获长足发展 注册制≠不审核。美国注册制具体分为预先登记、豁免登记、州立层面注册制三种,其中,豁免登记可分为发行豁免、双重豁免、永久豁免,州立层面注册制可分为通知注册、协调注册、资质注册。值得注意的是,注册制并不代表满足法律规定的企业必然可以上市,主要原因在于认定信息披露完全的主观性。美国证券交易监督委员会(SEC)依然有权就企业上市提问,企业需回答所有问题方可被认定为信息完全披露,否则其上市流程将被无限期拖延。 交易所差异化竞争,定位鲜明。美国有数十多所证券期货交易所,充分市场竞争,形成定位鲜明的市场格局。纽交所是场内市场,上市标准高,以蓝筹股为主;纳斯达克是场外市场,科技股和成长型股票居多,此外还有场外交易市场OTCBB,不需注册只需挂牌,监管要求低。各类交易所充分竞争,吸引最优上市公司,提高市场效率。 以纳斯达克为例,成长迅速,比肩纽交所。1971年,纳斯达克市场为收集场外交易商报价而设立,规范了混乱的场外交易市场。2006年,纳斯达克按公司规模从大到小、从成熟到成长分为 “纳斯达克全球精选市场”、“纳斯达克全球市场”、“纳斯达克资本市场”三个层次,优化市场结构、以覆盖更多创新科技企业融资需求。目前,纳斯达克已成为全球最大的股票市场之一,2018年1-11月,纳斯达克市场融资规模达281亿美元,为纽约证券交易所的369亿美元的76%;纳斯达克历年上市企业数量为美国三个主要股权市场中最多,随着时间推移,纳斯达克融资体量逐渐可与纽交所比肩,并于2016年一度超过纽交所,成为当年美国为企业融资规模最大的板块。 法制完备,严惩欺诈是注册制推行前提。大萧条后,美国意识到证券法制监管重要性,经过80余年发展已经形成完备法律制度,如《1934年证券交易法》10b—5规则,亦称为反欺诈条款,将内幕交易、虚假陈述、操纵市场等证券欺诈行为一网打尽,赋予监管机构强大执法武器。2001年轰动全球的安然事件,公司因财务造假被罚5亿美元导致破产,安达信、花旗、摩根大通、美洲银行等一系列中介机构受到追责。《2002年萨班斯法案》规定,任何人通过信息欺诈或价格操纵在证券市场获取利益,构成证券欺诈罪,最多可监禁25年或处以500万罚款。2011年帆船基金拉贾拉特南被控内幕交易罪,涉案金额超过3000万美元,被判处11年监禁。 多元民事赔偿机制、保护投资者权益是注册制保障。在美国,集体诉讼、行政和解、公平基金是保护投资者的重要手段。集体诉讼由一人或数人代表全体利益起诉,诉讼费用高,赔偿数额大,提高违法成本,安然事件中投资者便是通过集体诉讼追回71.4亿美元赔偿。行政和解指当事人向SEC以支付和解金的方式终结诉讼,可提高执法效率,及时补偿投资者损失,已经是美国最为常见的案件处理方式。公平基金则将违法所得和罚款返还受害者,救济效果良好。 2.2  香港:投资者保护不充分,二八效应分化 香港注册制采用“双重存档制”,是一种带有核准制特征的注册制度。申请人向联交所提交申请书,并在提交后一个工作日内通过联交所向香港证监会再次提交申请书,联交所根据《上市规则》及《公司条例》执行实质审核,证监会依据《证券及期货条例》等执行形式审核。 香港注册制下,投资者保护机制缺失,仙股成灾。香港股市“仙股”(每股0.1港元以下的股票)众多,根据香港联交所的交易规则,股票最低交易单位为1分钱,如果连续多日都没有成交,该股票将会被停牌摘牌。然而,香港并无有效约束上市公司增发配股、合股的机制,这使仙股可以通过合股避免价格过低,并成为上市公司管理层、大股东资产转移、利益输送的工具:例如,上市公司不断向老股东高额配股、合股,达到掏空中小投资者财富,转移资产的目的。在高比例配股情况下,老股东面临两难境地,若不参与配股,则股票权益将被稀释,若参与配股则面临后续公司经营风险。大量港股个人投资者由于投资理念不成熟,证券投资知识有限,着眼当前利益,因害怕稀释而不断认购配股股票。公司大股东、管理层不断通过隐秘关联交易等手段掏空上市公司资产,并在股价下跌后继续合股、更名,伪造成新股上市的局面,吸引新一批投资者。除了监管缺位外,该情况还主要源于没做好投资者教育及准入门槛分层。对于机构投资者,其专业知识充足,投资仙股受骗概率较小,因此如果提高仙股投资门槛,对投资者保护将更为充分。 在完全市场化港股市场中,二八效应显著,龙头企业与垃圾企业对于资金的吸引力会两极分化,导致大量资质普通的上市公司边缘化。 3  科创板影响:长期利好经济转型 1)对经济:提高直接融资比重,契合新经济发展需要。长期以来,我国经济增长点以资本、劳动力密集型传统产业为主,资金需求量大,融资高度依赖银行贷款等间接融资渠道;随着新经济时代到来,大量知识、技术密集型新产业将接棒经济增长动能,从投入到产出周期长、风险高,要培育这些科技创新企业发展壮大,只靠银行贷款远远不足的,期限匹配性低,更需要风险投资积极参与,因此亟需提高直接融资比重。科创板将疏通风险投资退出渠道,鼓励更多社会资金流入科技创新企业,成为我国经济动能转换的加速器。 2)对市场:短期分流资金,估值中枢下移,长期引入良性竞争。短期来看,科创板将起到资金分流作用,部分资金将从其他板块转移至科创板,导致其他板块存在资金压力,估值中枢下移。长期来看,资本市场将更加有效,公司优胜劣汰,有助于价值投资。同时,科创板将成为其他板块实行注册制的试验田,为其他场内板块提供经验,激发不同板块制度革新。 3)对上市和拟上市公司:利好优质上市资源,利空壳资源。对优质拟上市资源,大幅放宽市场准入门槛,弥补快速成长期科技创新型企业无法对接资本市场发展的空白,为快速成长、具有潜在盈利能力的高科技企业提供融资渠道。对长期依靠壳资源获得高溢价的公司,在科创板注册制下,上市效率提高,企业将不必借壳上市,壳资源价值下降,或将退市。 4)对投资者:有利于国内投资者分享科技创新企业发展红利。科创板将大幅降低科技企业股权投资准入门槛,投资者更好地参与科创企业投资,同时鼓励中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资,分享创新企业发展成果。此前,小米、阿里巴巴、京东等独角兽,由于上市未盈利、股权构架特殊等原因,无缘A股,科创板将解决未盈利和同股不同权问题,使中国留住更多的科技创新企业。 5)利好私募和券商机构。科创板解决现行IPO堰塞湖问题,给投资机构退出渠道,将极大提高PE/VC对科技创新企业的投资力度。同时也为券商带来投行业务。 4  科创板与现有板块分工重合,需统筹协调 多层次资本市场金字塔体系已形成。目前,我国股权多层次资本市场包括场内交易所、新三板、区域性场外市场及券商柜台场外市场“金字塔”结构。截至2018年11月10日,场内市场、新三板、区域股权市场上市或挂牌企业数量分别达3575、10853、88961家,主板、中小板、创业板、新三板、区域股权市场企业总资产规模分别达220、8、2、3、1万亿元。 场内市场中,上证、深证主板定位在为大型成熟企业融资,中小企业板定位在为中型成熟、具备一定成长性的企业融资,创业板定位在为具备一定规模、发展迅速的中小企业融资;场外市场中,新三板主要为新兴产业企业、非上市但有融资需求的企业、退市企业等提供交易、融资平台,区域股权市场则为各地方小微企业提供交易、融资平台。 上交所科创板将是首个采用注册制的场内市场,冲击创业板和新三板功能。由于创业板采用核准制,在发展至一定规模后,创业板上市企业与主板、中小板存在同质化现象,新三板、区域股权市场为场外市场,流动性差、参与门槛高、融资功能有限,故科创板的提出为科技创新型企业上市打开新渠道,将有利于我国股权市场为创新型企业融资。 但科创板与现有板块分工部分重合,有待协调。从交易机制分,科创板与创业板均为场内交易,机制相似;从发行制度分,科创板与新三板均为注册制,可能会也会面临流动性不足、投融资功能发挥不充分问题;且三者均对科技企业挂牌或上市、融资有所倾斜,将一定程度上形成竞争关系。因此,板块间分工明确,打造不同层次板块突出特点,满足相关企业和投资者不同层次的投融资需求,需在更高层级上统筹协调,是做好“科创板+注册制”试点的机遇与挑战。 5  试点推行需关注三大制度建设 5.1  夯实法制根基,打击证券欺诈 企业作为内部人及发行方,对投资者存在信息优势,而注册制规定只要满足法制条件即可上市,因此,在违法成本较低的情况下,企业具有较大造假动机。注册制的成功实施依赖于企业披露信息的完整、真实,而完备严格的法制环境及信息披露制度,严厉的惩罚措施是企业披露信息质量的保证。 相比美国,中国的证券投资领域相关法律仍有待完善。美国证监会(SEC)对证券欺诈进行刑事、行政、民事全方位追责,不仅设定严格刑罚予以震慑惩戒,而且设置多样的赔偿机制保护投资者权益,中国证券执法“重行政、轻民事”,处罚力度轻、震慑作用小、补偿功能缺失。 行政责任上,中国证券欺诈行政处罚力度轻。2017年雅百特财务造假,费尽心机伪造巴基斯坦政要信函,虚增收入5.8亿元,恶劣性不亚于安然,但即使被处以顶格处罚,公司也仅承担60万元罚款,责任人罚款只有30万。财产处罚与造假金额的反差纵容造假行为。《证券法》财务造假罚款金额最高只有60万,立法现状制约仅是一方面,本应起到资格处罚作用的退市机制也未起作用。国企上市公司造假第一案南纺股份,连续五年造假,虚构利润3.44亿元,罚金只有区区50万,也没受到退市处置。 刑事责任上,中国证券欺诈刑期短,震慑作用不足。中国《刑法》规定,内幕交易、泄露内幕信息罪最高刑期只有10年。中国最大“老鼠仓”案马乐涉案金额10.5亿,非法获利近两千万,判处有期徒刑3年。证券欺诈刑罚力度远低于美国。 5.2  完善投资者保护制度,合理设置投资者准入门槛 合理设置投资者准入门槛。科创板将使投资者获得分享科创企业发展红利的机会,但投资知识缺乏的投资者参与科创板则存在较高风险。科创板建设应吸取香港注册制教训,做好投资者教育及准入门槛分层。建议科创板可采取提高门槛、做好投资者教育、鼓励投资者通过购买基金参与科创板投资等方式把关科创板门槛准入。 完善民事赔偿和投资者保护机制。目前,中国投资者维权难,民事赔偿机制缺失。我国法律赋予投资者民事诉讼权利,但维权面临三座大山。假设一个中国股民认为自己在证券欺诈中利益受损,首先,要等证监会行政处罚,因为凭借个人难以获得公司或个人违法证据,其次,要等法院受理立案,而现实中法院对证券欺诈案慎之又慎,即使受理成功,也要等两年诉讼时效届满再开庭审理。最后,如果走集体诉讼程序,还要与其他股民达成一致,因此我国鲜见因证券欺诈而获得民事赔偿的案例。建议将补足投资者保护短板当作首要任务,初期让中证中小投资者保护中心承担集体诉讼职责,推广金融法院等专业司法审判机构,畅通民事赔偿机制。 5.3  建议整合现有板块,实现转板,有效配置市场资源 目前我国多层次资本市场建设成果初显,但各个板块间整合工作有待完善。借科创板东风,新三板可推动改革创新,错位发展:一是注册制经验的推广。“科创板+注册制试点”将主要使科技创新企业获得更多融资,在获得成功后,将注册制推向其他板块,将使全行业股票融资效率得到提升。二是探索转板机制,根据企业生命周期,在上交所科创板、深交所创业板、新三板完全实现转板,推动资本市场各板块良性竞争,错位发展。 科创板与注册制推出是整饬市场秩序、重建监管理念的宝贵机遇。中国资本市场问题具有历史性和现实性,但不是裹足不前的借口。未来我国经济向高质量增长转变必然需要健全完善的资本市场,补足法律短板、大幅提高违法成本、严惩证券欺诈是基础,推动退市常态机制、民事赔偿制度、健全投资者保护机制是关键。[详情]

梁红:A股市场的制度缺陷已成多项改革瓶颈 急需突破
梁红:A股市场的制度缺陷已成多项改革瓶颈 急需突破

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,在中国金融四十人论坛上,中金公司首席经济学家梁红表示,成立二十多年的中国股票市场经历了大起大落,制度建设、创新和开放从来没有停止。然而,长期低迷的股指、突发的巨幅调整等也凸显了中国股票市场基础制度建设的滞后和不足。中国急需在市场基本制度的建设和完善上推动真正的体制机制改革,而不是用贴创口贴的方式继续对深层问题进行短期的修修补补。 如果把中国股票市场的投资者结构,新股发行、退市和回购制度,公司治理和投资者保护与海外成熟市场进行对比,不难发现中国股票市场的制度建设在一些关键节点上的缺失。 详情如下: A股市场的制度缺陷已经成为多项改革的瓶颈,急需突破 成立二十多年的中国股票市场经历了大起大落,制度建设、创新和开放从来没有停止。然而,长期低迷的股指、突发的巨幅调整等也凸显了中国股票市场基础制度建设的滞后和不足。中国急需在市场基本制度的建设和完善上推动真正的体制机制改革,而不是用贴创口贴的方式继续对深层问题进行短期的修修补补。 1) 股票市场制度改革的滞后已经成为其他方面改革的瓶颈。 股权融资是中国经济“降杠杆”的必经之路。然而近年来A股的股权融资额相比庞大的债务融资需求一直是杯水车薪。 A股再次成为国企改革的瓶颈。A股市场能够在国企混合所有制改革起到重要作用。一方面,有效的股票市场具有资源优化配置、市场价格发现、改善公司治理的作用,可以减少国有资产流失的争议,并通过市场平台促进混改的实现。另一方面,股票市场承接国企混改能够给投资者提供更多的、优质的投资标的,使全民都有机会分享国企改革的红利。 然而,在上一轮国企改革中,由于当时A股市场的各种制约,大量优质的国有企业只能选择先赴海外上市。以中石油为例,2000年4月在香港上市时每股发行价为1.27港币,从上市到2007年11月回归A股之前,为海外投资者创造了22%的年化资本利得,每年的分红比例高达45%,平均分红收益率为6%,海外投资者充分享受到了中国国企改革的红利,但国内大量投资者却无缘分享这一机会。因此,虽然上一轮国企改革为中国本世纪第一个十年的快速发展贡献了巨大的改革红利,但从国内资本市场回报的角度却常常受到投资者的诟病、甚至国有资产流失的质疑。 从2013年11月十八届三中全会开启了本轮国企改革以来,从顶层设计到执行落实,国企改革取得了新的进展,例如中国铁塔公司的成立、中石化的混改、以及纷至沓来的国企间重组整合等等。然而随着本轮国企改革的推进,重组后的很多优质国企都面临上市地的选择,A股的痼疾是否会再次成为广大国内投资者分享国企改革红利的瓶颈? 在中国人口老龄化趋势下,股票市场需要为中国居民提供房地产之外的投资渠道。中国居民的资产集中配置在房地产和存款上,而配置在其他金融投资产品上的比例约20%左右(其中股票及基金只有5%),大幅低于美国居民约60%的比例(其中股票及基金32%,养老金21%)。在中国人口老龄化趋势下,过去地产和存款这两大中国居民配置主体的获利能力将减弱,过多投入无法实现有效保值增值,也无法满足养老需求,而股票市场应当成为我国居民一个优质的投资渠道。 2) 中国股票市场制度有哪些关键节点上的缺失? 如果把中国股票市场的投资者结构,新股发行、退市和回购制度,公司治理和投资者保护与海外成熟市场进行对比,不难发现中国股票市场的制度建设在一些关键节点上的缺失。 症结之一:长期投资者的缺失。 中国股票市场不缺投机者,但却极度缺乏长期投资者。剖析A股市场的投资者结构,个人投资者市值占比20%,交易占比90%,横向比较其他主要市场都是之最。国内的养老金、年金等长期投资者发展滞后,目前A股市场养老金市值占比仅为1%左右,而美国市场养老金市值加上通过投资共同基金等间接投资股市的部分,合计占比超过20%。国内的养老金不仅没有受益于股票市场的成长与发展,并且也没有在这个过程中发挥作用。我国通过QFII,RQFII等政策引入了海外机构投资者,通过沪港通、深港通实现了A股市场与香港市场的互联互通,但是相比实体经济、或其他新兴市场国家,我国股票市场的开放程度仍然不足,离融入全球仍有很长的一段路要走。 从海外成熟市场经验来看,长期投资者的存在有助于建立追求长期稳定回报的投资风格,提高市场制度制定和实施的效率。机构投资者积极效用的发挥是以一个完善的股票市场体制和生态环境为前提条件的,而机构投资者本身的发展也是股票市场不断完善的一部分。因此,增强专业机构投资者的力量,对内发展社保养老基金,对外引入海外机构投资者,这两方面改革的空间都很大,尤其是基础养老保险制度的设计和推出更是时不我待。 症结之二:好公司的遗失。 由于历史上A股市场的制度缺欠,一批又一批国内的优秀企业走上了海外上市之路,国内投资者无缘充分分享中国企业成长所带来的丰厚回报。股票市场上好公司的丰富与市场化的发行、退市、回购等方面的制度是分不开的。 首先,市场化的发行和退市机制,有助于减少行政反应的时间,使股票的供需形成动态平衡,从而有助于提高股票市场的稳定性,也有助于监管层将有限的人力物力更多地投入到事后监管之中,促进优胜劣汰,提升执法机制的有效性。 其次,退市与发行应该形成一个平衡。热火朝天的新股发行对比寥寥无几的公司退市,使得A股市场“有进无出”,降低了A股市场上市公司的品质、股权交易的活力和资源配置的效率。股市是股权交易的市场,有进有出,这才符合企业生命周期理论。其实退市与否并非是衡量企业好坏的标准,成熟市场上,经营好的企业也可以退市。强制退市制度标准需要具体、明确,具备多样性和操作性,程序兼顾效率和节奏,注重公平性和灵活性,这才有助于提升强制退市制度的有效性。 症结之三:有效监管的不足。 在一个监管不足的市场上,容易导致劣币驱逐良币,即有效的监管其实是引入好公司的前提。根据海外成熟市场的经验:i)制度设计上要从严从紧,提高违法违规的成本。美国和香港对股票市场违法违规行为处罚严厉,严重者还要追究刑事责任。近年来,中国证监会对违法违规行为加强了监管和处罚,不过法律法规未能与时俱进,例如法律上只对内幕交易等行为有刑事处罚,对上市公司信息披露的违规只有行政处罚,且罚款上限仅60万元,相比美国最高500万美元罚金和最长20年监禁,以及香港最高1,000万港币罚金和最长10年监禁的刑事处罚,难以起到很好的警示作用。ii)执行上要配备足够的监督执法人员。美国SEC执法人数占比31%,如果考虑监督检查部门,那么监督执法人员占比高达53%。考虑到A股市场以中小投资者为主的投资者结构和仍在建设中的市场制度,对执法人员数量和效率的要求会更高。 小结: 我们认为,当前中国经济面临的挑战一方面反映了近期政策的影响,另一方面也反映了经济发展多年面临的一些深层次的挑战,即在高储蓄率条件下,快速增长的实体经济对资金融通在总量和结构上的需求与金融体系发展之间的矛盾。当务之急是重新调整一揽子政策来稳定增长,同时培育顺畅的长期资本、股权资本形成机制,既可通过夯实资本基础实现可持续的去杠杆,又可稳增长、调结构,实现标本兼治、长短兼顾。[详情]

谭浩俊:科创板让真正有实力企业以最快速度做强做优
谭浩俊:科创板让真正有实力企业以最快速度做强做优

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日上海“将设立科创板并试点注册制”,对此,评论员谭浩俊表示,对创新企业、创新者来说,无疑是一次重大机会、重大机遇。鼓励创新的大门已经打开,解决创新难题的通道已经打通,就看企业如何顺应形势需要,迅速占领创新高地、融入创新风口了。 尽快推出科创板,并依据企业融资和发展需要,降低市场门槛,鼓励更多企业进入科创板,真正有实力、有技术、有产品的企业,将通过科创板获得良好的发展机会,以最快速度把企业做强做优。不仅如此,还能从起步起就按照现代企业制度要求加强管理,设置最高效的管理模式,更好地参与市场竞争。更重要的,它能够促进更多的创业者加入到创新行列,利用好科创板这个平台,为创新打下更加坚实的基础。那些想滥竽充数者,则会在竞争中被自然淘汰。 详情如下: 11月5日,习近平主席在出席首届中国国际进口博览会开幕式并发表主旨演讲时提出,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,支持上海国际金融中心和科技创新中心建设,不断完善资本市场基础制度。 毫无疑问,这是一个十分令人振奋的消息,也是令全体创业者感到无缘激动的消息。要知道,伴随着中国经济从高速增长向高质量发展转型,如果没有创新这台发动机,要想实现高质量发展,难度是相当大的。而创新需要良好的环境和更多的机会,在上交所设立创新板,并试点注册制,对创新企业、创新者来说,无疑是一次重大机会、重大机遇。 事实也是,近年来,我国创新氛围不断浓厚,创新环境不断改善,鼓励创新的政策不断推出,从而给创新企业和创新者带来了极大动力,一批创新型企业涌现出来,一大批创新者加入到创新行列。 正是因为创新企业和创新者的创新动力被激发,创新的热情也在不断高涨,因此,对满足创新需求的资源和条件也提出了更高要求,特别是融资,已经成为创新过程中最大的瓶颈之一。因此,设立科创板并试点注册制,无疑对创新企业解决融资问题、化解融资矛盾提供了极佳的机会。那些受困于融资,但技术有含量、产品有市场的企业,将可以通过科创板有效解决融资问题,可以投入更多的资金用于技术研发、产品开发和市场拓展,可以把更多的时间和精力用于钻研技术和研发产品方面,从而最大限度地激发创新动力。 很显然,对创新型企业来说,能否更好地占领创新高地,融入创新风口,现在是最好的机会,也是最佳的机遇。谁站上了这个风口,谁就有可能在下一步的发展中,占据有利地形,取得发展优势。这也意味着,鼓励创新的大门已经打开,解决创新难题的通道已经打通,就看企业如何顺应形势需要,迅速占领创新高地、融入创新风口了。 而进博会的举办,无疑也是在进一步扩大开放的同时,给中国创新型企业与国际先进企业的一次交流机会,一次比技术、比质量、比能力、比水平的机会。如果说过去中国的创新企业会因为资金等方面的原因,创新受到限制、受到影响的话,现在,科创板就要设立了,注册制也要试点了。那么,外部条件已经得到较大改善,就看内部动力能否得到激发了。如果内外条件能够有机结合,特别是创新的内在动力得到激发,在新一轮发展中,创新就会成为最强劲的动力,成为高质量发展最重要的源泉。 可以预料,随着习主席在进博会上公开宣布设立科创板和试点注册制,有关方面也一定会加快工作进程,尽快推出科创板,并依据企业融资和发展需要,降低市场门槛,鼓励更多企业进入科创板,真正有实力、有技术、有产品的企业,将通过科创板获得良好的发展机会,以最快速度把企业做强做优。不仅如此,还能从起步起就按照现代企业制度要求加强管理,设置最高效的管理模式,更好地参与市场竞争。更重要的,它能够促进更多的创业者加入到创新行列,利用好科创板这个平台,为创新打下更加坚实的基础。那些想滥竽充数者,则会在竞争中被自然淘汰。 机遇摆在了每个创新企业、创新者面前,就看谁能抓住机遇、站上风口,成为新一轮发展的弄潮儿。[详情]

周向勇:公募基金和养老投资将相互助益、良性发展
周向勇:公募基金和养老投资将相互助益、良性发展

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,国泰基金总经理周向勇日前就国内养老金融与产业进程表示,养老投资是公募基金行业的新机会也是新挑战。公募养老目标基金将是公募基金深度参与养老投资的“试水”,未来公募基金和养老投资将相互助益、良性发展。养老金投资业务对国泰基金而言,是立足于长远发展布局的重点业务。 详情如下: 公募养老投资优势明显 对比中美两国养老体系不难发现,美国第一支柱仅占社会养老资金总体量的11%,而在我国,养老金第一支柱承担着超过75%的养老职责。对此,周向勇表示,随着基本养老保险替代率的不断下行,而企业年金覆盖面有限,未来依靠第三支柱个人账户的占比将会越来越高。而作为养老第三支柱的重要载体,公募基金应当发挥自身在养老投资中的优势。 谈到公募基金的养老投资优势,周向勇表示,“组合投资、强制托管、公开披露、独立运作、严格监管”等制度优势奠定了公募基金行业20年的繁荣发展。公募基金在资产安全性、运作透明度以及成本收益方面,能够为各支柱养老金提供安全可靠、有成本优势和竞争力的管理工具。 他进一步表示,根据中国证券投资基金业协会的统计,公募基金成立20年,偏股型基金年化收益率为16.18%,超出同期上证综指平均涨幅8.5个百分点;近几年来,公募基金作为专业机构投资者,管理着一半规模的社保、企业年金。社保基金自成立以来的年均投资收益率8.44%。公募基金行业能够发挥自己的专业投资能力,担当养老金投资管理主力军。 养老投顾将蓬勃发展 对于未来第三支柱的发展,周向勇也阐述了他的理解。他表示,当前我们正处于个人养老投资意识觉醒的时期。税收优惠有望激励大批投资者加入第三支柱。投资者通过参与养老金计划,将这部分收入的缴税时点推迟到退休后,减税的同时优先投资,释放部分税金的长期投资功能。以国泰民安养老目标日期2040三年持有期混合型基金中基金(FOF)的投资模型为例,测算税收递延试点的影响,在月存2000元的情况下,税收递延对账户余额的影响大约有15万余元。 与此同时,养老投顾服务将迎来蓬勃发展。由于养老产品的资产配置属性,养老投资的复杂性,同时由于居民普遍对养老金融产品缺乏基本的认识,居民个人养老投资计划需要专业的金融从业人员提出具体的投资建议。投顾服务是和养老投资伴生的非常重要的机制,美国个人退休计划的投顾渗透率约在60%-70%,第三养老支柱的引入要体现政策的完整有效,投顾服务值得借鉴。投顾模式的出现实际上是基金销售模式的转变,投顾服务的收费是基于所管理的账户数量或者资产规模收取咨询服务费,而非采用传统的银行券商渠道的销售/交易佣金返点的模式,站在投资者的立场选择适合自己的产品策略,符合投资者利益,也是专业的投资机构建立自己销售能力的重要契机。[详情]

桂浩明:上市公司停牌上了紧箍咒 以保护投资者利益
桂浩明:上市公司停牌上了紧箍咒 以保护投资者利益

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日 对于“证监会发布《关于完善上市公司股票停复牌制度的指导意见》明确了上市公司停牌的三个原则:审慎停牌、阶段披露、严格保密”,申万宏源证券研究所首席市场专家桂浩明表示,上市公司停牌的三个原则的确定,实际上是给上市公司的停牌行为上了紧箍咒,划定了确保交易的大前提,并要求最大限度保障交易机会。换个角度说,这也是对投资者利益的一种根本性的保护。 详情如下: 给长期停牌打上休止符 从理论上说,公司在交易所上市以后,股票就有了公开交易的权利,市场也因其有了流动性而予以重新定价。公司股价在上市前后之所以会有很大差距,有没有流动性是一个重要原因。也因为这样,上市公司应该全力保证股票在股市上的流动,而交易所也把剥夺其流动权(亦即退市)作为对上市公司的最高处罚。在沪深股市早期,很少有上市公司长期停牌,一般只是在开股东大会及公布报表时,为了信息的公平披露而临时停牌。后来,随着信息传播方式的多元化,遇到这种情况也不需要停牌了。但同时则出现了另外几种类型的停牌,如公司推进资产整合(包括重组、收购、增发等),为避免信息不对称而停牌;又如因为遭遇股票大跌,为避免大股东质押爆仓而停牌,当然最奇葩的是在2015年股市“异常波动”时,为了不至于出现“千股跌停”的状况,很多上市公司不约而同地申请停牌,于是就有了“千股停牌”。回头来说,在某个特定的时点、特定的场景下,上市公司停牌还是必要的,但这毕竟是以牺牲股票流动性为代价,对于投资者而言是相关股票交易权利的被剥夺,因此理应得到严格控制。但事实上,由于各方面的原因,多年来上市公司滥用停牌的现象一直就十分严重,有的公司甚至一停就是几年,这严重影响了股票交易的正常秩序,给投资者利益带来了很大伤害。近两年,监管部门对长期停牌现象的监管也在不断加强,多次作出相应规定来抑制无序停牌,也确实起到了一定效果。不过总体而言,由于大框架仍不太明确,上市公司任意停牌、轻率停牌及大股东为一己私利而停牌的局面,仍屡禁不止。再加上此间市场震荡加大,遂使长期停牌的风险进一步爆发,成为影响市场稳定的一个不可忽视的因素。 针对这种状况,监管部门近日作出决定,明确了上市公司停牌的三个原则:上市股票,以不停牌为原则、停牌为例外;对确实需要停牌的股票,以短期停牌为原则,长期停牌为例外,对存在停牌事项的股票,以间断性停牌为原则,连续性停牌为例外。这个原则的确定,实际上是给上市公司的停牌行为上了紧箍咒,划定了确保交易的大前提,并要求最大限度保障交易机会。换个角度说,这也是对投资者利益的一种根本性的保护。 从市场过往的实践来看,制定这样的原则十分必要。投资人希望,随着监管部门确立上市公司停牌三原则,相应的配套措施也能紧紧跟上,特别对违反停牌原则的行为,要有严厉处罚。只有股票的交易机会有了保证,投资者才会根据自身对市场及公司的判断,放心大胆入市。[详情]

潘向东:科创板投资门槛比新三板低 弥补三板转板难题
潘向东:科创板投资门槛比新三板低 弥补三板转板难题

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日上海“将设立科创板并试点注册制”,对此,新时代证券首席经济学家潘向东表示,预计科创板投资门槛比新三板低,与多层次资本市场间可以形成对接机制,一旦企业成熟,企业从场外OTC市场转板场内市场,条件较为成熟,转板更为便捷,正好弥补了新三板转板难题和我国目前新经济中小企业融资难题,从而通过完善多层次资本市场来为科技型和创新型中小企业进行投融资服务,推动我国经济向高质量发展阶段转变。 详情如下: 新时代证券首席经济学家潘向东表示,科创板是对其他板块的补充和完善,相比功能类似的新三板,科创板服务重点是尚未进入成熟期但具有成长潜力的创新型中小企业。这部分企业在资本市场不容易融资获得资金,设立科创板完善了现有资本市场制度。另外,科创板上市公司和投资者的门槛比较灵活,这可以增加科创板以及整个资本市场的活力。 潘向东预计,科创板投资门槛比新三板低,与多层次资本市场间可以形成对接机制,一旦企业成熟,企业从场外OTC市场转板场内市场,条件较为成熟,转板更为便捷,正好弥补了新三板转板难题和我国目前新经济中小企业融资难题,从而通过完善多层次资本市场来为科技型和创新型中小企业进行投融资服务,推动我国经济向高质量发展阶段转变。[详情]

荀玉根:科创板推出"独角兽"回归 使A股市场结构优化
荀玉根:科创板推出

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日 上海“将设立科创板并试点注册制”,对此,海通证券首席策略分析师荀玉根在“A股与美股的市场结构对比”文章中表示,上市公司市值行业分布看,A股周期类达33%、科技类仅12%,美股分别为14%、27%。产业结构升级及科创板推出将助推A股公司结构优化。 未来如果上交所推行科创板,将对于A股市场结构调整具有深远意义,科创板的建立将会为代表国内新经济的独角兽开启一条绿色上市通道。政策的倾斜将引导科技股新鲜血液的流入和回归。科技类行业IPO数量和市值占比将在A股市场逐渐升高,随着更多高成长的“独角兽”在A股上市,A股市场结构将趋向合理。 详情如下: 【海通策略】A股与美股的市场结构对比(荀玉根,王一潇) A股周期股市值占比较高,科技股市值占比较低。我国目前发行制度背景下,很多新兴成长行业的领军企业无法在A股上市。目前,中国市值最大的4家上市科技公司:以人民币计价,阿里巴巴2.6万亿,腾讯控股2.5万亿,百度0.5万亿,京东0.2万亿,其中阿里巴巴、百度、京东在美国上市,腾讯在香港上市。《上市制度改革将改变市场生态-20180313》中我们分析过,我国目前发行制度背景下,周期类公司扎堆上市导致A股市场结构失衡。在由需求扩张驱动的传统盈利回升周期中,周期股往往业绩靓丽,更易满足A股新股发行制度的盈利要求,从而导致A股周期类上市公司数量和融资金额更多。自2000年以来,周期行业IPO企业数量占比达47%、融资金额占44%,而消费行业融资企业数量占29%、融资金额占20%,科技行业融资企业数量占比19%、融资金额占比11%,金融行业融资企业数量占比为2%、融资金额占比为22%。即使是2010年以来,经济转型过程加快,但仍然是周期行业上市数量和金额占比较高,分别达46%、38%,而科技行业IPO数量和金额占比仅21%、15%。随着周期股扎堆上市,A股市场结构也开始失衡。从市值占比角度,按照11月5日股价统计,A股的板块市值占比分别为周期(33%)、金融(22%)、消费(25%)、科技(12%)、房地产(4%),而在海外中资股(含港股)中周期(22%)、金融(17%)、消费(22%)、科技(29%)、房地产(8%),在美股中周期(14%)、金融(17%)、消费(36%)、科技(27%)、房地产(3%),横向对比A股周期股市值占比较高,科技股市值占比较低。从盈利占比角度,对比A股、海外上市中资股、美股的盈利结构,三者中科技股净利润(2018H1)占比分别为4%、29%、20%,A股科技股净利润占比仅为美国科技股的1/5。 当今中国处在产业结构升级期,未来消费和先进制造比例将会提高。我国目前的经济状况正如同1980年代的美国一样处在经济转型期,产业结构升级也分两个部分:制造业升级和消费升级。制造业方面,1978-2012年间第二产业占GDP的比重一直稳定在45%左右,此时我国正处在工业化阶段,传统制造业工业增加值占GDP比重在2012年时为30%,2012年以后第二产业占比开始逐步下降,我国进入工业化后期,传统制造业在经济中的占比也从2012年下降3个百分点至2017年的27%;与此同时,先进制造业开始兴起,计算机及电子设备制造业、电气机械及器材制造业以及医药制造业三个行业的增加值在GDP的比重由2012年的5.7%逐步上升到2017年的6.2%,与之对应A股中科技行业的市值占比从2012年年初的6.4%上升到2018年10月的12.7%。消费方面,我们在《消费升级原因及对国产化的推动-20170503》一文中分析过,受人均GDP迈过拐点、基建的消费效应出现、渠道下沉和产业转移、人流和消费倾向变化这四大动力影响,我国已进入消费升级期。第三产业在经济中的占比不断上升,于2017年达到51.6%,消费对GDP累计同比的贡献率也不断上升,在2018年一季度达到了77.8%。从服务业增加值占GDP的比重看,近几年高端服务业(信息技术、商业服务、居民服务、教育、医疗及文娱行业)工业增加值在GDP中的占比由2012年的11.3%上升到2015年的13.2%(统计局在2015年后停止更新该数据),与之对应A股中消费行业的市值占比从2012年年初的19.9%上升到2018年10月的24.0%。美国高端服务业占GDP比重在1970年为13.1%,2000年时为23%。以美国作为参照,2017年中国医疗保健、信息技术、文体娱乐行业增加值仅相当于美国的20%、38%、40%,而制造业为150%,相比美国我国新兴行业空间还很大。 科创板和试点注册制的推出将使得A股市场结构更加合理。11月5日国家主席习近平在进博会开幕式上提出将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,这项重大改革无疑将对中国资本市场的发展产生深远影响。首先科创板的推出不是创业板的简单替代,而一种有效补充,是为了真正实现多层次资本市场对实体经济的支撑,特别是支持中小微企业的发展。目前中国的新经济科技企业没有顺畅的上市通道,而科创板的推出满足科技新经济企业在不同生命周期的融资需求,为中国新经济科技企业寻求融资提供了本土的途径。同时科创板实行注册制使公司通过资本市场直接融资的便捷性大大提高。证监会负责人就设立上海证券交易所科创板并试点注册制答记者问时表示:科创板旨在补齐资本市场服务科技创新的短板,是资本市场的增量改革,将在盈利状况、股权结构等方面做出更为妥善的差异化安排,增强对创新企业的包容性和适应性。我们预计科创板可能会参照之前推出的CDR制度,针对创新企业在特定发展阶段高成长、高投入、实现盈利的周期较长等特点,视具体情况为试点企业适当放宽发行条件,让某些暂时迫于业绩标准不能常规上市的新经济企业可以先进入A股。同时对投资者的准入门槛会参照新三板作适当调整,让投资门槛适当低于新三板要求的500万元,既能满足避免散户化的监管初衷,又能使更多的人享受新经济发展带来的福利,同时扩大科创板的流动性。未来如果上交所推行科创板,将对于A股市场结构调整具有深远意义,科创板的建立将会为代表国内新经济的独角兽开启一条绿色上市通道。政策的倾斜将引导科技股新鲜血液的流入和回归。可以预见的是,科技类行业IPO数量和市值占比将在A股市场逐渐升高,随着更多高成长的“独角兽”在A股上市,A股市场结构将趋向合理。[详情]

盛希泰:科创板核心在于流动性 期望不要重蹈三板覆辙
盛希泰:科创板核心在于流动性 期望不要重蹈三板覆辙

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日 上海“将设立科创板并试点注册制”,对此,洪泰基金创始合伙人、洪泰集团董事长盛希泰表示,科创板和注册制推出,中国资本市场将真正迎来第三次重构,科创板将再一次坚定民营企业和中国经济发展前景的信心,科创板将还原资本市场不确定性的、多元化的本来面目,将有力推动技术创新、模式创新,将催生伟大的创新型企业。 同时他期望科创板要回归资本市场的核心功能融资和财富效应,不要重蹈新三板的覆辙,二十年以来中国资本市场错过了整整一代互联网,期望科创板的推出将一洗这种遗憾。 详情如下: 盛希泰:对科创板的解读和期望 不要重蹈新三板覆辙 盛希泰:对科创板的五点解读和五点期望,不要重蹈新三板覆辙! 来源:洪泰Family  11月5日上午,习近平总书记在进博会上宣布“将设立科创板并试点注册制”。这项重大改革将对中国资本市场的发展产生深远影响。 多年来,不少创新企业受制于盈利和股权结构等方面要求,在关键时期失去了境内资本市场的支持或者选择境外市场融资。在科创板和注册制推出后,相关约束将有所突破,上市门槛和投资者准入门槛的降低,必将给创新企业带来更大的资本市场支持,但更关键的在于新政如何落地,不要重蹈新三板的覆辙。这和洪泰基金创始合伙人、洪泰集团董事长盛希泰先生近年来的呼吁不谋而合。 以下是泰哥针对科创板和注册制的五点解读和五点期望,字字珠玑,与大家分享。 对科创板的五点解读 解读1:科创板和注册制推出,中国资本市场将真正迎来第三次重构 自1990年以来,中国资本市场经历了起步和重构,目前以科创板和注册制推出为契机,正在迎来第三次重构。 中国资本市场起步,1990年深圳、上海交易所先后开业。 中国资本市场的第一次重构,是1993年中国证监会成立,深圳和上海从地方交易所被推向全国市场。 第二次重构是在2005-2007年,也是意义重大的一次变革。2005年开始启动股权分置改革,2007年资本市场进入了全流通时代,因此才迎来了2007年6000点的大牛市。 目前中国资本市场正面临第三次重构,我们期待多层次资本市场体系的健全和注册制的真正到来,以及实现与国际资本市场接轨。科创板和注册制的推出,尤其是注册制,是中国资本市场加大改革开放的契机,也是资本市场更加市场化的一种表现方式,将进一步改善资本市场功能、完善资本市场机制、提高资本市场效率。 解读2:科创板将再一次坚定民营企业和中国经济发展前景的信心 11月1日,习近平总书记主持召开民营企业座谈会,此次座谈会有望被载入中国经济史册,其意义不亚于92年小平同志南巡讲话,令广大民营企业备受鼓舞,而科创板的推出则是通过资本市场改革实实在在助力民营中小企业发展。 为什么要这样做?现在中国经济面临挑战,其实中国资本市场要真正起到对中国经济的推动作用,就要真正的让资本市场拥抱创业,推动民营经济发展,这样一定会带动整体经济的提升,最终对中国经济建设起到应尽的作用。 解读3:科创板将还原资本市场不确定性的、多元化的本来面目,将有力推动技术创新、模式创新,将催生伟大的创新型企业 资本市场的本性是一个有条件的、带有一定“赌性”的市场,以前我国资本市场的审核,无论是主板、中小板还是创业板都是严格的,导致资本市场没有真正起到对企业不确定性的支持作用。据悉,科创板淡化了对企业盈利的要求,强化了企业在科技和成长增速方面的要求,这就是对创新创业的一种支持。 解读4:科创板将为上交所发挥市场功能,弥补制度短板,提升资本市场服务实体经济的能力 科创板,是专为科技型和创新型中小企业服务的板块,是上海建设多层次资本市场和支持创新型科技型企业的产物之一。原来上交所是大盘股,交易量极其不活跃,据最新数据,它的总市值是深交所的1.6倍,但交易量是深交所的75%。 上交所在现有主板之外新设立一个服务于科技创新企业的单独板块,旨在补齐资本市场服务科技创新的短板,是资本市场的增量改革。科创板将重点面向尚未进入成熟期但具有成长潜力的中小企业,这部分企业在资本市场融资并不容易,设立科创板将完善上交所现有市场制度。 解读5:科创板将成为真正的创业板,链接创业者、创业投资和资本市场的新桥梁 目前国内主板、中小板、创业板无本质区别,甚至创业板的审核严格程度在一定程度上已经超过了中小板,某种意义上来说,前三者属于一板,而科创板将成为真正的“创业板”。 在国内资本市场,一个创业项目原来与资本市场尤其是二级市场离的很远,科创板将大幅缩短上市时间、大幅提高上市的可能性,使得创业项目、创业投资与资本市场直接连通,这个新桥梁非常重要。 对科创板的五点期望 期望1:科创板要回归资本市场的核心功能:融资和财富效应,不要重蹈新三板的覆辙 资本市场首先应该回归什么叫市场,有流动性有交易才叫市场,市场是以交易为基本出发点而诞生的。资本市场不外乎两大基本功能: 一是搞钱,就是融资; 二是财富效应,创业者获得财富激励。 没有流动性,企业不能搞钱,创业者不能财富增值,资本市场的核心功能就没了,这是核心问题。此前,新三板已经成为全球最大的基础性资本市场,但是交易活跃度和市场流动性不足,使得新三板近年来有种被打入“冷宫”的感觉。 增强资本市场的流动性,最应该采取的策略就是降低投资者准入门槛。在此前的新三板改革中,我曾建议,投资门槛从500万元降低到50万元,既能满足避免散户化的监管初衷,又能释放和扩大流动性。投资门槛降低到50万元,开户人数增加100倍都不止,竞价交易就有了前提。如此,二级市场的交易量和流动性才能真正起来。 据消息称,目前的规划,科创板的投资门槛预计设定在50万元。合理的投资者门槛是保证市场活跃度的重要条件。如果不能帮助中小企业“搞钱”,市场最终没有活路。 期望2:“五维度”打造注册制,让市场的归市场,让政府的归政府 根据透露出来的消息,此次科创板注册制的先进在于,避免了在审核制度下,为了免责而过于要求利润,而放弃对企业全方位客观的评价。 据悉,目前的注册制会从“净利润、流动性、营收、市值、资产”五个维度对企业进行评估,不再以“净利润至上”,更符合不同科技创新型企业在成长期的特点,让潜在优质企业留在中国,解决中小企业“融资难”,私募股权市场“退出难”的困境。同时险资的中长期投资优势以及资产配置的需要,都会进一步发挥市场的“价值发现”职能。 另一个比较大的改变,就是据说涨跌幅将从“10%”调整到“50%”。A股传统的“10%的涨跌幅”限制主要为了降低暴涨暴跌所带来的市场波动以及波动所引起的后续影响,目的是保护中小投资人。若消息确实,此次“50%的涨跌幅”的大胆改革: 一方面,在认可“50万”门槛为合格投资者的前提下,放宽了对投资者的保护尺度。和通过审核制登陆主板的企业相比,表达出政府不再为科创板企业背书的态度; 另一方面,在A股低迷、楼市管制的情况下,对资本起到“蓄水池”的作用,从而也增加交易的活跃度。 当注册制为上市端提供源源不断的活水的同时,A股目前存在的企业结构不合理、壳公司等问题,是否意味着“退市机制”改革推进也将加大力度,并且在科创板试行?将企业的上市生命周期交给市场来决定,注册制与退市机制构成完美闭环,有利于解决A股当前“只进不退”的现状。清洗劣质股票,使资金更加集中在优质上市公司手中,从而对二级市场产生良性循环,值得期待。 期望3:二十年以来中国资本市场错过了整整一代互联网,科创板的推出将一洗这种遗憾 毫无疑问,科创板对于中国的科技创新类新经济企业来说,在资本市场上市时,多了一个国内的选择方向。 过去,这些企业绝大多数“被迫”选择海外的资本市场,如香港交易所或者美国纳斯达克等。究其原因在于中国资本市场现有体系里并没有一个这样的板块,与之完全匹配。同时,一些已经在海外上市的中概股公司,要回归中国资本市场,也没有完全对应的承接。 我曾经说过:“2014年阿里巴巴美国上市,除了印证了中国崛起和30多年改革开放的伟大成果外,没有其他任何好处,中国资本市场错过了整整一代互联网,这是一个巨大的打击。此外,港交所今年进行上市制度改革后,包括小米、美团在内的大批新经济公司赴港上市。做过五六年的创业投资后,发现这一批独角兽是过去十年培养起来的。如果错过了他们意味着要再等十年。” 期望4:科创板要加强信息披露,呼吁国家修改刑法,加大对企业财务造假的惩罚力度 信息披露非常重要,我国的证券监管存在一个误区,即财务造假后,严厉处罚中介机构,对企业和创始人的惩罚力度较低。其实如果企业主观造假,即使中介机构业务水平再高,有时也很难查出。强烈呼吁国家修改刑法,加大对企业财务造假的惩罚力度,目前企业造假相比于其获得的巨额收益,惩罚带来的成本和代价太低。 期望5:科创板制度设计应简化审核,实行真正的注册制,并实现平衡发展 科创板监管层和管理者一定要解放思想,应推出真正的注册制。管理层需要简化审核机制,将审核交予市场,相信中介机构,让市场选择。 制度设计过程中,通过新发展思路以及引入中长期资金等措施,增量试点、循序渐进,实现投融资平衡、一二级市场平衡、公司的新老股东利益平衡等,并促进现有市场形成良好预期。 中国经济转型升级正处于关键阶段,金融行业特别是资本市场,也需要相应的提升,要提供更好更对应的服务。在当前国际环境下,加快资本市场改革,完善中国资本市场结构,提高资本市场的竞争力,显得尤为迫切。 此次科创板政策的推出,由习总书记亲自宣布,足见其重大的历史意义,也体现出国家对资本市场改革的高度重视。当然,好的中央政策需要多方面的努力、细化、落地与推动。需要做的工作很多,还有很长的路要走。真正希望科创板不辜负总书记的期望,能够对中国经济的发展、中国企业的创新,起到应有的作用,成就其伟大的历史地位。[详情]

郭施亮:让利于散户投资者 A股印花税与红利税需减免
郭施亮:让利于散户投资者 A股印花税与红利税需减免

  为中国股民减税减负,调整印花税与红利税的时机到了! 作者:郭施亮  财经评论员、财经作家 新个税改革内容逐渐落实,减税减负成为了社会经济发展的主基调。只有这样,才能够更好促进经济的可持续发展,提升大众的工作热情与生活幸福感。实际上,除了工薪阶层外,长期承受股市熊市影响的中国股民,同样需要实质性的减税减负。 在实际情况下,中国股市作为一个以散户化为主导的市场,持股市值在10万元以下的股民占比不少,而持股市值在50万元以下的依旧占据了绝大多数的比例。由此可见,在当前的股票市场环境下,股票投资也成为了不少工薪阶层实现财产性收入创收的渠道。 但是,遗憾的是,多年来真正从股票市场上实现财产性收入的股民少之又少,而股票投资不仅未能够成为股民增收的渠道,反而成为了资产缩水的方式。以最近三年多的股市走势为例,中国股市累计最大跌幅达到50%以上,创业板市场累计最大跌幅更是达到70%以上,在此期间,可以实现小幅亏损的股民比例为数不多,而期间实现盈利的,更是寥寥无几。由此可见,为中国股民减税减负,尤其是为持股市值低于50万元的中小股民减税减负就显得非常重要了。 在中国股票市场中,对于股民而言,负担较重的股票投资成本,一个是股票佣金,频繁买卖所累计的股票佣金成本不可小觑,但在此前券商激烈竞争的影响下,大多数券商机构的佣金已经降至了一个极低的水平,诸如万分之三、万分之二乃至万分之一的佣金费用,实际上已经处于降无可降的状态。一个是股票交易印花税,经过了多年来的调整,中国股票市场的股票印花税已经从股市成立之初的买卖双方征收高额印花税调整至目前以出让方单边征收千分之一的印花税。此外,还有一项不可忽视的负担成本,那就是股息红利税,虽然目前持股超过一年的股民可以免征个人所得税,但是持股时间在一个月以内的,税负高达20%,而一个月至一年的持股时间,则以10%的比例征收。除此以外,对于过户费、监管费等费用,实际上在股票投资上的负担比重并不如前述提及的费用成本。 由此可见,如果为中国股民减税减负,还是需要从印花税与红利税身上下功夫。或许,通过实实在在的减税减负,有利于提升股民的投资热情,盘活整个市场的投资活力,对中国股票市场的持续稳定运行带来比较积极的影响。 其中,对于股票交易印花税,实际上可以达到减免乃至取消的状态。 正如黄奇帆先生所言,目前全球只有中国与印度征收印花税,而在当前的信息发达时代下,印花税的存在意义已经大打折扣,取消印花税也是大势所趋。 实际上,对于股票交易印花税,在中国股票市场上已经发生了多次的调整,而当时印花税设置的设想,一个在于提升财政收入,在当时看来,股票交易印花税在财政收入的比重并不会太低。但,随着如今财政收入的壮大,逾千亿的股票交易印花税的实际占比并不高,即使取消印花税,也不会造成很大的影响。另一个则是在于印花税可以起到调控市场的作用,站在股市投资环境持续高涨的环境下,适度征收股票交易印花税有利于抑制市场投机、为市场降降温。但是,纵观这些年来中国股票市场的表现,却长期处于持续低迷的状态,而股票交易印花税已有十年时间没有进行调整,而在1999年“519”行情前后、2005年见底998点前以及2008年股市见底1664点之前,股票交易印花税都有不同程度上的下降,对当时的股市探底企稳,还是带来了一定的积极影响。 至于股息红利税,意在对上市公司分红征税。但是,从实际情况分析,虽然近年来对持股一年以上的股民进行股息红利税的免征,但却增加持股一个月以内的股民的红利税负担成本。至于持股时间在一个月至一年的股民,则保持10%的红利税征收。 从实际影响分析,对于现阶段的股息红利税征收,实际上处于明减暗增的状态。对于持续低迷的中国股票市场,长期持股的股民未必可以维持盈利乃至保本的状态,而在这些年的市场环境中,除了极少数的股票之外,其余多数股票基本上处于跌跌不休的状态,长期投资还是难逃亏多盈少的命运,更多时候股票投资亏损的幅度远高于税负成本本身。 至于持股周期在一个月以内或一年以内的股民,实际上还是表现出一定的被动与无奈。究其原因,主要在于中国股票市场缺乏了长期投资、价值投资的良好土壤,而跌跌不休的市场环境让不少本身打算长期持股的股民不得不及时止损出局,避免发生更大的持股损失。 因此,对于当前的差别化红利税征收,实际上并未充分考虑到当前的市场运行环境。假如像美股市场那样走出长达近十年的牛市行情,也许多数股民还是会安心长期持股,而短期频繁交易的投机者还是少数人。 站在当前的市场环境分析,减税减负是社会经济发展的主基调,同时也是中国股票市场发展的大方向与大趋势。因此,作为两项比较明显的负担成本,印花税与红利税也应该到了调整乃至减免的时候了,此时此刻对印花税与红利税进行调整与减免,其对市场的持续稳定还是起到比较积极的影响。[详情]

李湛:股份回购办法修改将带来资本市场发展新机遇
李湛:股份回购办法修改将带来资本市场发展新机遇

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 11月1日,中山证券首席经济学家李湛、中山证券研究所债券组主管方鹏飞在首席经济学家论坛公众号中表示,修改后的股份回购办法显著降低了上市公司回购股份的门槛及操作难度,将形成银行-股票市场(回购)的新货币政策传导渠道,有利于疏通货币政策传导渠道,降低社会融资成本,驱动债券市场和股票市场同时走牛。同时,股份回购办法修改还可以改变A股市场牛短熊长的局面,证券公司也有机会化解“股票质押风险”,并在其中寻得新的业务空间。 李湛 详情如下: 李湛,中山证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事; 方鹏飞,中山证券研究所债券组主管。 摘要:今年以来,受影子银行被拆解、严监管下银行信贷投放意愿不足、违约多发导致债券市场融资功能萎缩等因素影响,货币政策传导不畅,资金无法流入实体经济,这又导致经济下行压力增大、股票市场大幅下跌。修改后的股份回购办法显著降低了上市公司回购股份的门槛及操作难度,将形成银行-股票市场(回购)的新货币政策传导渠道,有利于疏通货币政策传导渠道,降低社会融资成本,驱动债券市场和股票市场同时走牛。同时,股份回购办法修改还可以改变A股市场牛短熊长的局面,证券公司也有机会化解“股票质押风险”,并在其中寻得新的业务空间。 一、股份回购办法修改后可以开辟新的货币政策传导渠道,改善今年以来货币政策传导不畅的局面 今年以来,高层多次提及要疏通货币政策传导渠道。例如,10月21日召开的国务院金融稳定发展委员会专题会议指出,实施稳健中性货币政策“重在疏通传导机制,处理好稳增长与去杠杆、强监管的关系”。高层的强调正说明货币政策存在传导不畅的问题。我国货币政策传导主要有三个渠道,分别是商业银行-影子银行渠道、银行信贷渠道、银行-债券市场渠道,而这三个渠道今年均出现问题。一是影子银行被拆解。“中央银行-商业银行-影子银行-实体经济”的资金流通渠道几乎完全消失,2018年上半年社会融资规模中新增委托贷款累计规模为-8008亿元,较去年同期下降约1.4万亿元;新增信托贷款累计规模为-1863亿元,较去年同期下降约1.5万亿元。二是银行信贷投放扩容乏力,甚至出现收缩。受金融防风险和资本金约束影响,商业银行缺乏动力扩大信贷投放,“中央银行-商业银行信贷投放-实体经济”的资金流通渠道扩容乏力,部分信贷领域甚至出现萎缩。例如,受防控地方债务风险影响,地方融资平台的贷款规模出现收缩,江苏省1-8月固定资产投资到位资金中,国内贷款规模增速为-3.8%。三是违约多发导致信用债市场融资功能萎缩,银行-债券市场的货币政策传导渠道不畅。今年以来信用债违约多发,信用债市场融资规模一度大幅减少,2018年5月和6月信用债市场融资规模仅有4000亿元左右,较3月和4月融资规模减少一半,受此影响,“中央银行-商业银行购买债券-信用债市场-实体经济”的资金流通渠道也出现萎缩。受货币政策传导不畅影响,M2增速、社会融资规模数据均低位运行,进而导致固定资产投资增速下滑、经济下行压力增大,股票市场大幅下跌。 修改后的股份回购办法显著降低了上市公司回购股份的门槛及操作难度。从上市公司的角度来看,只要上市公司的负债成本低于其资金运用效率(以E/P衡量),上市公司就可以通过回购的形式加杠杆,放大其每股盈利能力和股东回报率。举例说明这一点: 假设某上市公司的总股本为100股,股价为1元/股,总盈利为10元,即每股盈利0.1元,P/E为10。如果该公司的负债成本为5%,那么该上市公司可以通过增加负债,并将所得资金用于回购、注销股份的形式,放大其每股盈利。假设该公司以5%的融资成本借入20元,回购并注销20%的股份,那么通过简单的计算即可得出该公司的总盈利为9元(=10元-20元*5%),其每股盈利将变为0.1125(=9/80)元,较回购前提升了12.5%。 因此,只要上市公司的E/P高于其负债成本,那么上述加杠杆过程就会源源不断进行,资金也就会源源不断的从银行体系流入上市公司,再通过回购流入经济体系,最终形成新的货币传导渠道:中央银行-商业银行(投放贷款或购买债券)-上市公司(回购股份)-实体经济。当前,中央银行以2.7%的利率(逆回购14D)为商业银行提供资金,商业银行以4%的利率(3年期AAA债券的利率水平)为优质上市公司提供资金,沪深300成分股票中约1/2的股票的P/E在15以下,约有1/3的股票的P/E在10以下,该货币政策传导过程完全可行。显然,这一新开辟的货币政策传导渠道能改善今年以来受金融严监管影响货币政策传导不畅的局面,降低社会融资成本,驱动债券市场和股票市场同时走牛。 二、股份回购办法修改后,A股牛短熊长的局面可能发生改变 股份回购办法修改后,A股可能出现与美国类似的长牛局面。首先,美股长牛和银行-股票市场(回购)的货币政策传导过程有关。自2009年以来,美股的牛市已持续将近10年时间,道琼斯工业指数从2009年3月的6470点上涨至今年的24400点。近年来美股回购金额已和其现金分红规模相当,回购成为美股长牛的重要驱动因素。受非常规宽松货币政策影响,美国上市公司的融资成本非常低(不足2%),因此,只要上市公司的P/E不高于50,那么美国上市公司就可以通过增加负债、回购股票的方式提高每股盈利和股东回报率,正是美联储宽松货币政策背景下的银行-股票市场(回购)货币传导过程造就了美股长达10年的牛市。其次,新的股份回购办法可以改变A股市场牛短熊长的局面。与海外股票市场相比,牛短熊长是A股的显著风格,而这又和A股投资者群体中散户占比高,股票走势主要由市场情绪驱动有关。由于主要由情绪驱动,A股走势与公司业绩相关性较低。股份回购办法修改后,公司的经营效益可以成为影响股票走势的重要因素。盈利能力强(低P/E)、资本市场认可度高(低融资成本)的上市公司可以通过回购进一步放大其盈利能力,提高股东回报收益率。公司经营效益对股票走势形成更大影响,此消彼长,市场情绪对股票走势的影响将相对趋弱,A股牛短熊长的走势也将得到逐步改变。 三、股份回购办法修改后,证券公司有机会化解“股票质押风险”,并有可能化风险为业务机遇 受“股票质押风险”影响,股票市场形成了难解的负向反馈:股票下跌-股票质押风险增大-股票进一步下跌。证券公司和股票质押方很难以一己之力扭转这一负向反馈。股份回购办法修改后,证券公司可以通过如下简化过程化解“股票质押风险”,并有可能化风险为业务机遇。假设某上市公司股东出现股票质押风险,股票价格大幅下跌,P/E跌至10以下: 1.证券公司以8%的资金价格向上市公司提供融资。 2.上市公司将融入资金用于回购股票。由于P/E已跌至10以下,上市公司以8%的价格借入资金用于回购有利可图。 3.上市公司回购增加市场流动性,上市公司股票价格止跌回升,负向反馈被打破,股票质押风险解除。 4.为避免上市公司因P/E上行过快影响回购积极性,证券公司可以为上市公司提供股票期权锁定价格。 在上述简化过程中,上市公司可以通过回购提高每股盈利和股东回报率,证券公司可以获得借贷收入和期权收入,上市公司股东则化解了股票质押风险,多赢局面确保上述过程切实可行。因此,回购办法出台后上市公司融资需求将会增加,有可能为证券公司带来新的业务机会。[详情]

东方证券邵宇:制度构建需下功夫 6维度稳定股票市场
东方证券邵宇:制度构建需下功夫 6维度稳定股票市场

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 来源:邵宇 陈达飞 邵宇 股票市场的问题,根子在股票市场之外。短期的问题,也许从长计议。 中国股市的问题,短期是信心缺失导致风险偏好下降,增量资金不足,使其成为一个纯存量博弈的市场;中期是监管问题,规则代谢出现停滞,新兴行业的独角兽公司纷纷跑到海外上市就是证明;长期还是回报问题,这决定了股市是圈钱还是赚钱。在优化规则的基础上,这又是由中国经济决定的。当前,中国经济也面临一定挑战,短期是滞涨风险,中期是消化债务和泡沫,长期是人口老龄化的挑战。 当前市场环境分析 国内宏观:供给侧结构性改革重心转移,从去产能、去库存转向降成本和补短板,宏观层面的去杠杆变为稳杠杆,结构性去杠杆仍将继续,这是防范化解金融风险的必然举措。目前看来,宏观各部门层面,非金融企业部门杠杆仍居高不下,地方政府融资平台的隐形债务问题比较严重,居民部门杠杆仍然在缓慢上升。企业部门内部,国企与民企杠杆结构出现反转,民企在增加,国企在下降。从企业规模角度来看,中、小、微企业更为值得关注;从分行业的上市公司数据来看,房地产、公用事业、钢铁和家电行业处于平均线以上。 国外宏观:中美博弈正在从台前到幕后,从针锋相对到战略相持。明面上的牌快打完了,美国的布局也基本清楚了,中国应对方法也逐渐明朗。对外,应了解美国的战略布局。美国正在重建以美国为中心的、美国利益优先的贸易新格局,我们将其概括为“三条腿走路”:第一,修改多边贸易规则,以WTO为代表,谈不拢,就“退群”;第二,重建双边(或区域)贸易体系,以美-加-墨协议(USMCA)、美韩协议,和正在谈判的美日协议为代表;第三,重新定义与中国的贸易关系。有两个选择:要么谈判,达成某种共识,而这种共识很可能是美国占优的;要么被孤立,USMCA中的排他性条款就是证明。极端情形是,G2脱钩,各自循环。值得注意的是,“缓和”只是表象。最重要的,还是对内,“做好自己的事”。 股票质押:据野村证券的估计,从结构上看,截至2018年第三季度,中小板(1.3万亿元人民币)和创业板(0.7万亿元人民币)股权质押融资(SPF)的股票价值为2万亿元人民币,占质押股票总额的47.2%。而中小企业和创业板上市公司的市值仅占全部A股上市公司的26%左右。所以,中小版和创业板上市公司股票占SPF的大多数。这是因为,与主板(上交所和深交所)上市的公司相比,中小企业和创业板上市的公司往往规模较小,获得银行贷款的渠道有限,部分原因在于缺乏抵押品,以及缺乏政府的隐性担保; 分行业看,原材料、资本品、软件和服务、房地产、医药和生物技术以及科技、硬件和设备行业的质押股票价值要高于其他行业。从金融机构质押业务来看,在所有SPF贷款方(质权人)中,券商有约7800亿元人民币的未偿SPF贷款(占SPF总额的52.5%和券商净资产的50%),这使得它们很容易受到股价下跌的影响。因股价下跌而走弱的券商,可能对资本市场产生连锁反应,并影响货币传导的效率。 稳定股票市场的6个维度 短期是防止出现股票质押到期产生“踩踏”事件,但真正应该下功夫的却是长期的制度构建。因为在悲观情绪和信心缺失的环境下,“拆东墙补西墙”式的补救措施,经市场消化后,反而有可能助长投机,进一步打击市场信心。为此,我们有如下几点建议: 股票质押:除了协调金融机构合理管理股权质押业务风险外,有资金规模的看点在两个方面:1)增量资金,华夏、博时和银华新成立合计近500亿元的央企结构调整ETF;2)缓解风险,各地方陆续推出百亿量级规模的股权质押专项支持资金安排。缓解股权质押的风险,需要“用资金换时间”,短期政策的执行是关键,有关机构应尽快制定细则,针对已暴露风险的项目谨慎采取措施,同时应尽快督促增量资金到位。如果后续配套政策的速度、密度和力度都不错的话,市场情绪中期会进入修复通道。 上市公司: 《公司法》修订完善股份回购规定,增加完善了 “将股份用于员工持股计划或者股权激励”、“将股份用于转换上市公司发行的可转债”、“上市公司为避免公司遭受重大损害,维护公司价值及股东权益所必需”三种适用情形。此次针对股份回购制度的修改,是资本市场基础制度改革的重要一步,有助于股票估值体系的纠偏。交易所应尽快出台相关配套措施,明确回购资金的来源、回购后形成的“库存股”处理方式,以及针对内幕交易、操纵市场等风险的防范措施。 中长期而言,对于资本市场建设,国企是个激励问题,民企是抵押与信用问题。应鼓励央企与国企的实施员工持股计划,这是向国资国企的薪酬制度引入市场化激励机制的有效措施,还可以将其与人才引进挂钩,还有助于创新;关于民企,央行牵头创设的民企债券融资支持工具本质上是在“补短板”,以缓解民企,或中小企业的抵押品不足所导致的融资难、融资贵问题。除了抵押品问题之外,信息披露、透明度、真实性等也都是阻碍融资的原因。 投资者。短期可以做到,就是优化投资者结构,引入长期投资者。长期投资者的引入包括两个方面,一方面是加大国内长线资金进入A股的规模,如通过税收鼓励扩大企业年金、商业保险规模以增加入市基金,加大养老金入市力度等;另一方面是引入更多的国际投资者,如提升A股在MSCI、富时罗素等国际主流指数的权重、增加QFII/RQFII额度等让外资机构加大配置。由于长期投资者本身的投资周期较长,更看重长期的回报而非短期的股价涨跌,一方面可以有效减少市场的扰动,另一方面也有助于提升价值投资的影响力,改善我国的资本市场。上交所在10月21日也提出,未来积极引导境内外长期资金投资A股,进一步推动MSCI、富时罗素等国际主流指数提升A股纳入因子权重,加大向境外投资者推介A股的力度,增强A股的国际影响力和吸引力。同时,配合境内保险资金加大入市力度等政策,积极研究出台支持长期资金投资A股的有效措施。 中介机构: 参与股票质押业务的金融机构有银行、信托公司和证券公司、从券商披露的三季报来看,不少公司因股票质押这一项业务就拖累了整个母公司的资产负债表。为此,建议金融机构在风险控制方面引入“宏观审慎”思维,动态管理,动态设置质押等业务规模等。 除此之外,在券商信息披露方面,为了平滑业绩和市场情绪的波动,可以从月度调整为季度,同时披露母公司与子公司业务,并可做合并报表处理!实际上,每一次信息披露都是交易的信号。交易越频繁,越不利于培育价值投资的理念,也越不利于市场的稳定。在单边行情下,甚至会助长羊群效应。根据2017年诺贝尔经济学奖得主理查德?泰勒关于股票风险溢价的行为金融学研究表明,将投资期限拉长,风险也会被分摊,这会显著降低股票市场的波动。 监管者:切切切实实地落实证监会最新发布的声明中强调的“三方面工作”:第一,提升上市公司质量。优化IPO和退市制度,推行市场化的优胜劣汰机制;进行制度创新,帮助新兴科技型企业在A股上市;第二,优化交易监管,减少交易阻力,增强市场流动性。为此,可以降低,或取消印花税,甚至还可以考虑某种浮动型的印花税,将印花税从“自变量”改为“因变量”;适度征收印花税有助于调控市场,抑制市场投机等行为,但近年来A股持续低迷,取消印花税符合减税的大方向,同时代表了政府呵护股市的意图,可以在短期内提振市场信心。此外,目前征收印花税的国家只有中国和印度,取消印花税有助于中国与国外发达资本市场接轨,扩大金融业对外开放。第三,鼓励价值投资,这一点在“投资者”处已说明,不再赘述。 制度层面:资本市场的问题,根子在资本市场之外。要想资本市场健康发展,不仅应该完善资本市场制度本身,还应该整个市场化经济制度建设上考虑,包括产权制度、知识产权保护、以及国企、民企、外企的“竞争中性”问题等等。 (邵宇为东方证券首席经济学家,陈达飞为东方证券高级宏观研究员)[详情]

钮文新:取消印花税是股市制度建设的需要
钮文新:取消印花税是股市制度建设的需要

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,全球市场震荡,A股市场低迷异常,对此,评论员钮文新表示,股市无度下跌或许正是债务危机爆发的突破口,同时也是债务危机的一种表达方式。所以,我们必须把修复股市健康机制当做当前经济工作最大的着力点,不能通过短期的“舍得一身剐”去换取长期发展动力,那我们的长期损失可能更大。 如果中国资本市场需要对外开放,需要遵循全世界公认的交易原则,那就有必要坚定地取消印花税。取消交易印花税是股市交易制度建设、呵护股市健康一举两得的重要之举。我们没有理由排斥。至于交易印花税取消以后,财政收入由谁接替?我们认为,完全可以通过“提高大股东减持股票的资本利得税”加以接替。 详情如下: 股市超级低迷的异常情况,已经引起中央最高层的高度关注。股市如此无度下跌,这不仅仅严重威胁国家金融安全,而且导致中国主权资本定价的扭曲,这在任何一个发达市场经济国家都是不能被允许的过程。 大家都在说中国企业杠杆率、也就是企业债务率过高的问题。在发达国家,有一种杠杆率的考量方式被经常性使用,即公司债务规模与公司股价市值的比例关系。依据这样的考量方式,公司股价下跌、市值缩水,公司债务率会因此而上升,债务风险会因此加剧。为什么采用这样的方式?因为,现代企业大量是以互联网为基础的轻资产公司,公司资产无非是些桌椅板凳、电脑和服务器,甚至这些桌椅板凳、电脑、服务器连同办公用房都是租来了,而公司最有价值的资产是人才和管理,所以这类公司周转性的债务融资通常没有实物资产作抵押,而大都使用股权质押,因此公司股价市值高低与公司债务融资能力密切关系,所以大量上市公司需要委托专业机构为之进行市值管理,而避免股价无度下跌对公司经营产生“恶性循环”的影响。 实际上,中国许多上市公司大股东也采用了“股权质押贷款”的融资方式,这样的融资自然与股价构成密切关联。所以,当股价无度下跌之时,大股东质押股权“爆仓”则成为股市、乃是整个金融市场的巨大风险。现在金融管理层出台大量措施,防止“股权质押债务”的风险进一步扩散,但这只是权宜之计,而根本措施是股市上涨。只有股市上涨,让“股权质押债务”远离强行平仓线,这样的债务才安全,才有逐步化解的可能,否则“股价越低企业债务风险越大,公司债务风险越大股价越低”——如此恶性循环。 对于“非股权质押债务”同样需要依托股权资本增厚获得企业资产债务率的降低,而通过硬性收回债务的方式减低企业资产负债率,那将会导致中国经济衰退,应当属于经济发展过程中最大忌讳。实际上,当前中国经济下行压力加大,与前一段时间金融部门为降低债务率而硬性收回企业债务密切相关。 必须结束这样的恶性循环,想方设法支持股市上涨则是经济恢复良性循环的根本之路。无视股市下跌这一根本风险,只陶醉于“以债救债”的技术措施,都属于权宜之计,不过是押后债务危机的方法而已。应当意识到,股市无度下跌或许正是债务危机爆发的突破口,同时也是债务危机的一种表达方式。所以,我们必须把修复股市健康机制当做当前经济工作最大的着力点,不能通过短期的“舍得一身剐”去换取长期发展动力,那我们的长期损失可能更大。 再说说“取消印花税”问题。中国金融主管机构通常只把“投融资”视为股市功能,这没错,但偏差很大。因为在发达市场经济体,股市的第一功能是“资本定价”,是通过有序、公开、公平和更有效率的市场交易,达成市场投资者对各类不同属性的资本价格的看法,这就是市场定价原则本身,也是市场经济的核心。如果一个市场不能有效定价,那这个市场一定是失败的市场。这就是“让市场在资源配置中起决定作用”的内涵。 很显然,中国股市定价出现了严重扭曲。主要原因是:股市所需资本流动性过少,根本无法表达股票的真实价值。这当然是中国金融市场机制出现严重问题的表现,但在这儿我们先不去论述,而今天要说的“股票交易印花税”。这是个极其古老的税种,是因为股票市场早期,股票交易过户必须由政府提供诚信背书才有效,所以一般认为,股票交易这种纯粹的私人行为占用了公共资源,因而需要缴税。但1990年以后,发达国家纷纷取消了这一税种。原因是:(1)股票交易由交易所提供诚信背书就足够了,用不着政府继续操心,交易所已经收取了交易手续费,政府没有理由继续收取印花税;(2)交易印花税加大了股票买卖的差价,干扰了资本定价的准确性,所以需要取消。 的确,从全球范围看,股票市场依然在收取印花税的只有印度和中国。如果中国资本市场需要对外开放,需要遵循全世界公认的交易原则,那就有必要坚定地取消印花税。所以,现在取消印花税,即代表了政府呵护股市的意图,更重要的是展示中国资本市场改革开放的决心,同时也表达了政府对中国“资本定价”准确的期许。因此,取消交易印花税是股市交易制度建设、呵护股市健康一举两得的重要之举。我们没有理由排斥。 至于交易印花税取消以后,财政收入由谁接替?我们认为,完全可以通过“提高大股东减持股票的资本利得税”加以接替,不仅对冲交易印花税取消所带来财政收入减少,更重要的是有利于规范上市公司大股东的经营行为。实际上,股票交易印花税每年1000亿元,相对于10万亿元的财政收入而言不过是九牛一毛而已。[详情]

董登新:如何避免“散户市”+“政策市”的恶循环?
董登新:如何避免“散户市”+“政策市”的恶循环?

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 如何避免“散户市”+“政策市”的恶循环?——美股私人养老金发展镜鉴 文/董登新 武汉科技大学金融证券研究所所长 在“散户市-政策市-短牛慢熊”的恶循环下,A股市场习惯了天天喊“救市”,而监管层则形成了“改革要看股民脸色”的行事作风。这是一种更糟糕的市场与政策的恶循环。 当A股牛市命短、只能持续一年半载时,美股牛市却既慢又长、经常长达八年、十年,这着实让A股股民委曲而又看不懂,原因何在? 众所周知,美国政府是世界上最大的赤字政府,也是世界上最大的外债政府;美国人是世界最大的透支消费群体,他们一人数卡在手,刷遍全球无忧愁,他们几乎没有太多存款,他们也绝不会囤房,他们甚至对炒股也没有多大兴趣,因为美国股市成交量仅有11%是由股民完成的。然而,3亿美国人却拥有28万亿美元的私人养老金(不含社保)储备,这才是美国人最大的财富和底气! 28万亿美元的私人养老金,是什么概念?它超过了美国银行业总资产(15万亿美元),也超过了美国GDP规模(19万亿美元),更超过了美国公募基金(20万亿美元)。私人养老金占美国家庭金融资产的比重竟高达35%。这就是美国人的养老储蓄和家庭理财! 美国股市最大的机构投资者,正是私人养老金。28万亿美元的私人养老金储备,它是美国资本市场最稳定的长期资金提供者,也是美国资本市场最大的机构投资者和长期投资者。 美国股市的第二大机构投资者,则是由私人养老金武装起来的公募基金,全美公募基金净资产已突破20万亿美元,其中,公募基金净值的一半却是被私人养老金长期持有,股票基金尤其受青睐。这便是美国私人养老金养育的公募基金,这样的公募基金绝对不会是“大散户”! 私人养老金与公募基金是支撑美国股市最强大两个机构投资者,而且是长期投资者。可以说,如果没有28万亿美元的私人养老金,就不会有美国庞大的公募基金,更不会有独步天下的美国股市! 当然,如果没有庞大的私人养老金(不含社保),美股也不可能有长达十年、八年的、令人羡慕的美股“慢牛”。其实,美股也是在20世纪70年代末80年代初从“散户市”转入“机构市”的,其根本原因就是1978年美国401(k)计划的诞生以及美国私人养老金的大普及、大发展,导致美国私人养老金储备快速膨胀壮大,进而成为美国资本市场最重要的长期机构投资者。与此同时,它也将美国股市带入了长牛、慢牛的周期。例如,20世纪80年代的美股慢牛,90年代的美股慢牛,以及新世纪近20年的两轮慢牛。 相比之下,中国14亿人口仅拥有私人养老金(目前只有企业年金)1.3万亿元人民币,它与中国银行业总资产(250万亿)、中国GDP规模(82万亿)均相差甚远。没有私人养老金武装的公募基金,也变得十分脆弱而弱势,甚至还被戴上了“大散户”的帽子。 截止2018年8月底,中国公募基金总规模仅为13.8万亿元,其中,股票基金只有0.77万亿元,占比仅为可怜巴巴的5.5%,股票基金几乎全线消亡。这正是中国公募基金最大的短板和死穴,也是目前中国公募基金最尴尬的现状。 由于没有私人养老金这样的长期资金支撑,中国公募基金只能依赖股民的短炒资金,事实上,股民已将中国的公募基金变成了十足的“大散户”,但是,它却极好地“迎合”了中国货币基金的野蛮生长与无度扩张。在13.8万亿公募基金净值中,货币基金竟然高达9万亿元,占比超过60%,这是世界的唯一,也是公募基金的怪胎。 在欧美成熟市场,股票基金是公募基金的标杆和脊梁。在公募基金中,股票基金所占比重都是最大的,而货币基金所占比重相对较小。因为公募基金是投资专家,而股票基金尤其是主动型股票基金最能突显“投资专家”的实力,它是最能考验基金公司和基金经理实战水平的,它不像货币基金四平八稳,而是充满风险与挑战,因此,只有股票基金规模与绩效,才能代表公募基金的真正实力。 正是因为机构投资者短缺、尤其是长期资金短缺,形成了中国股市特有的“散户市”与“赌文化”,A股成交额的90%以上是由散户交易完成的,“散户市”的特征就是高频率换手、快进快出,短炒、赚快钱成为市场主流与时尚,价值投资与长期投资受质疑、遭唾弃。 然而,为了保护“散户市”的中小投资者,监管层用心良苦,他们经常被迫、不得不将市场监管变成了行政管制,这不仅导致“市场化”改革严重受阻,而且监管层经常被“救市”挟持、被骂声包围,进而形成了中国股市特有的“政策市”与“骂文化”。 “散户市”+“政策市”的叠加,其结果一定是“短牛慢熊”的恶循环:牛市一哄而上、全民炒股、股价疯涨、一步到位,形成A股特有的疯牛、快牛、短牛;熊市一哄而散、一盘散沙、跌跌不休、熊途漫漫,形成A股特有的长熊、慢熊、死熊。 在“散户市-政策市-短牛慢熊”的恶循环下,A股市场习惯了天天喊“救市”,而监管层则形成了“改革要看股民脸色”的行事作风。这是一种更糟糕的市场与政策的恶循环。 在成熟市场,“救市”是一个十分严肃而谨慎的大事件,我们不能总是挂在嘴边,天天喊“救市”,否则,就真的是“狼来了,狼来了”。 成熟市场政府“救市”几乎是屈指可数的。比方,1987年美国股灾迅速引发全球股市的连锁反应,香港联合证券交易所不得不紧急宣布闭市4天。这次的股灾突然、猛烈而短暂,在经历了4天的沉默和等待后,香港股市重新回稳、躲过一劫。 2008年全球性金融危机,美国股灾再次引发全球性连锁反应,作为世界最知名的跨国银行,花旗银行面临倒闭破产风险,其股价从危机前的40美元直接跌破1美元,“大而不能倒”的监管理念引导美国联邦政府直接注资拯救。为拯救花旗银行,联邦政府在金融危机期间耗资450亿美元,换购了花旗银行大量的普通股和优先股。同时政府还为花旗银行提供了3010亿美元的防范所欠债务损失的保险。后来经过10:1缩股,花旗银行的股价才重回40美元之上,不过,后来联邦政府通过抛售其优先股和普通股收回了成本,并获得了不错的收益。然而,这样的“救市”行动在成熟市场也是偶尔而为之,甚至是几十年才见到一次。 实际上,中国股市的根本问题已然十分清楚,这就是“散户市”+“政策市”的恶循环,解决途径只有一条:做大做强以私人养老金为代表的机构投资者,进而为中国股市提供稳定可靠的长期资金。 昨天,中国证监会发布《证监会声明》指出:证监会正在按照国务院金融稳定发展委员会的统一部署,围绕资本市场改革,加快推动以下三方面工作:第一,鼓励上市公司股本回购及并购重组;第二,优化二级市场监管,放松交易管制;第三,发挥机构投资者的作用,为股市引入更多的中长期资金。 很显然,证监会的三点声明虽是回应市场关切,但也是对A股市场维稳的综合施策,这一对策也是长短结合的。从短期来讲,前两条改革举措能够在短期内落地实施,而第三条则是长远之计,它要求从金融机构产品研发到家庭理财习惯都要作出重大改变。 私人养老金(不含社保)储备在美国家庭金融资产中所占比重高达35%,而14亿中国人的私人养老金(企业年金+职业年金+个人养老金)却少得可怜。从1991年我国引入企业年金政策,至今已近30年时间,即便从2004年企业年金立法起算,至今也有14年的时间,但我国企业年金基金结余仅为1.3万亿元,而机关事业单位的职业年金刚刚起步,作为家庭理财的个人养老金也是在今年才开始试点。 无论是为了应付人口老龄化,或是为股市提供长期机构投资者,我们都必须做大做强14亿人口的私人养老金储备,一方面普及推广企业年金和职业年金,另一方面要求金融机构大力开发多样化养老目标产品,为国民养老储蓄及家庭理财提供满意的选择。这才是真正意义上的长期资金最重要的来源,也是未来A股“机构化”、“国际化”,以及实现“慢牛短熊”市场格局的希望所在。[详情]

章俊:中国资本市场吸引力上升 深化改革是当务之急
章俊:中国资本市场吸引力上升 深化改革是当务之急

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,美股下跌,引发全球市场震荡,A股市场也出现了明显下跌。对此,摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊表示,在美股下行风险持续上升的背景下,中国资本市场的吸引力反而在持续上升。在全球新兴市场横向比较下,中国经济的确定性和A股市场较为合理的估值成为吸引全球资本的重要因素。 章俊 摩根士丹利华鑫证券执行董事、首席经济学家兼研究部负责人 章俊还认为,在就业平稳的前提下,通过提升对经济增速放缓的容忍度来推进和深化改革才是当下政府需要考虑的问题。未来供给侧改革的焦点会逐步转向“补短板”。在此过程中,除了通过中国企业自主研发来推动产业升级之外,引入更多的国际先进企业来参与市场竞争,也是增强国内企业竞争力的有效手段。 详情如下: 最近美股持续下跌,引发全球市场动荡,投资者避险情绪急剧升温。市场就本次下跌是已经长达10年美股牛市的一次技术性调整,还是趋势性拐点存在一定的分歧。最近一段时间新兴市场已经出现了比较明显的下跌,如果一枝独秀的美股也开启下跌模式,那“全球经济同步复苏”是否会过渡到“全球市场同步下跌”?笔者认为,如果在美联储加息缩表导致市场利率上升的同时,企业盈利不及预期,则会导致美股会明显承压;反之,则美股可能依然能在高位震荡。因此,未来伴随着“全球经济同步复苏”逐步淡出的过程中是否会出现“全球市场同步下跌”,依然有待观察。同时,在美股下行风险持续上升的背景下,中国资本市场的吸引力反而在持续上升。 市场对明年美股盈利增长过于乐观 2017年是金融危机以来全球经济复苏最好的一年,这背后是新兴市场和发达经济体危机以来的首次同步复苏。从历史上看,虽然全球经济同步复苏往往意味着全球经济复苏进入尾声,但一般都会持续2-3年,这意味着本轮全球经济复苏至少会持续到2019年,甚至2020年,因此市场普遍对今年全球经济持有乐观的态度。鉴于经济复苏加速会带动企业盈利继续改善,因此虽然预期中的美联储加息会持续收紧全球流动性,但投资者风险偏好依然较高,对风险资产维持乐观态度。结果是看到这样奇怪的景象,一方面反映全球流动性状况的LIBOR节节攀升的同时,另一方面反映投资者风险偏好的VIX指数除了偶尔因为美联储鹰派言论而短期内出现跳升之外,大部分时间却一直在低位徘徊。 进入2018年全球流动性收紧的负面效应,首先在新兴市场经济体中发酵,在资本持续外流的情况下,阿根廷、土耳其等国内经济结构失衡、经常账户赤字、且外债水平较高的国家率先出现了货币危机。之后其他基本面较高的国家逐渐开始面临本币贬值和通胀高企的压力,进而被迫加息应对,这反过来又拖累了本身复苏乏力的经济。在货币贬值和经济增长下行风险上升的背景下,投资者开始撤离新兴市场,导致新兴市场开始持续下行。而这时候美国经济依然一枝独秀,全球流动性回流美国进一步推升了美股,使得已经长达10年的美国牛市得以延续。 虽然美股依然强势,但部分投资者已经开始探寻压垮美股的最后一根稻草。美联储在强劲的经济数据和通胀持续反弹的背景下依然维持鹰派立场,在9月份如期加息之后,根据点阵图显示:年内还会在12月份再次加息,此外在2019年加息3次和2020年加息1次。市场对此的反应是10年期国债再次突破3%并且持续上行,流动性大幅收紧和融资成本大幅攀升导致短期内流动性不能覆盖所有风险资产,从而前期涨幅过大的风险资产出现抛售,例如科技类股票。 目前美联储加息缩表是市场流动性收紧的根本原因,但流动性真的只会越来越紧,最后把美股拖入熊市吗?笔者发现今年6月份美联储把联邦基金利率目标区间提升25个基点至2.00%-2.25%的同时,并没有像以往那样同步把超额准备金利率提升25个基点,而是仅提升20个基点至2.20%。美联储此举的目的应该是在发现持续加息缩表导致国内流动性和融资成本开始出现明显上升,反映在联邦基金利率开始贴近目标区间的上部。因此美联储通过放缓提升超额准备金利率的措施,来推动2万亿美元的超额准备金进入金融市场来补充流动性。 笔者在此前曾指出,美联储三轮QE释放的超过4万亿美元的流动性中有超过2万亿美元(2014年顶点时达2.8万亿美元)以超额准备金的形式,存在于美联储账上并没有进入金融体系和实体经济,而这部分流动性会在美联储加息缩表过程中,持续流出来对冲流动性紧缩和抑制利率过快上涨。事实上,过去两年超额准备金也的确在缓步下降至目前的1.92万亿美元的水平。如果因为加息缩表导致市场流动性过紧或者市场利率上升过快,美联储可以在未来上调联邦基金利率的同时,继续降低超额准备金率的上调幅度来推动超额准备金入市对冲。因此,美联储手中依然握有管理流动性的有效工具,而真正的问题是美联储加息带来的融资成本上升。 笔者认为,未来会导致美股持续下跌或者进入熊市的真正原因,是在美联储持续加息推升融资成本的同时,公司盈利前景却变得不如预期的乐观。从成本角度看,产出缺口弥合导致劳动力成本持续上升、能源原材料以及运输成本的上升、企业融资成本的上升等导致产业链环节成本上升等一系列因素,都将推高企业的运作成本,进而导致利润率下降。从需求角度看,前期的减税效应在逐步下降,如果共和党在中期选举中丧失对参众两院的控制权,则未来减税2.0或者大规模基建投资计划将会难产,这些都会导致需求明显下降进而影响企业通过提价来消化成本上升的能力,进而降低企业的盈利水平。 摩根士丹利美国股票研究团队对2019年美股盈利增速预测为5%,显著低于consensus的10%水平。在成本持续上升而已需求疲软的背景下,笔者认为目前市场对明年美股盈利增长过于乐观,未来市场可能会持续向下修正的盈利预期。美股上行空间在显著收窄,但下行幅度取决于美联储利率和企业盈利的相对水平,如果在美联储加息缩表导致市场利率上升的同时,企业盈利不及预期,则会导致美股会明显承压;反之,则美股可能依然能在高位震荡。因此,未来伴随着“全球经济同步复苏”逐步淡出的过程中是否会出现“全球市场同步下跌”,依然有待观察。 中国资本市场吸引力持续上升 在美股下行风险持续上升的背景下,笔者认为中国资本市场的吸引力反而在持续上升。最近两个季度,在国内投资者相对悲观的时候,海外投资者却持续看好中国市场,无论是股票和债券市场基本都是维持净流入态势,这背后是中国经济平稳的基本面和较高的确定性。 美联储利率正常化导致中美利差持续收窄,在跨境资本流动和人民币汇率层面造成一定的压力。但相较于其他新兴市场国家,中国在诸多方面有显著不同。中国目前维持较高经常项目顺差和较低的外债水平,以及2016年以来的供给侧改革在有效推动中国经济转型的同时,降低了金融体系的系统性风险。虽然今年上半年受全球经济复苏不及预期、外贸不确定因素增加,以及宏观政策偏紧的影响,中国经济增速略有放缓,但高层调整修正了上半年偏紧的宏观政策,使得下半年中国经济下行风险整体可控。同时,央行通过对远期购汇征收风险准备金和重启逆周期因子,以及准备在香港发行央票等政策有效管理市场预期,避免了外汇市场“羊群效应”对人民币汇率的负面冲击,使得人民币汇率在重新回到了合理均衡水平和双向宽幅波动的轨道上来。在当下全球经济和资产价格不确定性持续上升的背景下,经济基本面和人民币汇率平稳带来的确定性成为中国最大的优势,也是构成海外投资者看好中国的最根本的原因。 笔者对中国经济相对乐观的原因,除了国内基本面和人民币汇率的确定性较高之外,而且对美国经济强劲增长的可持续性,以及伴随的加息路径和强势美元保持相对谨慎态度。美国经济持续走强,美国二季度GDP增长4.2%创近四年来最佳表现。在美联储持续收紧货币政策的背景下,美国大规模减税的财政刺激是助推美国经济持续改善,因此未来美国经济复苏是否能持续很大程度上取决于财政刺激的可持续性。但笔者认为共和党在今年底的中期选举中继续同时控制参众两院的概率较低,民主党大概率会重新夺回众议院多数党地位,这意味着特朗普政府要明年要推行减税2.0和推行大规模基建投资的议案将很难获得议会的支持,因此特朗普政府未来财政刺激政策难产可能会导致美国经济复苏动能减弱。届时外贸对美国经济的负面影响也将逐步显现,因此笔者认为,当前市场对外贸不确定因素对中国经济的负面影响存在过度悲观估计的倾向。 摩根士丹利全球宏观团队测算在考虑中国政府适当调整货币和财政政策对冲的情况下,外贸不确定因素所造成的影响整体可控。鉴于美国经济复苏已经持续了将近10年,美国国债收益率曲线再次面临倒挂的风险,这预示着未来美国经济再次陷入衰退的概率显著上升。鲍威尔在上个月的采访中就明确表示在极端情况下,美联储可以考虑“放缓加息甚至可能降息”。在美国经济前景看淡的情况下,并非所有资本都有意愿回流美国,部分全球资本也在美国市场以外寻找机会。在全球新兴市场横向比较下,中国经济的确定性和A股市场较为合理的估值成为吸引全球资本的重要因素。 推进和深化改革是当务之急 笔者认为,当前中国经济在转型过程中,伴随着服务和消费占比不断提升。服务业平均劳动生产率低于制造业,其在经济中占比提升会导致潜在GDP增速的下降,但由于大部分服务业的业态都倾向于劳动密集型,因此对提升就业有很大的帮助。这就是为何在过去几年中,中国经济增长持续下台阶,但就业也一直没有出问题。此外,潜在GDP增速在不断,因此通过调整宏观政策来稳定GDP增速,可能会导致实际GDP增速高于潜在增速,结果一方面是实际GDP增速即便在刺激力度加大的情况下也很难明显提升,另一方面是很可能引起通胀和资产价格泡沫问题。 因此,在就业平稳的前提下,通过提升对经济增速放缓的容忍度来推进和深化改革才是当下政府需要考虑的问题。在改革开放40周年之际,我国再次推出扩大改革开放的重大举措,一方面是向世界展示中国沿着改革开放的道路坚定不移走下去的决心,有助于为开展平等互利的协商创造有利条件;另一方面也是供给侧改革深入推进的需要。 在过去的两年时间里,供给侧改革在“去产能、去库存、去杠杆”的方面成绩显著,为中国经济在未来深化改革中轻装上阵提供基础,未来供给侧改革的焦点会逐步转向“补短板”。在此过程中,除了通过中国企业自主研发来推动产业升级之外,引入更多的国际先进企业来参与市场竞争,也是增强国内企业竞争力的有效手段。在过去的十年中,一大批中国企业在对外开放中逐步成长并走向世界,充分说明扩大开放是中国经济实现可持续增长的必由之路,因此中国会坚定的沿着这条道路走下去。 个人简介: 章俊,摩根士丹利华鑫证券执行董事、首席经济学家兼研究部负责人,此前他曾担任瑞银证券高级经济学家、摩根士丹利(亚洲)中国经济学家以及国际货币基金组织宏观分析师等职务章俊对中国大型金融机构有深入研究。在摩根士丹利和瑞士信贷工作期间,参与了农行和工行在香港的上市研究工作。[详情]

章俊:中国资本市场海外吸引力为何持续上升
章俊:中国资本市场海外吸引力为何持续上升

  □摩根士丹利华鑫证券首席经济学家 章俊 最近美股持续下跌,引发全球市场动荡,投资者避险情绪急剧升温。市场就本次下跌是已经长达10年美股牛市的一次技术性调整,还是趋势性拐点存在一定的分歧。最近一段时间新兴市场已经出现了比较明显的下跌,如果一枝独秀的美股也开启下跌模式,那“全球经济同步复苏”是否会过渡到“全球市场同步下跌”?笔者认为,如果在美联储加息缩表导致市场利率上升的同时,企业盈利不及预期,则会导致美股会明显承压;反之,则美股可能依然能在高位震荡。因此,未来伴随着“全球经济同步复苏”逐步淡出的过程中是否会出现“全球市场同步下跌”,依然有待观察。同时,在美股下行风险持续上升的背景下,中国资本市场的吸引力反而在持续上升。 市场对明年美股盈利增长过于乐观 2017年是金融危机以来全球经济复苏最好的一年,这背后是新兴市场和发达经济体危机以来的首次同步复苏。从历史上看,虽然全球经济同步复苏往往意味着全球经济复苏进入尾声,但一般都会持续2-3年,这意味着本轮全球经济复苏至少会持续到2019年,甚至2020年,因此市场普遍对今年全球经济持有乐观的态度。鉴于经济复苏加速会带动企业盈利继续改善,因此虽然预期中的美联储加息会持续收紧全球流动性,但投资者风险偏好依然较高,对风险资产维持乐观态度。结果是看到这样奇怪的景象,一方面反映全球流动性状况的LIBOR节节攀升的同时,另一方面反映投资者风险偏好的VIX指数除了偶尔因为美联储鹰派言论而短期内出现跳升之外,大部分时间却一直在低位徘徊。 进入2018年全球流动性收紧的负面效应,首先在新兴市场经济体中发酵,在资本持续外流的情况下,阿根廷、土耳其等国内经济结构失衡、经常账户赤字、且外债水平较高的国家率先出现了货币危机。之后其他基本面较高的国家逐渐开始面临本币贬值和通胀高企的压力,进而被迫加息应对,这反过来又拖累了本身复苏乏力的经济。在货币贬值和经济增长下行风险上升的背景下,投资者开始撤离新兴市场,导致新兴市场开始持续下行。而这时候美国经济依然一枝独秀,全球流动性回流美国进一步推升了美股,使得已经长达10年的美国牛市得以延续。 虽然美股依然强势,但部分投资者已经开始探寻压垮美股的最后一根稻草。美联储在强劲的经济数据和通胀持续反弹的背景下依然维持鹰派立场,在9月份如期加息之后,根据点阵图显示:年内还会在12月份再次加息,此外在2019年加息3次和2020年加息1次。市场对此的反应是10年期国债再次突破3%并且持续上行,流动性大幅收紧和融资成本大幅攀升导致短期内流动性不能覆盖所有风险资产,从而前期涨幅过大的风险资产出现抛售,例如科技类股票。 目前美联储加息缩表是市场流动性收紧的根本原因,但流动性真的只会越来越紧,最后把美股拖入熊市吗?笔者发现今年6月份美联储把联邦基金利率目标区间提升25个基点至2.00%-2.25%的同时,并没有像以往那样同步把超额准备金利率提升25个基点,而是仅提升20个基点至2.20%。美联储此举的目的应该是在发现持续加息缩表导致国内流动性和融资成本开始出现明显上升,反映在联邦基金利率开始贴近目标区间的上部。因此美联储通过放缓提升超额准备金利率的措施,来推动2万亿美元的超额准备金进入金融市场来补充流动性。 笔者在此前曾指出,美联储三轮QE释放的超过4万亿美元的流动性中有超过2万亿美元(2014年顶点时达2.8万亿美元)以超额准备金的形式,存在于美联储账上并没有进入金融体系和实体经济,而这部分流动性会在美联储加息缩表过程中,持续流出来对冲流动性紧缩和抑制利率过快上涨。事实上,过去两年超额准备金也的确在缓步下降至目前的1.92万亿美元的水平。如果因为加息缩表导致市场流动性过紧或者市场利率上升过快,美联储可以在未来上调联邦基金利率的同时,继续降低超额准备金率的上调幅度来推动超额准备金入市对冲。因此,美联储手中依然握有管理流动性的有效工具,而真正的问题是美联储加息带来的融资成本上升。 笔者认为,未来会导致美股持续下跌或者进入熊市的真正原因,是在美联储持续加息推升融资成本的同时,公司盈利前景却变得不如预期的乐观。从成本角度看,产出缺口弥合导致劳动力成本持续上升、能源原材料以及运输成本的上升、企业融资成本的上升等导致产业链环节成本上升等一系列因素,都将推高企业的运作成本,进而导致利润率下降。从需求角度看,前期的减税效应在逐步下降,如果共和党在中期选举中丧失对参众两院的控制权,则未来减税2.0或者大规模基建投资计划将会难产,这些都会导致需求明显下降进而影响企业通过提价来消化成本上升的能力,进而降低企业的盈利水平。 摩根士丹利美国股票研究团队对2019年美股盈利增速预测为5%,显著低于consensus的10%水平。在成本持续上升而已需求疲软的背景下,笔者认为目前市场对明年美股盈利增长过于乐观,未来市场可能会持续向下修正的盈利预期。美股上行空间在显著收窄,但下行幅度取决于美联储利率和企业盈利的相对水平,如果在美联储加息缩表导致市场利率上升的同时,企业盈利不及预期,则会导致美股会明显承压;反之,则美股可能依然能在高位震荡。因此,未来伴随着“全球经济同步复苏”逐步淡出的过程中是否会出现“全球市场同步下跌”,依然有待观察。 中国资本市场吸引力持续上升 在美股下行风险持续上升的背景下,笔者认为中国资本市场的吸引力反而在持续上升。最近两个季度,在国内投资者相对悲观的时候,海外投资者却持续看好中国市场,无论是股票和债券市场基本都是维持净流入态势,这背后是中国经济平稳的基本面和较高的确定性。 美联储利率正常化导致中美利差持续收窄,在跨境资本流动和人民币汇率层面造成一定的压力。但相较于其他新兴市场国家,中国在诸多方面有显著不同。中国目前维持较高经常项目顺差和较低的外债水平,以及2016年以来的供给侧改革在有效推动中国经济转型的同时,降低了金融体系的系统性风险。虽然今年上半年受全球经济复苏不及预期、外贸不确定因素增加,以及宏观政策偏紧的影响,中国经济增速略有放缓,但高层调整修正了上半年偏紧的宏观政策,使得下半年中国经济下行风险整体可控。同时,央行通过对远期购汇征收风险准备金和重启逆周期因子,以及准备在香港发行央票等政策有效管理市场预期,避免了外汇市场“羊群效应”对人民币汇率的负面冲击,使得人民币汇率在重新回到了合理均衡水平和双向宽幅波动的轨道上来。在当下全球经济和资产价格不确定性持续上升的背景下,经济基本面和人民币汇率平稳带来的确定性成为中国最大的优势,也是构成海外投资者看好中国的最根本的原因。 笔者对中国经济相对乐观的原因,除了国内基本面和人民币汇率的确定性较高之外,而且对美国经济强劲增长的可持续性,以及伴随的加息路径和强势美元保持相对谨慎态度。美国经济持续走强,美国二季度GDP增长4.2%创近四年来最佳表现。在美联储持续收紧货币政策的背景下,美国大规模减税的财政刺激是助推美国经济持续改善,因此未来美国经济复苏是否能持续很大程度上取决于财政刺激的可持续性。但笔者认为共和党在今年底的中期选举中继续同时控制参众两院的概率较低,民主党大概率会重新夺回众议院多数党地位,这意味着特朗普政府要明年要推行减税2.0和推行大规模基建投资的议案将很难获得议会的支持,因此特朗普政府未来财政刺激政策难产可能会导致美国经济复苏动能减弱。届时外贸对美国经济的负面影响也将逐步显现,因此笔者认为,当前市场对外贸不确定因素对中国经济的负面影响存在过度悲观估计的倾向。 摩根士丹利全球宏观团队测算在考虑中国政府适当调整货币和财政政策对冲的情况下,外贸不确定因素所造成的影响整体可控。鉴于美国经济复苏已经持续了将近10年,美国国债收益率曲线再次面临倒挂的风险,这预示着未来美国经济再次陷入衰退的概率显著上升。鲍威尔在上个月的采访中就明确表示在极端情况下,美联储可以考虑“放缓加息甚至可能降息”。在美国经济前景看淡的情况下,并非所有资本都有意愿回流美国,部分全球资本也在美国市场以外寻找机会。在全球新兴市场横向比较下,中国经济的确定性和A股市场较为合理的估值成为吸引全球资本的重要因素。 推进和深化改革是当务之急 笔者认为,当前中国经济在转型过程中,伴随着服务和消费占比不断提升。服务业平均劳动生产率低于制造业,其在经济中占比提升会导致潜在GDP增速的下降,但由于大部分服务业的业态都倾向于劳动密集型,因此对提升就业有很大的帮助。这就是为何在过去几年中,中国经济增长持续下台阶,但就业也一直没有出问题。此外,潜在GDP增速在不断,因此通过调整宏观政策来稳定GDP增速,可能会导致实际GDP增速高于潜在增速,结果一方面是实际GDP增速即便在刺激力度加大的情况下也很难明显提升,另一方面是很可能引起通胀和资产价格泡沫问题。 因此,在就业平稳的前提下,通过提升对经济增速放缓的容忍度来推进和深化改革才是当下政府需要考虑的问题。在改革开放40周年之际,我国再次推出扩大改革开放的重大举措,一方面是向世界展示中国沿着改革开放的道路坚定不移走下去的决心,有助于为开展平等互利的协商创造有利条件;另一方面也是供给侧改革深入推进的需要。 在过去的两年时间里,供给侧改革在“去产能、去库存、去杠杆”的方面成绩显著,为中国经济在未来深化改革中轻装上阵提供基础,未来供给侧改革的焦点会逐步转向“补短板”。在此过程中,除了通过中国企业自主研发来推动产业升级之外,引入更多的国际先进企业来参与市场竞争,也是增强国内企业竞争力的有效手段。在过去的十年中,一大批中国企业在对外开放中逐步成长并走向世界,充分说明扩大开放是中国经济实现可持续增长的必由之路,因此中国会坚定的沿着这条道路走下去。[详情]

黄震:A股面临五大变化 市场预期最难分析也最多变
黄震:A股面临五大变化 市场预期最难分析也最多变

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 中融基金:市场预期最难分析也最多变 作者:中融基金董事总经理、权益投资部负责人 黄震 改革开放四十周年之际,作为改革开放标志之一的股市却经历了可以说自成立以来最为严峻的考验。究其原因,我认为刘鹤副总理在接受新华社采访时谈到的四点,非常精辟,切重要害。 总结一下刘副总理观点,股市下跌的原因有四个:一是中美贸易摩擦,二是经济结构调整,三是市场预期变化,四是技术性因素(被动减仓),也就是市场流动性问题。这四个因素,中美贸易摩擦和经济结构调整是基本面方面的中长期因素,市场预期变化和流动性是市场运行机制本身的短期因素。 当前我国宏观经济形势处于一个周期的底部区域,国家先后出台供给侧改革、监管新规、去“刚兑”、去杠杆、加大创新力度等政策,也是为了进行经济结构调整,为我国经济长远稳定持续发展奠定基础。这个过程不可能短。恰在此时叠加了中美贸易摩擦,而且不仅仅是经济上的影响,背后是美国对华战略的转变。 必须认识到,经济结构调整和中美贸易摩擦,不是短期内能够解决或明显改善的,应该是将来相当长一段时间影响股市运行的常态特征。在此过程中,市场的运行机制、投资理念和投资者结构都将受此影响发生较大的变化,甚至可能形成新的市场生态,投资者和从业人员应该要习惯于市场在这个前提下运行。 至于市场流动性问题的出现,既有去杠杆政策下民营企业资金收紧,又有市场大幅下跌之后导致的质押式回购爆仓,使市场出现被动减仓现象。在这种情况下出现了“市场失灵”的状况,流动性问题成为短期内影响市场的主要因素,按正常投资理念去分析经济、行业和上市公司已经没有意义。特别是10月17日开始,以保险和银行为代表的蓝筹股开始下跌,这是典型的流动性问题扩散的特征,在2015年也曾经出现过。当出现流动性问题的股票因停牌或跌停而无法卖出时,投资者只能卖出流动性较好的蓝筹股,导致流动性风险开始扩散,甚至有可能影响整个市场的正常运行。这是监管部门首先要采取措施加以控制和改善的因素,以便让市场回到正常运行的轨道上来。自10月19日起金融稳定委员会和一行三会已经开始发表言论提振市场信心,同时出台多项相关政策措施,相信能够比较有效的控制住这个问题。如果流动性问题得到有效改善,一是会对市场运行起到很关键的稳定作用,二是对于市场预期也会有良好的缓解。 最难分析,也最多变化的,就是市场预期。在十一之后市场预期已经非常悲观,对于经济前景、国际摩擦和民营经济不确定性的担忧,加之市场大幅下跌导致的惯性悲观,市场情绪达到冰点,信心极度低迷。恢复信心,一方面靠言论,更重要的是看行动。现在国家已经意识到这个问题的严重性,习主席在10月20日给民营企业的回信中给民企定调,“历史贡献不可磨灭,地位作用不容置疑”,一举打消了市场对此问题的疑虑,同时国家出台多项措施改善民营企业的地位和经营困难。虽然措施的落地时间和效果还要观察,但是方向已经非常明确。当然,市场预期不是一天改变的,也不会一天就改善,这需要一个较长的过程,期间市场情绪既会受政策措施落地时间和实施效果的影响,也会受指数短期波动的冲击。但悲观预期开始好转的趋势是明确的。 可见,当前影响市场走势的几个主要因素中,短期制约因素均已开始好转或者出现了好转的迹象,市场对此也做出了明确的反应。但是必须认识到,影响股市的中长期因素不可能短期内有所好转,市场的运行环境仍然严峻,短期制约因素的好转只是让市场能够摆脱“市场失灵”,回到理性运行的状态上来,将前期由于流动性问题导致的非理性下跌弥补回来,并不代表着市场就此进行趋势性的反转。 从估值水平看,截止10月19日,A股整体(非金融)估值水平是16.45倍PE,仅略高于2008年,属于历史上很低的水平;上证综指整体PE是11.42倍,仅略高于2013年;创业板整体PE是28.03倍,属于历史最低水平。现在经济形势和国际形势应该还没到最坏的时候,但是市场预期基本上是到了最悲观的时候,也就是说市场估值水平已经充分反映了当前的基本面情况。我国作为世界第二大经济体,实力和资源毋庸置疑,只要采取适当的政策,完成经济结构调整,引导市场预期逐步稳定,走出反转的趋势性行情是必然的。所以如果把时间放远来看,现在大概率就是一个中长期底部。 估值和基本面均处于谷底,但是行业和公司的发展空间和经营能力是否有效改善还需观察。现在市场具备中长期投资价值,但同时也有相当大的风险。这种风险一是体现在短期走势的不确定性上,二是体现在个别行业和个股上。随着国际形势的变化和国内经济结构的调整,部分行业和公司的经营状况可能越来越差,所以估值低只是市场行情的一个必要条件,而不是充分条件,如果公司的发展和盈利越来越差,它的估值水平就没有最低只有更低,风险仍然很大。但反过来,部分具备良好发展前景和经营管理能力的公司,在当前的估值水平上就具备非常好的中长期投资价值。当然这需要投资者具备良好的研究和选股能力,也就是说市场将来会越来越理性,越来越分化,越来越重视投资价值的研究。 当前,市场运行特征、投资理念和投资者结构都已经发生了很大的变化,这些变化都会对市场中期运行格局产生影响。 首先,在宏观经济形势和国际形势不确定的背景下,寻求确定性将成为市场的持续性特征,包括盈利的确定性、分红的确定性、经营的确定性、技术的确定性等等。事实上自2016年以来这种特征就已经开始,而且将继续延续下去。 其次,市场两极分化会越来越明显,现在市场已经出现了第一只1元以下的股票,有退市的风险,这类股票将来可能越来越多,或者是面临退市风险,或者是极度缺乏流动性被市场抛弃。同时,真正符合国家发展方向,具备良好的产业发展空间,在技术上或者经营管理上具备鲜明的核心竞争力的股票,在当前的估值水平上具备较大的上涨空间。 再次,市场与国际的联动会越来越明显,一方面是价值投资理念日益深入人心,国际国内投资理念的互相影响和转化会愈加明显;另一方面是沪港股、深港股、沪伦通等资金互流渠道陆续开通,加上A股先后纳入MSCI和富时罗素等国际重要指数,国际国内资金流动影响加大。 第四,由于市场全新的运行生态,研究能力越来越重要,投资价值理念越来越重要,在这方面散户投资者肯定不如机构投资者,所以投资者机构化的趋势将日益明显,这将进一步强化上述三个特征。 第五,创业板将出现明显分化。创业板个股再按整体板块来分析和投资不再有很大的实用性,其实创业板对于市场的意义就是给成长和创新以空间和机会,这里面会出现非常好的企业,也会有比较大的风险。将来市场上最大的风险,和最大的机会,可能都会来自创业板的股票,关键在于研究和选股。 在这种市场格局下,投资者需要关注的因素,首先肯定是市场流动性,这是在短期内很关键的因素;第二是观察市场预期是否能够有效改善;第三是关注政策措施的效果;第四是看中美贸易摩擦的进展情况。在这些因素未能明朗化之前,还是本着中长期价值投资的理念比较符合市场的现实情况。[详情]

方正林子俊:股市长远而言是称重机 香港经验可作参考
方正林子俊:股市长远而言是称重机 香港经验可作参考

  香港经验看A股 方正证券(香港)渠道发展部董事 林子俊 方正证券(香港)渠道发展部董事 林子俊 股市长远而言是称重机 中国官方近日出台多项政策为企业提供流程性,希望提振市场气氛。但内地股市反弹后,连续两日出现回调,港股亦大跌。 对于股票市场而言,影响的因素十分多。例如资金的买入和卖出,宏观市场的情绪甚至长假期前后都会对股价造成影响。但长远而言,股票市场是“称重机”。一间企业能够保持盈利的高速增长,市盈率理所当然应该调高,市值自然也会水涨船高。相反不能赚钱的公司,即使再多资金买入,也只不过是“纸老虎”,当资金链断裂,公司随时就会一文不值。 另一方面,内地散户入市意愿远高于其他地区如香港或美国,而且偏爱短炒。更重要的是普遍轻信传言,市面上不难找到民间股神的广告和宣传。有老师或者投资顾问带领虽然看似比较规范,但迷信投顾或老师很容易造成遭难。内地已经对投资顾问牌照进行了监管,但民间的声音在全球而言几乎都没有办法禁止。这也导致了股市大起大落,过度炒作也容易成为常态。 香港经验可作参考 套用香港的经验,多年以来恒指成分股的企业盈利EPS不断提高,虽然比不上10年牛市的美股,但近30年的表现算的上牛长熊短,波动也较A股稳定。 2017年港交所改革降低了新经济企业的上市门槛,虽然直至今天没有对整体股市带来太多的变化,但其动机是十分明确的——期望更多有潜力和实力的公司选择来港上市,说不定能够从中挖掘到下一只腾讯或苹果。试想10年甚至20年后,假如恒指成分股还是一大堆基建和金融股,恐怕港股也不会有多大的惊喜。 有人或许会反驳,新经济股由于实际盈利水平较低甚至还没有盈利,属于高风险的投资,对于普通投资者又会不会是另一种伤害?一定程度上,开放新经济公司确实会加大了投资者的风险,但不应该因为这些风险就斩断了香港金融市场往高科技和新经济发展的路,毕竟哪里有绝对安全没有风险的投资呢?交易所和从业人员,更应该做的是投资者教育和引导,笔者有幸和港交所出席了多次活动和培训,也体会到港交所的苦心。 加快开放和改革,提高投资者教育 因此内地A股市场,需要的并不仅仅是救市,而是通过多方面为企业提供公平的环境。优胜劣汰是金融市场的自然规律,不能赚钱的企业扶持得一时,也帮不了一辈子。另一方面,大量高速增长的科技公司和新经济公司到香港和美国上市,流失的不仅仅是交易所的“客户”,还有内地金融市场未来的发展机会。也许从股市衍生出的经济和国家层面还有很多其他考虑,但假若单纯看证券市场,趁这轮调整加快开放和改革,提高投资者教育,或许能够加快A股市场的成熟。[详情]

兴全陈锦泉:投资者情绪波动大导致A股估值体系高波动
兴全陈锦泉:投资者情绪波动大导致A股估值体系高波动

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 新浪财经讯  近日,兴全基金副总经理陈锦泉表示,中国投资者的情绪波动幅度大,所以导致了A股市场的估值体系表现出尤其高的波动性。做好投资很难,因为股票和债券市场的影响因子非常多,且作用方向不一定是一致的。除了基本面因素,还有投资者情绪的干扰,比如人性中的贪婪和恐惧,市场行情好的时候过分乐观、成群涌入市场,市场低迷的时候又过度恐惧地离场。 兴全基金副总经理陈锦泉 对于今年四季度和明年的股市走势,陈锦泉认为关键变量取决于经济增速下行的速度,受益于政策放松或者中美贸易摩擦恐慌的边际缓和,今年四季度或者2019年上半年会有一定的反弹,但仅仅定义为“反弹”。更长期的关键变量现在还看不到,取决于经济增速下行的速度。总体来说,当前A股进入长期投资者配置的区域,必须坚持长期投资的思想,策略上采取稳健、渐进的方式,以低估值、高质量、合适成长为核心方向。 详情如下: 做好投资很难,因为股票和债券市场的影响因子非常多,且作用方向不一定是一致的。除了基本面因素,还有投资者情绪的干扰,比如人性中的贪婪和恐惧,市场行情好的时候过分乐观、成群涌入市场,市场低迷的时候又过度恐惧地离场。中国投资者的情绪波动幅度大,所以导致了A股市场的估值体系表现出尤其高的波动性。 一、今年以来市场指数和行业表现 今年以来,整个市场呈现趋势性的下跌。从行业方面来看,截至2018年9月,除了石油石化行业,其余行业都出现不同程度的下跌。从指数层面来讲,各个风格指数也都是下跌的,1月底以来跌幅基本都超过了20%,而估值低的指数相对来说跌幅会小一些。今年的市场行情对投资者来说确实是很严峻的考验,2018年的这次下跌中,小市值公司跌幅普遍更大,这更加凸显出价值投资在这样的市场中的有效性。 二、对比历史估值,分析当前所处位置 2013、2014年的时候,国外某著名公司提示了中国经济的“明斯基时刻”,当时估值跌到了7-8倍的水平,持续了将近两年时间,对于长期价值投资者,这个估值水平已经属于长期可布局的区域。投资是一件长期的事情,所以我们需要从长期维度来思考,目前市场处于什么样的位置,而不是只关心短期内的涨跌。时间拉得越长,越能够获得好的投资收益。 分析当前的市场情况,对比历史估值可以看到,中证100指数的市盈率正在向历史最低点(2013年和2014年的估值水平)靠近,而中证500指数的市盈率已经跌破历史最低水平。两种风格指数的估值水平都跌到相对低的水平。 债券方面,长端收益率目前处于历史长期均值水平附近,收益率基本在一定的区间范围内波动,呈现“均值回归”的态势,高的时候超过4%,低的时候在2%左右。所以对我们来讲,当收益率处于相对高的区域时要积极一些,相对低的时候要保守一点。但需要吸取2013年的教训,在经济复苏周期结束向下的过程中,要注意反复。未来的力量取决于经济和通胀两重力量博弈。 三、通过两大指标判断经济和市场形势 我认为最有用的指标是PPI和M1。首先,PPI是非常好的企业盈利领先指标,该指数上行就代表经济正在往上走。把A股和港股两个市场过去20年的表现叠加在一起,可以发现其走势与PPI是高度正相关的。目前PPI处于达到相对高值后缓慢往下走的阶段,对经济走势确实不乐观,且持续时间可能会比较长。PPI相对高的区域在5-6%的水平,相对低的区域在-5%左右的水平。如果你要看未来10-20年,当PPI处于相对低时就是好的投资布局区域,周期的力量是很强大的。但PPI只体现企业盈利层面的变化率,我们还需要关注代表流动性的M1指标。最新的M1已经下降到3.9%,从历史来看,这已经属于最低的区域,一般在经济向下的阶段央行就会通过货币政策推动流动性的上升,这是央行逆周期管理宏观经济的重要举措。 四、今明两年面临的经济基本面压力 今年最大的压力是“去杠杆”。历史上有过两次规模较大的去杠杆。其中一次是1998年~2001年,那次去杠杆中,杠杆率同比下降的态势延续了四个季度。另外一次是2004年~2007年,那次去杠杆过程更长,杠杆率同比下降的态势延续超过了六个季度。我们这次预计大概会持续六个季度的去杠杆。历史告诉我们,超过4个季度的去杠杆,就会导致整个经济和企业遭遇比较大的“阵痛”,不过也预示着这一轮去杠杆结束后形势就会有所缓和。 关于明年的经济形势,我的判断是到明年上半年去杠杆渐行渐退,结构分化,民间杠杆缓和,地方政府去杠杆继续;虽然有政府政策对冲,但经济增速缓慢下行力量估计贯穿全年,企业盈利增速和宏观经济下行趋势一致,但部分行业和企业会领先找到增长的方向。而关于中美贸易摩擦,我认为其长期影响依然存在,但股市逐渐麻木,甚至有可能有小惊喜;另外关于市场的大小风格转换,我的判断是A股机构化进程在加速,将逐渐呈现出选股偏价值、质优龙头被集中持股、换手率下降、小盘股边缘化、估值国际化的特点。另外,外资在A股也在逐渐产生“影响力”,港股通持续流入A股,累计5,600亿元,占A股比重1.1%。中金预计在未来5-10年内,外资(含QFII+RQFII)将从当前持股约2%左右上升至5-10%的比例,平均每年净流入A 股的资金达到2,000-4,000亿元。 五、后市判断 对于今年四季度和明年的股市走势,我认为关键变量取决于经济增速下行的速度,受益于政策放松或者中美贸易摩擦恐慌的边际缓和,今年四季度或者2019年上半年会有一定的反弹,但仅仅定义为“反弹”。更长期的关键变量现在还看不到,取决于经济增速下行的速度。 从投资价值的角度看,部分低估值的资产风险溢价开始进入长期投资区域,与经济相关度小的具有定价能力的消费品估值也逐步进入合理区域,具有时间复利价值,未来取得α收益的核心关键是依然是成长动力。 目前风险仍然存在,最大的系统性风险是房地产价格显著下跌和地方政府债务危机。但是总体来说,当前A股进入长期投资者配置的区域,必须坚持长期投资的思想,策略上采取稳健、渐进的方式,以低估值、高质量、合适成长为核心方向。[详情]

评论:真金白银救市是“救急” 慢性病也得治
评论:真金白银救市是“救急” 慢性病也得治

  国是直通车 张文绞 股市,救还是不救,政府已经给出了答案。 上周五多位高层人士出来为股市背书,周末还不忘加一场稳定会议,由此引来周一市场的一片大红。而且就在周一,救市的具体计划已经出炉。 这场救市行动可谓是,真金白银驰援。 央行引导设立民营企业债券融资支持工具,同时增加再贷款和再贴现额度1500亿元,支持民营经济发展。券商计划形成1000亿元总规模的资管计划,帮助上市公司纾解股权质押困难。同时,银保监会也提出加大保险资金财务性和战略性投资优质上市公司力度。 当人们在为救市行动拍手叫好时,仍需心怀警惕。 急性病要治 荣盛发展首席经济学家尹中立将此次救市行为称之为“救急”。 何为急? 最直接的表现是,国庆之后股价出现下跌,而且是在股市较低的情况下出现大幅下跌,连续跌破2638及2500点关口。背后的原因在于,一些上市公司杠杆资金比例过高,出现了包括大股东股权质押在内的多种形式的杠杆资金连环爆仓。 “在这种背景下,多米诺骨牌效应任其发展就会形成恶性循环。”尹中立接受中新社国是直通车采访表示,政府看到了风险,采取断然措施进行处置,这是救市的逻辑。 尹中立还特别将“救市举措”与“股市长期制度建设”作了区分,“就像人有慢性病,也有急性病,慢性病可以调理,但急性病只能救急”,而眼下最要紧的是救急,扭转惯性下跌趋势,让市场、投资者恢复信心。 这也应了中国黄金集团首席经济学家万喆的说法,当前很重要的一点是要稳定预期。 至于救市政策出台后会产生怎样的效果,市场会给出答案。周一(22日)四大股指悉数大涨,但周二(23日)综合盘面又出现普跌。因此,救市效果还有待进一步观察。 政府手伸多长 由救市行动引出另一个问题。 政府救市的行为,会不会导致市场的惩罚机制失效? 中国东方资产管理股份有限公司首席经济学家吴庆接受中新社国是直通车采访指出,按照市场的逻辑,企业敢于冒险就应该承担风险暴露的结果,最终该重组的重组该倒闭的倒闭。但当政府采取了保护措施,就可能出现大而不倒,甚至小而不倒的局面,市场的惩罚机制不起作用了。 “一些上市公司和股东可能会认为他们面临的预算是软约束的,只要是上市公司,就会有人来保护,就可以冒更大风险,成功了收益是我的,失败了反正有人救,也不会有很大的损失。” 在吴庆看来,通过资管计划等方式解决股市问题,其实是收益和风险的一种转嫁。出钱的是政府和金融机构,股民们得到一些好处,但受益最大的还是上市公司和大股东,他们也曾是高杠杆的推手。 这正是国家救助需要警惕的问题:股市要市场化,政府的手应该伸多长? 世界上其他国家也有股市救助行为,但在救助与不救助之间会划清界限。比如,系统重要性金融机构是要救助的,反之该破产的就破产。同时,接受救助的(企业)也要付出代价,它要接受更严格的监管,如资本充足率要求更高等。 当前,政策救市的对象主要是民营经济,特别提到对“优质上市公司”和“发展前景好但暂时陷入困难的上市公司”给予支持。值得注意的是,这个标准还是不甚清晰的。 在政策实施层面,中国人民银行研究局局长徐忠给出的建议是,一是要坚持市场化法治化原则,人民银行不直接实施支持计划,而是委托市场专业机构运作;二要有的放矢、适时退出,遵循阶段性帮扶理念;三是防范道德风险,引导企业积极瘦身自救,并对企业规范经营进行跟踪和约束。 慢性病也得治 回顾中国A股市场28年历程,也曾发生多次救市行为。 每逢股市大跌,人们不仅期待政策能够解燃眉之急,更期待借机完善股市的制度建设。 武汉科技大学金融证券研究所所长董登新撰文称,A股28年时间很短暂,进步很大,但任重道远。就眼前而论,注册制改革、证券法修订仍是最为紧迫的改革任务,但从长远来看,市场化、法治化、国际化改革,仍是A股市场改革的大方向,不可彷徨、不能摇摆。 正如万喆所言,股市的改革要有手段,但也要有定力。[详情]

王宏远:用实际行动看多做多 A股走赢全球市场50%以上
王宏远:用实际行动看多做多 A股走赢全球市场50%以上

  恢复股市信心专栏 | 王宏远:中国A股未来三年将走赢国际主要资本市场50%以上 作者:前海开源基金联席董事长 王宏远 10月19日,中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤就当前经济金融热点问题接受新华社采访。同日,一行两会领导人分别发表讲话,着力推动股市健康发展。高层的表态传递出稳定金融市场的信号,市场随即以强劲反弹给予了积极的回应。 前海开源基金联席董事长 王宏远 我个人高度认同刘鹤副总理及一行两会领导人的讲话,各位领导就中国经济、金融市场、资本市场、民营经济发展、创造平等环境、强化法治,加强知识产权保护、坚持基本经济制度、深化改革开放等方面一系列表态,大大提升了资本市场的信心。 目前,用实际行动坚定地看多做多,是贯彻刘副总理和一行两会领导人讲话精神的最好做法。同时也正是将中国国家利益、民族利益、人民利益、全体股票市场投资者利益、基金持有人利益五位一体高度结合的最佳行动。我们全体前海开源基金人将用实际行动抓住这个历史机遇。 早在9月28日,美国对价值2000亿美元的中国输美货物加征关税方案落地后,我就公开提出了“贸易摩擦利空已出尽,棋局明朗,全面加仓”的观点,同时建议我所在的前海开源基金召开投决会。当时,前海开源基金投决会做出了全面加仓的决定,针对不同契约、不同风险特征的基金制定了不同的做多策略,并督促基金经理执行。 尽管此后市场仍有波动,我看多的逻辑明确坚定,至今没有改变。 作为有二十多年从业经验,多次穿越牛熊转换的资本市场老兵,我真实的感受并认为,A股市场战略性的拐点已经出现,当前唯一要做的就是坚定信心、克服恐惧。受到《证券时报》的邀请,我也想和投资者分享我提出“棋局明朗,全面加仓”的逻辑。 A股受外围因素影响 中国经济整体增长稳定 今年前九个月,全球主要股票市场涨势较好,而中国的A股和港股却表现低迷。今年10月份后,全球主要股票市场开启了下跌模式,A股和港股依然跟随着下跌。在国内经济基本面相对良好的前提下,无论外围市场或涨或跌,A股均是下跌。 这正是因为我们投资者的思想被贸易摩擦因素所主导,如果我们把所有影响A股市场的利空因素集合,可以发现,贸易摩擦在其中占据70%以上的影响力,而其它所有基本面利空共计不超过30%。 事实上,尽管贸易摩擦存在,但中国宏观经济和GDP仍增速稳定,实体经济整体增长,贸易摩擦对于中国GDP的真实影响并不大。 自中国股市诞生以来,投资者经历了数十次的加息或减息周期,及美元升值周期,对于类似的传统市场影响因素,我们已经有了成熟的应对经验,而此次空前大规模的贸易摩擦较为特殊,我们的市场参与者此生中都没有类似的应对经验。因此,外围因素是影响今年以来A股走势的最主要因素。倘若不是受外围因素影响,其它所有的国内基本面因素不能造成A股今年来的如此大幅度的下跌。 中美贸易摩擦利空出尽 A股走势将重回基本面 在9月17日,特朗普政府发表声明,宣布将于9月24日起对约2000亿美元的中国出口商品加征10%的进口关税,并将于2019年1月1日将税率提升到25%,对另外的2670亿美元的中国出口商品未来也会加征10%-25%的关税,至此美国已经把时间表、部署全部公布。征税方案尘埃落定,此前存在的不确定性已经彻底消除,货物贸易关税的利空实际上已经出尽。 资本市场上的不确定性是最大的利空。可以预见的利空就不是利空,可以预见的风险就不是风险。市场是有效的,投资者是聪明的,一旦利空被确认,预期被充分反映,市场也会在同一时间迎来曙光。贸易摩擦最差的预期已在前期下跌中充分反应,实际上市场拐点已经出现。 作为世界第二大经济体,世界第一大贸易国,中国有巨大的经济体量、韧劲充足。中国幅员辽阔,有14亿人口和960万平方公里的土地,具备充分的回旋余地。中国改革开放四十年以来所积累的财富和经验,以及中华民族五千年以来所积累的文化底蕴、勤劳的人民,都将使得中国能够抗过贸易摩擦的坎。未来中美两国还存在通过贸易谈判产生超预期利好的可能性。 因此,在刘鹤副总理及一行两会领导人明确提出一系列提升资本市场信心、有效化解股权质押风险的举措后,未来A股市场将会走出良好的行情。 A股经过大幅度下跌后,可以确定的是,中国的股市在较长的一段时间内,被一个外围的、情绪性的、心理性的因素单边主导的过程已结束,未来中国A股将回归大国宏观面、实体经济以及上市公司基本面主导的时代。 外围市场利空出尽后,基本面将重新成为决定A股市场走向的主导力量,A股也将从单纯外围因素主导的表现中脱身,回归基本面常态。 A股在未来三年相对涨跌幅 将至少走赢国际主要资本市场50%以上 尽管国际主要股市进入了震荡期,但由于美国和全球主要市场均在高位,中国已是低位,所以即使美国及全球主要市场近期有一定幅度的下跌,下跌风险在A股市场已被提前消化和释放,对A股的中长期走势没有实质性的负面影响。 中国A股市场经过大幅度的风险释放后,现在进入了安全区域,A股在未来三年相对涨跌幅将至少走赢国际主要资本市场50%以上,中国将成为全球市场的一个相对避风港,中国资本市场值得坚定看好。 在中国40年的改革开放历程中,中国和美国是两个最大的受益者,彼此的共同利益远远大于分歧。理性是一种必然的趋势。从中美两国中长期经贸关系来看,虽然现在正经历着困难,但相信理性会最终战胜情绪。中美两国只能共赢,历史将倒逼两国再次回到共赢的道路上。 投资都是反人性的,我们要做的是尊重常识。A股市场和中美两国关系一样,虽然现在正经历着困难,但正如我之前所说:相信理性最终一定会战胜情绪。让我们团结起来,克服恐惧,在以习近平同志为核心的党中央领导下,在改革开放四十周年春风的沐浴下,携手共创中国资本市场美好的明天。 人物简介:王宏远,1999年8月至2009年3月历任南方基金旗下基金天元、基金开元、南方稳健成长、南方稳健二号、中国全国社保第101股票组合基金经理等职。后任南方基金投资总监、副总经理。2009年离开南方基金,转投中信证券首席投资官、自营负责人。2013年底重回公募,加盟前海开源基金并担任联席董事长,推动前海开源基金事业部制改革和股权激励,使得前海开源基金取得了快速发展,引人瞩目。[详情]

天风证券刘晨明:低换手时代来临 做有价值的事情
天风证券刘晨明:低换手时代来临 做有价值的事情

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 低换手时代来临,做有价值的事情 天风策略联席首席 刘晨明 摘要:股票市场投研体系伴随整个A股市场的重大变革可能才刚刚开始,降低换手率并寻找中长期基本面趋势,是最有价值的事情,也是战胜市场为数不多的途径。锁定中长期基本面趋势良好的公司,一方面有赖于对财务报表的跟踪,另一方面则要依靠于对“产业和产品”的深刻理解。 最近几个交易日,市场迎来了久违的反弹。但是在此之前的8、9个月里,A股市场却经历了至暗时刻,创业板指更是遭遇了史无前例的月线七连阴,整个A股几乎成为2018年全球表现最差的权益市场。 而这背后是A股整体ROE连续8个季度的抬升,哪怕今年三季度的经济已经开始比较快得下滑,但是头部上市公司或者规模以上工业企业的盈利,在供给侧改革的帮助下,集中度仍然在持续提升,净利率、产能利用率支撑了这些公司相对不错的盈利状况。但是此前上证综指、沪深300等重要指数PB估值跌倒历史分位数后5%附近的时候,确实已经过渡反映了包括未来经济下行、贸易战等极度悲观的预期。 但股票终究还是经济和基本面的晴雨表,从长期维度来看,股票市场的投资者一定是在寻找并买入长期基本面优秀的公司,于是每个投资者的合力就构成了整个市场的有效性。当市场与基本面趋势出现背离的时候,可能是两种情况,一是时间维度上的背离,市场整体被过于乐观或者过于悲观的情绪所主导,但往往时间不会很长。二是行业维度上的背离,例如某个产业受到政策的鼓励或者压制,导致股价暂时性偏离基本面趋势。 以美国市场为例,早有学者利用现金流折现模型,估算出过去40年美国股票市场上中位数公司的内在价值,并将这一数字的时间序列与美国市场的实际市盈率进行对比,可以发现,除了类似科网泡沫这样大的波动以外,对公司内在价值的估计与实际市盈率的走势基本上是吻合的。 拉长到更久的时间维度来看,过去200年的时间里,当我们剔除通货膨胀造成的影响后,美国股票市场的年化回报率基本稳定在6.5%左右。这一数据并不是巧合或者随即出现的,它与公司每年的业绩增长和股利分红有着密切的关系。 从更多国家近100年以来,股票市场的年化回报率来看,大部分稳定在4.5%到7%之间,而具体数字的高低,也取决于这个国家经济增长的水平,或者是否在较长的时间里发生过战乱、恶性通胀等灾难性的因素。 回到我们自己的市场,近两年,A股也在潜移默化中发生了一些不可逆转的变化,总结两点:一是价值投资体系的深化、二是低换手时代的来临。 估值逻辑重构,价值投资和投研体系的变革。主要来自几个方面的影响:制度(IPO、沪港通、并购融资)、监管(信披、金融杠杆)、外资(QFII、MSCI)等方面的引导,壳价值下降甚至湮灭,同时题材股炒作收敛,在这进程中,外资对A股估值结构的引导功不可没,市场整体风格逐渐回归价值,不管是价值蓝筹还是价值成长。价值投资理念在未来会进一步强化,估值结构逐步与国际接轨,且很难再逆转回去,做正确的事,寻找基本面的中长期趋势,是战胜市场的唯一途径。 进入低波动、低换手的新常态。今年以来,上证综指的日均换手率0.47%,而2017年和2016年的日均换手率分别为0.59%和0.65%,市场成交的活跃度和换手率均在下降。一方面,与市场整体较差的赚钱效应有关,另一方面,也与价值投资和长期资金占比提升的趋势有关、投资者持股周期变得更长。 这两点变化共同引导着A股市场投资的新趋势。对此,我们天风策略从今年6月份以来,陆续发布了一系列的报告,主要针对价值投资的逻辑以及如何选股的问题进行了深入的探讨。 具体来说,我们从两个维度出发,建立了两个系列的选股策略,即价值趋势策略以及长期品质策略,前者侧重于盈利及其趋势,后者侧重于盈利的长期稳定性。 首先,对于价值趋势策略,我们选股的方向是在于寻找盈利高且趋势确定向上的标的,不仅重视盈利的高低更重视其趋势性。一开始,我们讨论了市场上一直以来的困惑:到底选“好公司”还是“便宜的好公司”,数据回测结果显示,代表“好公司”的ROE策略,其长期收益率要高于代表“便宜的好公司”的PB-ROE策略,因此,我们确定了以ROE为核心来建立整个财务指标选股体系。进一步,我们针对ROE单指标的不足,讨论加入其他限定条件,最终由四个维度(盈利能力、持续性、估值和资产质量)来完善选股体系。自2009年5月至2018年9月,我们通过指标选股建立的基准组合年化收益率25.2%,同期沪深300年化仅2.0%;相比沪深300胜率为82.8%。另外,我们还讨论了在不同市场环境(上涨或下跌)中,财务指标的有效性,结果发现:选择景气向上的好公司最重要(ROE较高且趋势向上),而对于估值而言,可结合具体个股及行业情况进一步判断。最后,我们将选股视角放到更长的周期(5年)去考虑,结果显示,财务指标的有效性为:毛利率>PB分位>ROE。 其次,对于长期品质策略,我们更注重长期盈利的稳定性及分红能力。我们认为一家具有长期优秀品质的公司具有几个方面的特点:持续稳定的业绩成长性、持续较高的盈利能力、良好的经营性现金流、稳健的财务状况和战略。以此设定财务指标标准,并从2013年开始回测,结果显示:组合年化收益率为28.9%,年化超额收益率为19.3%。进一步,我们在品质成长策略中加入股息率的考虑,称之为品质股息策略,我们认为,持续高股息率的优秀公司,更具备长期盈利稳定性及抗风险能力。 另外,我们也尝试从消费品(iphone手机)的选择去思考消费品的长期价值体现,最后结论是时间的价值造就了IOS的辉煌。[详情]

李权胜:以价值投资、责任投资 促进股市的健康发展
李权胜:以价值投资、责任投资 促进股市的健康发展

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 以价值投资、责任投资  促进股市的健康发展 文/李权胜博时基金董事总经理兼股票投资部总经理  资本市场与一个国家的社会、经济、科技的发展紧密相连,这一点在发达国家(尤其是美国)过去一两百年的经济社会发展中已经得到了淋漓尽致的体现;具体来说,资本市场在一个国家的科技产业化、经济结构转型以及国民财富积累中的作用举足轻重。如果没有资本市场的健康发展,一个国家很难在世界上崛起成为一个现代化的大国;所以建设一个健康有效强大的资本市场对于中国未来经济社会的健康发展也是不可或缺。我们的十九大报告里面对于中国资本市场的发展也有着明确的指示,那就是“提高直接融资比重,促进多层次资本市场健康发展”。我们认为,“促进多层次资本市场健康发展”中主要包括我们股市的健康发展,而且只有股市的健康发展才可以更好地促进“提高直接融资比重”目标的实现。 一个股市的健康发展,我们认为需要监管体系、上市公司、投资者等多方的共同作用,具体包括市场制度的建设及完善、上市公司质量的提升,投资者投资理念的日趋成熟等诸多因素。考虑到笔者的工作性质及讨论问题角度,我们重点阐述从投资者投资理念层面来促进股市的健康发展。我们认为中国股市的健康发展需要投资者在投资理念上更多以“价值投资、责任投资”作为核心指引。 作为业内价值投资理念的首倡者和坚定践行者,博时基金已经深深地打上了“投资价值发现者”的品牌烙印。随着国内经济发展及资本市场环境变迁,我们所理解的价值投资理念也在与时俱进,主要包括两个层面:一方面,我们保留传统价值投资理念的真髓,同时进一步扩充为基于深度基本面研究和具备内在成长价值的“新价值”投资理念;我们的投资理念要求以严格的基本面研究和估值为基础,我们投资策略的核心是寻找在经济结构转型及细分行业变迁中具备真正成长潜力的“新价值”投资标的,而不会过多考量基于市场博弈、风格变化等因素的投机性交易。一方面,由于市场中短期容易受到诸多非基本面因素的影响,所以价值投资在很大程度是对理念的坚守,对上市公司长期成长预期的坚守,所以需要我们在投资中考虑长期投资的因素。当然考虑投资中资金的不同属性,我们认为价值投资、长期投资也需要更长久期资金的匹配。 考虑到国内股市历史上出现的一些问题及现存的生态环境,我们还倡导投资者需要把原有的价值投资理念进一步扩展到责任投资理念。作为机构投资者,责任投资一方面体现为我们和客户之间的信托关系,我们在投资管理全过程需要做到勤勉尽责,责任担当;一方面体现为我们在具体投资标的选择上需要责任投资,即对上市公司选择除了回报指标的主要考量之外,我们还要将环境、社会责任和公司治理(简称ESG)等因素纳入备选标的的投资要求中。我们投资的主要目标希望可以与对环境友好、充分承担社会责任及具备良好治理结构的上市公司一起成长,在长期的投资中既获得不错的投资收益,也可促使公司更好地去履行社会责任。具体来看,对于我们基于责任投资原则所选择的上市公司,不仅仅需要具备有良好盈利能力的商业模式要求,而且它的发展还需要有积极向上的价值观,对我们的环境和社会应该具备正向的影响。此外,从我们责任投资的实践来看,基于这一原则的投资还可以帮助我们在具体投资中更好地去识别风险和降低风险;考虑到近几年A股出现各类重大问题的上市公司,按照我们的责任投资要求去衡量,它们都不会成为我们的投资选择。 当然,前面我们也阐述了股市的健康发展需要监管体系、上市公司及投资者等多方的作用,“价值投资、责任投资”的理念除了在投资过程中起到重要作用外,其内涵也可以进一步引申到监管体系及上市公司层面。比如说,我们的市场制度建设中要有更多“奖优罚劣”的导向,一方面对于积极分红回馈投资者的上市公司要有很好的激励,一方面对于主营业务质量不佳、发展战略混乱且过度融资甚至财务造假的上市公司要有严厉的惩罚等。又如上市公司要本着对投资者、对社会负责任的态度,以价值的理念积极努力做好原有主营业务,同时稳健对外并购扩张等。中国股市目前发展仍然不够完善,其未来的发展仍然需要全社会多方力量长期的共同努力;不过我们相信,只要市场参与各方主体本着价值理念、责任理念去看待、去实践,我们的股市未来一定会更加持续健康地发展。[详情]

中欧基金窦玉明:股市和基金业有望迎良性互动新阶段
中欧基金窦玉明:股市和基金业有望迎良性互动新阶段

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 中欧基金窦玉明:股市和基金业有望迎来良性互动新阶段 窦玉明  中欧基金董事长 2018年,A股市场28岁,即将步入而立之年。在过去20余年间,A股“牛短熊长”,牛熊切换周期短。据Wind资讯统计显示,A股牛市的平均持续期仅21个月,而美股牛市平均可持续65个月,3倍于A股;A股熊市平均持续23个月,美股则为19个月。 注:统计时间从1998年10月-2018年9月,“牛市”为持续上涨超20%的时间段,“熊市”为持续下跌超20%的时间段(Wind资讯,中欧基金整理) 与历练了200余年的成熟市场相比,国内的A股市场可谓名副其实的“新兴股票市场”。在其建立之初,受制于各项机制不健全,市场套利机会较多,短期交易较长期投资更易获利,“短炒”因此成为早期市场的主流投资方式之一。 然而,随着A股生态环境的持续向好,未来股市或将迎来牛长熊短的新阶段,股票型公募基金也有望和股市形成良性的互动,迎来大发展。 三大因素改变A股生态 “牛长熊短”条件逐步具备 1、优质企业供给增加 2000年以来,中国证券市场不断扩容,民企逐渐取代国企成为上市的主力。随着各行业龙头企业的纷纷上市,A股上市公司的质量逐步提升,更为A股投资者提供了丰富的优质标的。Wind数据显示,2002年上市公司中ROE(净资产收益率)大于15%的企业仅为52家,而到了2017年则增至677家,增速超过10倍! 2、历史估值低位,投机向投资转变 随着市场化程度的不断提高,A股的整体估值也逐步与海外成熟市场接轨。截至2018年9月,上证综指估值在过去20年中下降了69%,同期SP500指数下降11%,A股市场估值已经低于美国股市。即使对比全球股市,A股的估值水平依然处于低位区。 3、机构投资者占比不断提升,投资更趋长期理性 A股的投资者结构发生了显著变化。2003年,机构投资者持股比例仅为4%,而到了2018年中期,这一数据已逐步提升至47%。未来,A股市场的机构投资者占比还将进一步提升,外资机构也将在其中扮演重要角色。 2017年,A股经历四次闯关最终成功纳入MSCI指数,并在今年9月纳入权重提升至20%。截至2017年末,境外投资机构持有A股市值约8860亿元,在流通市值中占比2%,且增长态势迅猛。未来,市场上长期理性的机构投资者占比或将越来越高。 两大因素影响未来股市资产管理新规和个人养老税优政策 2018年4月,央行联合三会和外汇局发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》,规定金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理,对非标投资将加强限制,金融机构不得承诺保本保收益,并应当向投资者传递“卖者尽责、买者自负”的理念,打破刚性兑付。 资产管理新规的推出对股市产生重大影响,投入刚兑产品的几十万亿资金也将进行重新配置。注重安全性的资金可能会转向货币基金、银行存款等收益较低的产品,而追求较高收益的则会选择净值化金融产品。从全球经验来看,股票型公募基金是高风险高收益偏好投资者的最佳选择。因此,资产新规的推出或将挤出部分资金进入股票基金,推动主动型价值投资大发展。 税优政策助力个人养老金入市带来长期稳定资金 目前,我国人口老龄化加速,养老资金储备严重不足,养老形势十分严峻。为推动个人养老金的发展,今年4月国家推出了个人养老税收优惠政策。个人如果参与养老投资,当期的税收可递延至退休之后再缴纳,实质上是国家在政策上给予购买养老保险产品个人的税收优惠,以此鼓励广大民众积极参与养老金投资。此后4个月,我国首批14只养老目标基金获批,其中,中欧养老2035等养老产品已于近日成立并进入建仓期。 借鉴海外经验,个人养老金入市可为市场带来大量长期稳定的资金。美国个税递延政策使得以IRAs计划为代表的个人养老金市场快速壮大,成为美国共同基金和资本市场最主要的资金来源。 2006年,美国在养老金改革法中,更将目标日期基金(TDF)设定为个人养老账户的默认选项。在此后的十余年间,TDF基金连续22年资金净流入,总规模超出1万亿美元(截至2017年)。同时,美国 IRAs 账户中约有48%的资产投向包括TDF在内的公募基金,规模达到4.3万亿美元。长期稳定的资金注入,推动美国股市持续健康发展,并使市场参与者的投资理念和策略发生转变。在这一时期,彼得林奇、巴菲特等一大批价值投资大师崭露头角,“买入并持有策略”深受认可。 当下,我国个人养老税收优惠政策允许个人每月享有1000元(或月工资6%孰低)人民币的税收优惠额度。假设未来有两亿人开立个人养老投资账户,平均每月投入500元,那么每年个人养老账户的总额会增长1.2万亿,而且会不断累积,发展空间巨大。 随着养老目标基金的推出,中国第三支柱建设和个人养老金市场正不断地发展壮大,未来中国的公募基金行业和股市也将因此受益,迎来大量长期稳定且源源不断的资金注入。股票、基金等品类的投资管理将更加立足于基本面研究,真正秉承长期价值投资理念。而经历近几年的调整,股指已处于估值低位,这为养老资金的入市提供了良好机遇。随着股市生态环境的向好发展,未来股市或将迎来牛长熊短的新阶段,股票型公募基金也有望和股市形成良性的互动,迎来大发展。[详情]

韩玮:设立平准基金为股市健康发展保驾护航
韩玮:设立平准基金为股市健康发展保驾护航

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 设立平准基金为股市健康发展保驾护航 韩玮  著名对冲基金经理、恒丰泰石董事总经理 近期海外股市下跌,引发A股市场出现恐慌性、非理性的下跌走势。A股市场到底存在哪些根深蒂固的问题?这些问题都有哪些危害?产生这些问题的深层次原因到底是什么?到底应该采取哪些措施来维护股市的长期健康稳定发展? 自1990年上海证券交易所成立以来,A股市场一直存在两大顽疾:第一,大盘始终存在急涨急跌的问题,第二,经常同时存在大盘蓝筹股被严重低估和小盘题材股被严重高估的“二元结构”。 A股市场存在的上述两大问题,不但影响股市的健康发展,而且会对实体经济的发展造成损害。一方面,股市的急涨急跌导致投机炒作风气盛行,致使多数投资者不但痛失了——A股市场伴随着中国经济高速增长的28年大牛市的机会,而且还产生投资者大面积亏损的现象,使投资者很难形成稳定预期和长期投资股市的信心,无法形成财富效应,进而影响消费、投资和实体经济增长。另一方面,急涨急跌和二元结构往往导致股票价格远远背离上市公司的内在价值,导致金融市场失灵的现象发生,降低且扭曲了资本市场的资源配置作用,形成了抑制经济增长,引发金融危机、经济危机甚至社会危机的隐患。 A股市场长期以来都无法走出急涨急跌和二元结构的怪圈是有很多原因的,其中,主要原因是以下几个方面:第一,A股市场刚刚成立时,由于规模较小,存在供不应求的现象,随后又出现小盘股供不应求。第二,早期A股市场法制化不高、监管手段不足,导致内幕信息、操纵市场等违法违规现象猖獗,投资炒作之风盛行。第三,A股市场成立时间很短,市场环境变化很快,投资者对股市的政策调整,往往产生情绪化的过度反应。第四,大多数个人投资者和部分机构投资者追涨杀跌、过度投机、缺乏价值投资理念。 近三十年来,经过监管机构和广大市场参与者的不懈努力,A股市场取得了诸多长足的进步,股权分置改革、发展公私募基金、推出融资融券、境外合格机构投资者、开通港股通、改革新股发行、大幅提升监管力度等,这一系列重大措施都非常有利于逐步解决问题。建议今后能采取以下几方面措施来维护股市的长期健康发展: 第一,大幅提升社保、年金、保险等长期资金投资股票的上限。对长期投资者而言,股票对抗通货膨胀风险的能力远远优于债券。国内外股票的长期投资数据证明,只要投资期限达到15年以上,股票的收益会高于债券,风险更是低于债券。过去18年,全国社保基金累计投资收益超过1万亿元,年化收益率高达8.4%,大幅超出同期企业年金基金的收益率。实践证明,股票类资产的收益贡献对保障类基金的业绩起到了举足轻重的作用。《漫步华尔街》作者、成功投资实践者、普林斯顿大学教授马尔基尔建议:“即便投资者年近七旬,我还是建议他们在投资组合中保有40%的股票,以抵御通货膨胀。” 第二,采用内在价值来衡量股票投资机构的长期投资表现,切实地鼓励长期投资。以非理性的短期市场价格来衡量、考核长期投资的成绩,必然导致长期投资短期化,甚至为了美化短期财务报表和监管指标,牺牲长期利益、损伤长期价值。例如,对于社保、保险等长期资金在沪深300指数范围内、10倍市盈率以下的股票,满足三年以上持有期的,可以按照买入成本和净资产变动进行会计处理和业绩考核。 第三,鼓励对股票型基金设定三年以上投资锁定期。由于股票组合的风险随着投资时间的延长会显著下降,建议随着投资锁定期的延长来降低投资于私募基金的门槛要求,并减免相关税收。通过让投资者在长期投资中获得盈利来形成财富效应、消除恐惧,并教育吸引投资者长期投资、价值投资。 第四,投资者教育要从青少年抓起。历史证明,错误的投资理念一旦形成,想要转变是极其困难的。应从中小学开始,教育未来的投资者树立长期投资、价值投资理念,避免落入投机炒作和金融骗局的陷阱。 第五,创业板尽早实行新股发行备案制。一方面,目前的审核制不利于创新、创业企业在国内上市,出现了阿里、腾讯、小米等新经济企业远赴海外上市的尴尬局面。另一方面,国内投资者成熟度偏低,全面实行备案制可能会令一部分投资者无法适应潜在风险,率先在创业板实行备案制,可以兼顾两面,当然,创业板的投资者需要重签新的风险揭示书才能投资新上市的股票,进一步明确风险自担,买者自负。这样可以使投资者群体适当分类,进一步加快新股发行市场化进度。 第六,成立平准基金维护金融市场稳定。类似于国家的粮食储备一样,平准基金有利于股票市场削峰平谷,使价格与价值趋于一致,有利于提升资源配置效率和化解金融风险。在市场悲观的时候,光靠媒体宣传很难阻止多米诺骨牌,必须靠平准基金出手。平准基金行动必须以股票内在价值为基准,建立完善的筹集、入市、退出、信息披露机制。 此外,尽快修订证券法,加大对违法违规的打击力度,进一步放松管制的同时强化监管,遏制公募基金投资短期化,都是化解中国股市难题的重要举措。相信未来的中国股市一定会为提升广大投资者财产收益、促进中国经济健康发展发挥更大的作用。 作者简介: 韩玮先生,著名对冲基金经理,高级经济师,清华大学工商管理硕士。拥有中国注册会计师资格以及大陆和香港证券期货从业资格,清华大学MBA校友会金融协会副会长,清华大学经管学院AMP项目MBA导师。先后担任五洋期货交易部经理、总裁助理;中国银河证券资产管理总部投资管理部经理、投资副总监、总监、行政负责人;华富基金指数基金经理、投资总监;光大金控董事总经理;现任恒丰泰石总经理。[详情]

新时代证券潘向东:加大优先股发行 解除质押平仓风险
新时代证券潘向东:加大优先股发行 解除质押平仓风险

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 作者:新时代证券 潘向东 刘娟秀 近期A股持续下跌,短时间内上证直接击破2500点,创业板更是从5月的1800多点到现在跌破1200点。这种快速下跌已远非中美贸易摩擦、经济先行指标回落等因素所能解释,即便点燃此次A股下跌的美国股市,近几天也已经企稳,把下跌的原因去归结外部因素,我们也很难得到满意的解释。 那么是什么原因导致了近期A股的快速下跌? 主要的原因是在经济环境相对低迷的条件下,民营企业的信用已经遭到质疑,海外市场下跌,引发了国内A股市场的跟随,随着股指中枢的下移,大家对场内质押品的忧虑徒增,特别是对本来信用就受到质疑的民营上市公司。从10月国庆后A股市场的走势来看,这种忧虑已经慢慢演化为恐慌。 为何投资者会对A股的质押品市场如此担忧? 根据中证登数据,目前 A股市场上超过 97%以上的上市公司参加了股权质押,截至2018年10月16日,市场质押市值为4.4386万亿元。 根据Wind按证券统计的大股东质押数据,两市共有2423家上市公司大股东存在股权质押未解押,占全部A股的68.2%。目前,大股东触及平仓市值约29511.27亿元。 目前有平仓风险的板块中,中小板占比最大,中小板共有739只股票被质押,合计质押1674.93亿股,占中小板总股本的20.09%。 筛选出的股权质押风险比较高的前200家上市公司,股权质押比例超过50%以上的为139家。累计质押比最高达到82.18%,如银亿股份。 在这么一个庞大的质押市场面前,假若股市出现持续的下跌,那么由于很多股票市值的缩水,进行了股权质押的股东将面临平仓压力,这样将强化市场的下跌。一些投资者即便觉得一些上市公司具有投资价值,但当他们觉得未来有股权质押平仓压力的时候,短期内也不敢伸手购买,这样很容易产生市场流动性的缺失。一旦流动性缺失,在无量下跌面前,股权质押平仓的压力将越来越大,从而强化市场下跌,假若没有外力来打破这种循环,那么“股灾”就近在咫尺。 6月份以来的数据已经在印证这种演化过程。根据Wind数据统计,今年1-5月,共有319家公司发布了500份有关补充质押的公告。而在市场持续下跌的6月份以来(截至10月15日),共有688家公司发布了1753份有关补充质押的公告,无论是公司数还是公告数都翻倍。 2018年,随着市场调整,股票质押风险已经在逐步暴露,目前来看,多数公司仍然通过采取追加保证金、质押物或者提前回购部分股票收益权等措施化解质押风险。但一些之前扩张欲望较强,大股东质押率较高的企业,面对流动性的紧张,不得不走上处置质押资产,交出控股权的道路。截至目前,国资委、地方政府、中央事业单位在内的国资系主体已参与24家A股上市公司的控制权交易。 中小板的很多民营企业,从产品的研发、生产到销售都是创业者一手打造。一旦由于质押品出现平仓风险,导致控制权的转移,上市企业的经营风险就会徒增。假若收购方属于同行业领域的企业,经营风险的冲击相对小一些。假若收购方属于非同产业类的、非同行属性的企业,仅仅是出于对上市壳资源的猎取,那么带来的经营风险可能是灾难性的。 在经济景气向好的时候,民营企业扩张的欲望自然比国有企业要强,但一旦经济景气向下,扩张型的民营企业受到的冲击比那些一直稳健经营的国企必然要大。与此同时,由于金融体制的安排缺陷,在经济不景气的时候,民营企业的信用将得到极大的破坏,从而进一步强化民营企业融资难。此时一旦民企上市公司的股权质押品也受到挑战的时候,很多民企上市公司很难有回天之力。国有企业、地方政府等趁机去接盘民企上市公司的控制权,看似是一个市场化的结果,但很容易让人怀疑不是“国进民退”,因为归根原因还是金融体制安排的缺陷。 假若这种控制权未来由于股市的进一步下跌,带来更多的上市公司出现控制权转移,那么这将恶化实体经济发展的生态坏境。与此同时,不仅仅带给A股的投资者是恐慌,甚至可能导致信心的崩塌,引发系统性金融风险。 那么有没有更好的办法避免这种情况出现?我们觉得特殊时期,可以考虑启用特殊的政策来化解潜在的危机,避免系统性金融风险。所谓的特殊政策就是政策性金融机构出手,通过这一外力来打破目前市场下跌带来的不平衡。 但政策性金融机构出手首先考虑的是资金的安全性。就目前而言,较为有效的办法就是对经营不错,历史上也治理相对完善,没有不良记录,只是因为大股东面临了股价下跌带来股权平仓引发流动性风险的上市公司,可以考虑它们针对国家指定的金融机构来增发优先股,缓解短期质押品风险所带来的信用危机。 优先股是指依照公司法,在一般规定的普通种类股份之外,另行规定的其他种类股份,其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产。优先股股东按照约定的票面股息率,优先于普通股股东分配公司利润。公司因解散、破产等原因进行清算时,公司财产在按照公司法和破产法有关规定进行清偿后的剩余财产,应当优先向优先股股东支付未派发的股息和公司章程约定的清算金额,不足以支付的按照优先股股东持股比例分配。尽管优先股收益以稳健为主,但风险相对于在二级市场购买股票或者承接股权转让而言要小很多,这对于控制风险在第一位的国家政策金融机构而言,比较适合。 与此同时,优先股股东的表决权受到限制。除特殊情况外,优先股股东不出席股东大会会议,所持股份没有表决权。但是公司累计3个会计年度或连续2个会计年度未按约定支付优先股股息的,优先股股东有权出席股东大会,每股优先股股份享有公司章程规定的表决权。这对于目前处于水深火热之中的民营上市公司而言,也很容易接受,它们接到受让资金之后,也不必担忧公司经营受到干扰。 此外,由于优先股票股利不是发行公司必须偿付的一项法定债务,如果公司财务状况恶化时,这种股利可以不付,从而减轻了企业的财务负担。而且,由于优先股票没有规定最终到期日,它实质上是一种永续性借款。优先股票的收回由企业决定,企业可在有利条件下收回优先股票,具有较大的灵活性。这对一些认为困难只是暂时的民营上市企业而言,后续的担忧也可以缓解很多,一旦企业经营正常,如果它们担心股息支付会影响企业的成长性,可以考虑收回优先股。[详情]

吴国平:建议监管层加强预期管理 少一点过度行政管理
吴国平:建议监管层加强预期管理 少一点过度行政管理

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 作者:吴国平 财经评论家,牛散大学堂校长 如果真的让要中国的证券市场未来走得更好,积极健康向上发展的话,作为前线人员,我提出一些建议: 首先我认为监管层的预期管理非常重要,要积极加强预期管理的工作。我发现目前管理层在预期管理方面的工作是不够积极的,或者说是不够充分的。比如说每年的或者未来几年的新股的融资规模,其实可以做一个提前量告知,让大家心中有数,但事实上这一点没去做。没做就会让很多人疑惑未来是不是有很多独角兽和大盘股会陆陆续续要上市,这一点预期是压制市场情绪,导致很多人继而看空的一个很重要的因素,也是导致有些时候恐慌无限度放大的一个很重要的因素,所以我觉得预期管理未来一定要进行积极地改进。我们不反对融资,但是融资活动在熊市阶段是不是可以多释放一些善意,比如说每年少一点上市融资额度,少一点公司来二级市场上市。这一点要是做到了,我相信良好的预期会给市场情绪起到一个振奋作用。   第二点也依然是预期管理的一部分,就是少一点过度的行政管理,特别是对二级市场的行政管理。二级市场的这种波动本身就是投资者正常交易的结果。比如有些时候股价连续大涨的时候,动辄停牌核查,但是连续大跌,没有停牌核查,这一点也会让市场上很多博弈的资金心生恐惧。“水至清则无鱼”,现在市场如死水一滩,跟“鱼”太少有很大的关系,所以我个人觉得管理层在这一块应该要减少行政干预,市场只要在合规、合理、合法的背景之下运行,就让它充分的自由交易而不去过度干预,我觉得做到这一点也非常的重要。 第三点就是积极去帮助目前存量的上市公司改善生存发展状况。我们不要急于去引进一些新上市公司,我们目前更需要去做的是想办法让当下存量的这些上市公司更好的生存下去,能更好的发展。我认为监管部门在这方面有所作为应该是当仁不让的,要积极去引导做这样的工作,这部分的工作应该是重中之重。近期市场有很多风险是来自于质押的问题,所以当下的主要精力应该放在怎么多释放一些能量协助有质押问题的企业度过现在的非常时期,而不是花更多的精力去让更多的新企业进入到二级市场。我觉得帮助存量上市公司度过非常时期的工作是监管部门当下需要加大力度去做的。如果真的能做到这一点,我相信整个市场走好也是水到渠成的事情。因为做到这一点,自然就意味着我们上市公司质量得到了提升,质量得到提升,再加上良好的预期管理,请问我们能不形成一个良性循环吗?那是必然的。我觉得光是这两块都做好,就已经非常OK了。 至于说辅助的手段,比如说降印花税等等,这些都是非常好的辅助手段。综合这些,我相信我们的A股市场逐步走向慢牛和长牛,是指日可待的事情。我觉得我们有很多好牌可以打,只是说现在打牌的方式,还有先打的牌稍微出现了一点问题,所以导致了目前稍微有一点风吹草动,就让整个市场出现一个无法控制的剧烈动荡。我们衷心希望A股市场能够逐步的走好。A股市场走好对大家都好,整个生态链也都会好起来。当然到了这个阶段,我们对中国的未来依然是充满信心的。虽然现在有很多问题需要去解决,但是并不代表不能解决,这些问题都是能解决的。所以不管指数如何,现在的我们都并不悲观,这是第一个。第二个就是我们对未来中国包括管理层中长期的发展,也是充满着信心的。 所以在这个时候,我觉得大家包括我们都需要保持好一个积极的心态,坦然面对,然后该来的总会来的。这个市场的运行本身就是牛熊不断转化的一个过程,现在是熊的尾声阶段,我们要静心的去等牛。我相信这个牛一定会来,而且一旦来临的话,它会走得很长远,因为这次的新牛是经历了一次巨大变革而来的。另外我也相信迎来新牛和新变革,会慢慢让整个市场渐渐绽放出它真正的魅力。 衷心希望未来我们的A股市场通过这次剧烈的动荡和残酷的洗礼,走向一个健康发展的道路。对于接下来的走势,我始终相信一点就是跌多了一定会涨。这个位置对很多资金而言已经具有相当大的诱惑力,并且这个位置也具备发动一波阶段性逆转行情的基础,一切我们不妨拭目以待。[详情]

融通基金总经理张帆:长效的股市进出机制是发展根基
融通基金总经理张帆:长效的股市进出机制是发展根基

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 作者:融通基金总经理张帆 摘要:今年股市整体下跌明显。从结构看,中小创上市公司的跌幅要明显大于以上证50为代表的大盘蓝筹股。以史为鉴,分化是永恒的主题,美国纳斯达克2000年的上市公司里面,只有少数公司成长为巨头,80%已经退市或者沦为僵尸股,这也是自然界优胜劣汰的规律。但是当下市场股权质押金额较大,持续的非理性下跌会放大整个金融链条的风险。目前市场信心缺失,需要多方面举措提振市场信心。中长期看,我国在近30年的证券市场建设中取得了不少成就,但在上市公司进入和退出机制中尚未形成长效机制,导致同涨同跌现象明显,壳资源价值过高。未来随着制度的完善和健全,个股分化会更加明显,整体A股将进入去伪存真洗盘期,而成熟的机构投资者将在这大浪淘沙的过程中走出来。 全文 今年以来股市下跌明显,上证指数跌幅逾20%,深成指跌幅逾30%。从基本面看,上市公司经营业绩整体可圈可点,上半年全体上市公司收入同比约13%增长,净利润约14%增长。但股市表现较差有几方面原因,一方面是金融去杠杆背景下,各类金融风险持续暴露,另一方面是中美贸易摩擦也导致市场对未来整体宏观环境担忧。但站在当前时点,无论历史纵向,国际横向对比,A股市场估值已经在底部区域,具备长期的投资价值,已经无需过度悲观。 短期提振市场信心是一致共识 估值回归内在价值是市场的自然规律,但现在市场股权质押金额较大,持续的非理性下跌会放大整个金融链条的风险。根据wind统计,目前A股共有2100余家公司进行了股权质押,整体质押市值高达4.9万亿,约占整体市值10%。具体来看,大股东累计质押超过99%的有275家,占比约8%,90%以上的486家,占比约14%,80%以上的有638家,占比约18%。大股东补仓的空间较为有限,指数持续下跌会导致金融风险向券商乃至更上游传导。目前,提振市场信心已形成市场的一致共识,各地政府也在积极的推进资金的落实,比如深圳市政府就安排了数百亿“风险共济”资金来解决股权融资问题,这是积极的信号。周五监管层的讲话表明了高层高度重视股市的健康发展,政策底部已出现。从政策到资金面的支持,把市场信心稳住,都将有利纾解当前股票质押的困境。 中长期看,长效的股市进出机制是市场健康发展的根基 近30年来,我国证券市场取得了巨大成就,尤其是监管部门近两年对资本市场采取的严监管是有目共睹,但在上市公司进出机制上还有很大提升空间。回归到股市的本源,就是让大量的公司到市场里被定价的,股民分享上市公司未来的成长。就像自然界优胜劣汰一样,上市公司的分化是必然的规律。从成熟的资本市场历史看,美国纳斯达克2000年的上市公司里面,至今只有少数公司成长为巨头,80%已经退市或者沦为僵尸股。而最近十年期间,纳斯达克退市公司就超过7000家,而中国股市由于长期以来供给受限和缺乏健全的退出机制,导致壳资源价值过高。而壳资源只存在投机价值而没有投资价值,这就导致市场同涨同跌现象明显,根据数据回测,有个小市值壳资源策略,每年年初买入最小市值轮动。05年到15年年化回报超过30%,远远超过其他策略。但从投资角度,壳资源是没有价值的,这类机会也不是机构投资者参与的范围。所以建立长效的上市公司进出机制,市场才会更愿意是分享优质公司的成长价值,从而形成市场稳健成长的正反馈闭环。 大浪淘沙,去伪存真,成熟的机构投资者将成为市场主流 今年以来,中小创上市公司的跌幅要明显大于以上证50为代表的大盘蓝筹股,里面存在优质成长股被错杀,但整体看也是高估值泡沫的理性回归。如前所述,壳资源价值的回归是个必然的趋势。从百年资本市场的运行结果看,市场分享的是不会是群体性成长的机会,而是个体公司成长的机会,甚至是少数的个体公司的成长机会,美股互联网泡沫破灭以后成长起来的包括亚马逊,谷歌等七家上市公司,到现在占了纳斯达克超过一半总市值。也只有在这种市场里面,成熟的机构投资者才能分享公司的价值,才能长期稳健发展。巴菲特在《伯克希尔公司股东手册》里面清晰定义了公司的内在价值,就是从公司生命周期获得的所有现金流的价值。 机构投资者在专业化研究上更具优势,未来更多聚焦于公司的内在价值,成为稳定资本市场的重要力量。[详情]

乔永远:散户化导致熊市 改善投资者结构是牛市前提
乔永远:散户化导致熊市 改善投资者结构是牛市前提

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 10月19日,国务院副总理刘鹤、以及一行两会等管理层集体表态,推动股市健康发展,兴业银行首席策略分析师乔永远认为,2019年出现牛市有三个前提:第一,改善风险偏好;第二,鼓励上市公司回购股票;第三,放水养鱼,增量资金入场,引导长期资金入市,改善投资者结构。 图:兴业银行首席策略分析师 乔永远 乔永远表示,引导长期资金入市、改善投资者结构,又包括两个层面:一、政策层面建议:通过税收减免、交易手续成本等方式鼓励资金长期持有基金,鼓励机构个人申购基金,减少指数基金税收等;二、机构行为选择:银行、保险等机构贡献长期资金的“源头活水”,主动筛选优质企业,避免短期炒作投资。通过长期财务投资、产业基金投资,给予专注主业的公司更好的市场评价和估值。这也有助于A股打破长期以来存在的“劣势企业通过资本运作套现-资金投资持续短期化”恶性循环。 以下是报告全文: 2019牛市三大前提:放水养鱼 来源: 兴业研究作者: 乔永远 兴业银行首席策略师,林莎 兴业研究分析师 2018年以来股票市场接连地量下跌。当前市场预期极度悲观。成交量、换手率屡创新低,个股破净率已超过历史上三次大底时期。同时,市场对接连出现的正面信号“视而不见”。不管是企业盈利的接连改善、去杠杆政策的阶段趋缓还是A股纳入MSCI及富时罗素指数,都没有将A股拉出寻底的“泥潭”。 10月19日,中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤就当前经济金融热点问题接受采访表示:“政府高度重视股市健康稳定发展,促进股市健康发展,一定要有针对性的推出新的改革措施”。中国人民银行行长易纲称:“近期股市波动主要受投资者预期和情绪的影响,总体看股市估值已处于历史较低水平。与我国稳中向好的经济基本面形成反差。”银保监会主席、证监会主席也就此问题发声。银保监会主席郭树清指出“要求银行业金融机构科学合理地做好股权质押融资业务风险管理”、“充分发挥保险资金长期稳健投资优势,加大保险资金财务性和战略性投资优质上市公司力度。允许保险资金设立专项产品参与化解上市公司股票质押流动性风险,不纳入权益投资比例监管”。中国证监会党委书记、主席刘士余指出:“证监会始终坚持以改革开放创新为主线来稳定和提振市场信心。近期推进的主要措施包括:一、即将出台《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》。允许过渡期内相关产品滚动续作,以承接未到期资产;二、尽快完善上市公司股份回购制度;三、继续深化并购重组市场化改革;四、鼓励地方政府管理的各类基金、合格私募股权投资基金、券商资管产品分别或联合组织新的基金,帮助有发展前景但暂时陷入经营困难的上市公司纾解股票质押困境,促进其健康发展;五、鼓励私募股权基金通过参与非公开发行、协议转让、大宗交易等方式,购买已上市公司股票,参与上市公司并购重组。” 在前两期的报告中,我们提出2019年出现牛市的两个前提:改善风险偏好和鼓励上市公司回购股票。在一致的悲观预期之下,走出市场底部、启动牛市还依赖于增量资金入场。本轮的增量资金大概率来源于长期资金。 一、历史上,A股由增量资金驱动的牛市 回看历史上几轮市场底部,都是政策方向明朗的情况,投资者看到更为长期的图景后,增量资金入场启动的牛市行情。2005年6月,A股推出“股权分置改革”,恰逢公募基金的黄金发展时期,成为助推2006-2007年大牛市的最大动力;2008年10月,在“四万亿”政策刺激下经济触底回升,快速发展的信托、私募股权基金成为主要增量资金来源,带动股票市场“V”型反转;2013年6月,“钱荒”之后央行释放流动性,股票市场随之回暖;2014年4月开始,降准降息推动无风险利率下行,股票市场开启新一轮估值驱动的牛市。场外配资、两融等杠杆资金成为市场上扬的加速器。2015年6月,融资融券余额达到2.3万亿元,沪港通的买入成交额达157亿元,为自2014年末启动以来的峰值;2016年四季度开始,险资“举牌”高峰带动大盘蓝筹估值修复。与此同时,外资投资A股的规模也随之增加,QFII持股市值从2016年初6.6万亿元增长到2018年初的12.6万亿元,是过去两年以来结构性牛市的主要推动力之一。 二、散户化、短期化投资导致走出底部越来越难 观察过去几轮A股市场牛熊切换的时间周期,我们发现这些牛市持续的时间都很短,这与美股市场长期牛市截然不同。美股自2009年开启牛市以来,标普500从680点(2009/03/09)上升到了2914点(2018/08/29),涨幅326%。反观A股,这段期间内经历了三轮短暂的牛市。第一轮:沪深300指数从1648点上涨到3786点,涨幅127%(2008/11/03 -2009/08/04);第二轮:沪深300指数从2161点上涨到5335点,涨幅146%(2014/06/19-2015/06/12);第三轮:沪深300指数从2855点上涨到4403点,涨幅53%(2016/01/29-2018/01/26)。而在其余的时间市场都在回调。 牛市难以持久的同时,换手率也呈现出极强的顺周期性和高波动性。2004年以来,换手率在75%-700%之间宽度波动:在牛市的顶点,换手率也随之大幅抬升,而在市场底部,成交平淡。这种现象在2014年以后的市场极为明显。反观美股,换手率在40%-115%之间,且近几年来,维持在40-60%之间平稳上升。 更进一步看,导致牛短熊长、换手率高度波动的原因是A股的资金来源呈现散户化、短期化的特征。当前,A股市场中个人投资者占比达到44.49%,机构投资者占比仅为24.18%。而美股市场的机构投资者占比高达92.18%。投资结构的差异带来持股期限的差别:2000年以来,A股投资者平均持有79个交易日,显著低于美股投资者平均持有期的314个交易日。从单一股票和基金的持有期限来看,当前所有A股平均持有期限仅3-4个月,基金投资者持有单只基金平均时间少于1年的有43.1%,其中持有期不足6个月的有16.8%。 2018年以来市场持续走不出底部的症结所在:散户主导、短期投资导致羊群效应明显,投资预期的自我强化效应显著。这直接导致一个结果,在市场低迷时期,打破市场一致悲观预期的难度越来越大。 三、长期资金入市,改善投资者结构是牛市的前提 参考美股经验,1978年推出401K计划之后,大规模增长的养老金成为了股票市场的直接资金来源,标普500在1980年-2000年的20年间上涨了1452%(此前的20年指数仅上涨14%)。在这20年间,股票市场与增量资金形成共振效应:机构投资者占比从30%上升到了50%,家庭持股比例下降,转而选择购买共同基金参与股票市场。共同基金的份额从8.2亿美元上升到1.5万亿美元。2000年美国401K计划的资产总额达1.74万亿美元,共同基金的持有量是0.83万亿美元,持有股票市值达0.57万亿美元。 考核期限短期化是制约A股长线资金进入的核心原因。根据对近10年国内基金公司的数据统计,市场上六成基金公司的考核周期都在三年内,基金经理的任职年限以一年内居多,占到了23%,上市基金的平均持仓时间均不足1.8年。 而实际情况来看,在A股,拉长投资期限的投资确实能获得超额收益率。全国社保基金自2000年成立,至2017年末年化收益率为6.38%(以2007年末为基准),相对于上证综指超额收益率达9.95%(年化收益率为-4.57%)而若以一年为考虑期限,每一年的收益率波动较大(极差达22.9%)。 推动A股市场的长期资金投资、改善投资者结构,从监管政策和机构行为两个层面入手: 第一、政策层面建议:鼓励机构、个人申购基金。通过税收减免、交易手续成本等方式鼓励资金长期持有基金。具体包括申购基金可以使用税前资金,超过1年期的按20%的资本利得征税,减少指数基金税收,持有一年以上不交税。从当前市场情况来看,所有A股平均持有期限仅3-4个月,基金投资者持有单只基金平均时间少于1年的有43.1%,其中持有期不足6个月的有16.8%,投资期限较短。通过税收鼓励的方式有助于拉长股票市场投资期限。 第二、机构行为选择:银行、保险等有可能贡献长期资金的机构,可加大参与股票市场的力度。当前银行、 保险参与股票市场力度有限,未来增长空间较大:截至2017年底,银行理财产品规模29.54万亿元,2.8万亿元资金进入股市,权益类资产占比仅9.47%;截至2018年7月,保险资金运用余额规模15.7万亿元,其中1.99万亿元资金进入股市,权益类资产占比也仅12.66%。 银行、保险筛选并投资优质企业,而非短期炒作股价来入市。兼顾安全性和收益性的角度,选择聚焦主业的上市公司对于长期投资的成功概率较大。从全球市场来看,成熟的市场中往往专注主业的公司会得到市场更好的评价和估值。我们统计了在纽交所上市的中概股市值排名前十的企业(非金融石油石化、剔除互联网企业),这些企业的主营收入占比中来自其核心业务收入的贡献均超过87%,最高可达到97.96%,这些企业构成了各自领域的头部企业。参与方式上,可选择长期财务投资、产业基金投资的方式,投资持续聚焦主业的上市公司,分享企业成长红利。这也是打破A股长期以来“劣势企业通过资本运作套现-资金投资持续短期化”的恶性循环,培养A股上市企业的长跑冠军的前提。 相关阅读: 2019年出现牛市的前提(一):改善风险偏好 扭转下行趋势 2019年出现牛市的三个前提(二)—要允许“有钱的人买股票”[详情]

桂浩明:以量价标准为基础的退市政策 还有改进之处
桂浩明:以量价标准为基础的退市政策 还有改进之处

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 中弘股份由于连续20个交易日低于面值(1元),触发了相关的退市条件,将被执行强制退市。这是沪深交易所自成立以来,第一次依据交易上的量价指标,对上市公司实施退市。申万宏源证券研究所市场研究总监、首席市场分析师桂浩明表示,这一安排,具有十分突出的市场化特征,是市场化约束的一种体现。 桂浩明指出,长期以来由于投机气氛浓重,在国内的沪深股票市场,绩优公司未必能够得到投资者的普遍青睐,相反总有相当一部分资金专事炒作绩差股,那些业绩不佳、公司治理结构混乱的公司,成交量还不小,股价也能够处于相对高位。因此,基于量价标准的市场化退市机制,对其就很难产生相应的约束作用,这也是沪深交易所退市公司数量不多的一个原因。 随着中国资本市场逐渐走向成熟,尤其是近两年来,市场的结构调整非常突出,好的股票逐渐得到了认同,差的股票,则逐渐乏人问津。这种态势的进一步演绎,就使得基于量价指标的市场化退市机制有了发挥的余地。 早几年,在上交所的B股板块中,有一家公司连续多个交易日股价低于面值,在面临退市的前夕,公司宣布进行缩股,即合并股份,这样一来股价就反向除权,得到了提高,于是就避免了退市风险。而这次中弘股份没有进行这样的操作,以至于出现了连续20个交易日股价低于面值的状况,因此被迫退市。而从以上这些案例中,人们也可以感觉到,现行的以量价标准为基础的退市政策,也还有值得研究和加以改进的地方。 譬如说要不要制定相应的配套措施,规定在一定条件下公司不能进行缩股操作,以杜绝通过技术手段规避退市的途径。还有,120天累积成交100万股的标准,似乎也显得有点过低,平均每天只要成交8400股就可以了,而现在上市公司很少有每天成交不足万股的状况出现,因此这个指标的实际意义不大,应该作适当的提高。同时,100万股是一个绝对值指标,考虑到上市公司规模差异很大,这样一刀切地对待流通股数量多的上市公司和流通股数量少的上市公司,就显得不够合理,在这里可以在制定一个换手率指标,这样就有了一个相对参照,两个指标只要触发一个,就安排相关公司退市。 总之,人们不妨从提高市场化约束机制的角度出发,来进一步完善退市制度。而做到了这一点,那些业绩不佳、交投也不活跃的公司,就难以在市场上生存下去,而它们的离场,对于从根本上保护投资者利益、提高交易所的上涨公司质量,是有很大好处的。 通过资本市场的改革,特别是强化对上市公司的市场化约束,完善退市机制,是能够在提高公司质量、创导理性投资上发挥作用的,建议有关监管部门应该抓紧研究,积极推动。[详情]

易方达基金总裁刘晓艳:基金行业应提高投资者获得感
易方达基金总裁刘晓艳:基金行业应提高投资者获得感

  编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 易方达基金总裁刘晓艳表示,每2个中国人中就有1个基民,但是基金投资者的赚钱体验并不好。在给投资者的获得感上面,整个公募基金行业还要去思考,如何让老百姓、投资者的获得感会更好一些。 比方说公募基金诞生20周年的时候,你们会看到很多的宣传,说公募基金年化收益率都达到百分之十几,甚至百分之二十,像易方达最早有一只,2001年刚成立时候的基金,做到现在有19倍的(成长),但是你同时会发现,老百姓的获得感没有这么强。当然这跟市场波动性比较大的有关系,也跟投资人进进出出的申购赎回有关系,但是我们作为基金公司,应该去思考怎样提高投资者的获得感。 在接下来的十年,随着改革的进一步深化,资本市场的进一步完善,我认为投资者的获得感会更强一些,波动性,包括实际上能够获得的收益,我觉得感受会更好一些。到那以后,反过来会进一步推动行业的发展,也会推动实体经济的发展。因为规模大了之后才能够真正对实体经济产生影响,你规模太小,其实没有太大的作用。 相关阅读: 亲历改革 |  易方达基金总裁刘晓艳:公募基金行业刚刚迎来发展的起点[详情]

东北证券付立春:没有尽到信披义务公司应加大处罚力
东北证券付立春:没有尽到信披义务公司应加大处罚力

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,为资本市场未来发展建言献策角度考虑,东北证券研究总监付立春表示,我国资本市场迅速发展,上市公司数量不断增加,为了维护投资者利益和维护证券市场秩序,上市公司要提高对信息披露的重视程度,相关部门应在公司内部设立完善的信息披露体系,对于违反信息披露原则的行为以及没有尽到信息披露义务的上市公司应加大处罚力度。 东北证券研究总监付立春 信息披露违规违法,最根本的是侵害了投资者的知情权。只有在上市公司充分披露其资产与负债、利润与权益、产业与发展前景等信息的条件下,投资者才能正确作出其投资决策。 详情如下: 付立春:完善信披制度 推动市场升级 近年来,我国资本市场迅速发展,上市公司数量不断增加。信息披露作为最重要也是最复杂的企业信用监管要求之一,直接关乎市场信心与投资价值,对于资本市场健康持续发展至关重要,自然也成为监管层关注的重点。 关于信息披露,证监会《上市公司信息披露管理办法》第二条就有规定,要求上市公司应当“真实、准确、完整、及时”的披露信息。这四点标准,也成为信息披露工作的基本要求。 为了维护投资者利益和维护证券市场秩序,上市公司要提高对信息披露的重视程度,严格遵循以上《办法》的规定进行披露,对监管层的监管应积极配合。相关部门应在公司内部设立完善的信息披露体系,以保证信息能够准确、全面、及时发布。此外,对于违反信息披露原则的行为以及没有尽到信息披露义务的上市公司应加大处罚力度。 在合规的前提下,应鼓励主动、增量进行信息披露的上市公司,引导上市公司与市场、投资者之间进行更密切的互动,达到良性循环的效果。 信息披露违规违法,最根本的是侵害了投资者的知情权。只有在上市公司充分披露其资产与负债、利润与权益、产业与发展前景等信息的条件下,投资者才能正确作出其投资决策。投资者据以投资的基础被破坏,必然导致投资者经济利益的受损。而大量案例还证明,信息披露违规违法,其背后必然是各种内幕交易、操纵股价等更为严重的问题。 上市公司信息披露是公众公司向投资者和社会公众全面沟通信息的桥梁。真实、全面、及时、充分地进行信息披露至关重要,只有这样,才能对那些持价值投资理念的投资者真正有帮助。 个人简介 付立春:清华大学博士后、东北证券研究总监,十年资本工作经验。[详情]

洪榕9建议建言股市:可降低印花税 加快养老金入市等
洪榕9建议建言股市:可降低印花税 加快养老金入市等

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 洪榕:助推A股摆脱困局的九点建议 新浪财经讯 针对近来A股跌跌不休,上海浦东工商联副主席、上海交大高级金融学院MBA导师洪榕表示可从九点助推A股摆脱困局。包括:降低或取消印花税;先暂停IPO,待新老划断拟定新的IPO政策后再启动IPO;鼓励地方政府参与化解质押风险等。 洪榕 以下为具体观点: 目前A股跌跌不休,投资者怨声载道,上市公司叫苦连天,市场参与机构灰头土脸——很显然,A股市场已深陷困局,最可怕的是似乎让人看不到未来看不到希望。 无论从市场跌幅还是下跌速度,上市公司大面积出现资金困境看,A股已出现了着陆危机,而且显然不是软着陆,而是一定程度上的硬着陆,就目前市场恐慌程度及资金面看,市场已经丧失了自我修复能力,唯有外力才能化解目前困局。 首先建议市场尽快统一认识,认识到目前A股面临的风险,认识到任由市场持续走低百害而无一利,认识到目前的A股属于资金失衡的非理性非市场行为的下跌,认识到在股市发展中才更有利解决问题,认识到健康成长的A股市场更符合国家利益。 其次,必须采用实际行动,用远近兼顾的举措来稳定市场信心,以下抛砖引玉提几点建议: 1、发布类似国九条新国九条的支持资本市场发展的新新国九条; 2、降低或取消印花税; 3、先暂停IPO,待新老划断拟定新的IPO政策后再启动IPO,比如新的IPO政策在股东减持,再融资,信息披露,监管处罚等方面都将限制更多、更严厉,但对发行比例、流通时间、赢利要求将放松。 4、 公布化解上市公司质押风险的具体举措,比如鼓励地方政府参与化解质押风险等; 5、 推出支持券商做大做强的政策,比如提高杠杆率、税收优惠等,从根本上提升券商防范化解股市系统性风险,助推资本市场快速发展; 6、 推出鼓励上市公司回购政策,比如给予员工股权激励税收减免等; 7、 加快养老金、保险等资金的入市速度; 8、 制度上接轨成熟的国际资本市场,比如恢复T+0,修订涨停板制度等,根治A股市场独特弊病; 9、 废除或修订阻碍长线资金入市的政策及成本障碍,比如给予长线入市资金税收优惠,鼓励长线资金入市。[详情]

华宝基金黄小薏:拓宽投资工具种类 提高风险收益比
华宝基金黄小薏:拓宽投资工具种类 提高风险收益比

  新浪财经讯 近日,全球市场下跌,A股市场跌破跌“熔断底,市场信心低迷,如何提振市场信心,更好发展资本市场,成为业内热议的话题,新浪财经特推出《百人建言中国股市:风物长宜放眼量》。 对此,华宝基金总经理黄小薏表示,相比成熟市场的发展水平而言,国内投资工具种类和数量仍然相对有限,机构投资者和个人投资者的海外资产配置权重都较少。这也一定程度上导致投资者习惯于通过A股甚至是公募基金的波段操作来获取回报。如果国内投资人可以便捷地投资多元化资产如成熟市场股票、商品、REITs等,则有望有效降低投资组合的波动率,提高投资风险收益比。 图:华宝基金总经理 黄小薏 黄小薏称,投资领域当前已呈现三大显著性趋势。一是数量化投资工具的运用更加广泛,例如主动投资基于数量筛选后的基本面深度研究,指数化投资叠加策略因子的运用及优化,这在实践中都可以取得较好的投资效果。二是主题类投资盛行,特别值得重视的是社会责任投资、可持续性投资、ESG主题等。三是与所有的领域一样,合作共赢成为了主流的诉求。 黄小薏指出,由于A股市场的偏散户化结构,市场波动较大,估值起伏不定,传统的市值加权指数基金有待优化,资管机构应向海外同行学习,引进Smart Beta策略。 以下是原文: 数字互联时代的资管新思路 文/华宝基金总经理 黄小薏 互联时代,各行各业均不可避免地面临着前所未有的挑战,资管行业也不例外。中国公募基金行业发展至今已走过20年历程,华宝基金也耕耘前行了15载春秋。回溯这段栉风沐雨而又精彩纷呈的历程,要始终屹立潮头、与时俱进,离不开对时代脉搏的精准把握。 这也是为什么一直以来,华宝基金始终强调要去尊重市场的周期性特征,以及社会时代的变迁。唯有在此基础上开拓进取,才有安身立命之资。因此,在面临互联网全维度渗透的当下,资管行业应敏锐地察觉到未来居民资产配置及投资习惯所呈现出的全新趋势,并循此针对性地布局发展战略,方可先人一步,赢得未来。 互联时代,投资趋势的全新演绎 “不深思则不能造于道。不深思而得者,其得易失。”作为专业的机构投资者,华宝基金一直活跃在市场一线。因此,也得以能更清楚地了解,自进入互联技术和数据化时代以来,投资领域都发生了怎样的趋势性变化,且这样的趋势性变化对身处其中的投资者意味着什么。 简单归结,投资领域当前已呈现三大显著性趋势。一是数量化投资工具的运用更加广泛。例如主动投资基于数量筛选后的基本面深度研究,指数化投资叠加策略因子的运用及优化,这在实践中都可以取得较好的投资效果。 二是主题类投资盛行,例如医疗健康投资、新型消费主题投资、新能源、TMT投资主题等。主题投资也带来投资标的和投资边界的清晰化以及更加明确的投资风格。近年来,特别值得重视的是社会责任投资、可持续性投资、ESG主题,在这些领域欧美国家已经走在前面,取得了很好的成绩,而国内在这些投资领域才刚刚起步,有待深入发展。 三是与所有的领域一样,合作共赢成为了主流的诉求。无论是产品设计、资产端的研发,还是销售端对客户的识别、理解和服务,基金业都需要尝试更多的合作和协同。比较典型的合作是投资技术领域的FOF等类型产品,本质是对同行各大类基金中优中选优,MOM模式则是在细分的投资策略中选择优秀的投资管理人。而在销售领域,大家可以看到基金公司都在大力拓展与互联网平台的产品定制开发、客户画像及精准销售和服务等,这均是当下合作共享时代精神的深刻体现。 唯有深思,所得方固。近年来,华宝在领会和重视这些趋势性变化的基础上审时度势,适时推动了公司未来发展战略规划和配套机制顶层设计等重要工作,在对公司外部市场环境和内部运营进行梳理和诊断后,总结出了公司未来发展将着重运作互联网渠道等七大战略业务的发展方向。 因时而动,产品的多元特色化布局 基于这七大战略业务方向,华宝进行了多元化的产品布局,包括国内权益、固收、量化、海外、专户、养老金和多元资产管理等多个条线的业务方向。产品是资管公司竞争力的最主要承载形式,因此在各个业务方向上,公司都致力于开发有特色和生命力的产品。目前主要集中在三大领域: 从海外投资领域的布局来看,目前,相比成熟市场的发展水平而言,国内投资工具种类和数量仍然相对有限,机构投资者和个人投资者的海外资产配置权重都较少。这也一定程度上导致投资者习惯于通过A股甚至是公募基金的波段操作来获取回报。如果国内投资人可以便捷地投资多元化资产如成熟市场股票、商品、REITs等,则有望有效降低投资组合的波动率,提高投资风险收益比。 长期以来,华宝基金都致力于为市场提供具有特色的海外配置工具,华宝油气、美国消费等早已成为市场上的明星产品,同时近年来华宝的“港股基金梦之队”也已日渐成形。华宝油气是市场公认的当前国内流动性最好的跟踪原油价格的投资工具,美国消费则是目前国内唯一投资美股可选消费行业的特色指数基金,其成份股囊括了亚马逊、迪士尼等世界知名且具有核心竞争力的公司。在A股整体行情持续调整的这几年,这些投资海外市场的基金都给投资人带来了不错的回报。2015年开始,华宝还先后布局了香港中小、香港大盘、香港本地等3只港股系列基金,加上海外中国成长、香港精选两只主动型的产品,初步完成了从中小盘到大盘,从在港上市内资企业到香港本地股,从被动指数到主动管理的全覆盖,也为投资者提供了更为丰富的产品选择和较好的投资回报。 从Smart Beta因子投资产品方面来看,由于A股市场的偏散户化结构,市场波动较大,估值起伏不定,传统的市值加权指数基金有待优化。我们向海外同行学习,引进了近年来蓬勃发展的Smart Beta策略。华宝基金首只Smart Beta产品——华宝红利基金引入了红利因子进行组合优化。自2017年初推出后大受欢迎,规模逆市连续增长,目前规模已逾18亿元,客户数已超10万人。这显示了国内投资者对此类产品的高度认可。在这只旗舰产品之后,我们还研发了沪港深价值、质量价值、低波指数及行业龙头等系列量化选股策略指数产品,后续有望陆续推向市场。 在绿色投资领域,目前全球ESG投资都在蓬勃发展,ESG投资是在权衡经济、社会和环境等3个维度收益情况下所进行的投资,看重的是长期价值,符合国家战略布局可持续发展的理念,但目前国内ESG投资仍处于初步阶段,其发展可谓任重道远。2016年8月以来,我国七部委联合印发了《关于构建绿色金融体系的指导意见》,大力鼓励开展绿色投资。华宝基金高度重视国际合作,较早地吸取了ESG投资的理念,一定程度上得风气之先。我们较早与全球领先的ESG研究机构和数据提供商MSCI、富时、标普建立了战略合作关系,在全球先进经验的基础上结合本地化投资实践,搭建了ESG专业投资平台,建立了一整套ESG数据整理、数据分析、上市公司ESG评分、负面评价剔除等ESG评价流程。基于这些积累,我们在主动管理和被动投资领域也率先进行了ESG产品布局,其中华宝绿色主题混合基金已成立并开始运作,另外还有MSCI中国A股ESG指数基金、ESG Smart Beta等产品也在发行计划之中。 未来已来,互金营销增长可期 在产品布局之外,与之等量齐观的还有产品的营销创新。据《中国互联网络发展状况统计报告》显示,截至2017年12月,我国网民规模达7.72亿,网络普及率达57.7%。毋庸置疑,网络互联的普及在改变原有社会运行机制的同时,也给很多传统行业带来了全新的挑战。资管行业的营销部门在当下同样只有尊重互联网所带给人们生活习惯的改变,并顺势而为,才能更好的谋求发展。我们认为,在不久的将来,互联网将在很大程度上颠覆资管行业传统的产品营销形式。更多的基金营销和销售行为,将从线下向线上迁移。而线上销售的主要市场份额,也将会向头部的互联网金融平台集中,其中具有完整生态圈的互联网企业将更具优势。 互联网在改变资管业务的营销模式的同时,也对资管机构提出了全新的要求。线上营销绝非将原先线下推介的产品内容直接生搬硬套到线上。能否对互联网所构建的新生态进行精准把握以及对传播迭代关节点的抓取,都将成为线上营销抢占先机的关键。 对我们资管机构而言,虽然挑战不断,但更多的还是发展的机遇。为应对互联网和数据化带来的趋势性的深刻变化,今年以来华宝基金进行了战略调整,将互联网和数据化作为公司发展的首要战略重点。围绕这一战略重点,公司进行了产品开发、合作平台、数字化科技升级、人员和组织架构等多方面的调整,使整个业务运作模式与互联网合作伙伴以及互联网客户的需求更为匹配。 我们在业务经营中也发现,互联网的客户中相当一部分对基金产品的认知整体上显著高于传统的线下客户,其对服务的需求也有其特殊性。通过营销渠道上的调整和特色化、多元化的产品组合布局,华宝基金旨在适应未来整个行业的发展新趋势,也寄望在未来更为激烈的竞争中形成自己独特的竞争力。 “历史车轮滚滚向前,时代潮流浩浩荡荡。历史只会眷顾坚定者、奋进者、搏击者,而不会等待犹豫者、懈怠者、畏难者。”未来已来,若稍有懈怠,就只能沿着历史车轮的轨迹向前,最终沦为历史浩荡队伍里的追随者。相反,只有主动投身正在前行的历史潮流,与之共同前行,才有望跻身引领时代发展的领军者。我们相信,尊重时代发展的趋势,并顺势而为,互联时代带给每一个行业的挑战,都将会是未来一个个触手可及弯道超车的历史机遇。[详情]

碧水源何愿平:政府应帮优质上市公司度过流动性难关
碧水源何愿平:政府应帮优质上市公司度过流动性难关

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,碧水源副董事长何愿平表示,当前,中国资本市场遇到了空前的困难与冲击,无论是上市公司自身还是上市公司的实际控制人,都在股价的大幅下跌中受到冲击,严重威胁着我国的金融稳定和上市公司的健康发展。建议国家坚定支持市场经济,支持上市公司做好业绩;建议政府出面对部分优质上市公司的控股股东实施债权方式的流动性资金救助,帮助其度过流动性难关,恢复资本市场的信心。 碧水源副董事长何愿平 详情如下: 对目前资本市场的看法:当前,中国资本市场遇到了空前的困难与冲击,无论是上市公司自身还是上市公司的实际控制人,都在股价的大幅下跌中受到冲击,严重威胁着我国的金融稳定和上市公司的健康发展。 对于此局面的建议,一是国家坚定支持市场经济,支持上市公司做好业绩;二是政府出面对部分优质上市公司的控股股东实施债权方式的流动性资金救助,帮助其度过流动性难关,恢复资本市场的信心,[详情]

管清友:核心资产越来越贵 A股下一步走势很难判断
管清友:核心资产越来越贵 A股下一步走势很难判断

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,中国社会科学院研究生院经济学博士、如是金融研究院院长、首席经济学家管清友表示 ,中国正处于一个变化挺多、挺复杂的状态下,整个流动性环境收缩,融资越来越难,投资机构的手段越来越松了,但核心资产或者我们说好的标的越来越贵了。A股下一步走势很难判断,但是总体来看,现在下跌的理由有很多,上涨的理由确实比较少。A股上涨需要很多触发条件:流动性的改善、企业盈利的改善、股权质押问题能够得到比较妥善的解决、投资者的对未来的预期变好等等。 如是金融研究院院长、首席经济学家管清友 此前他还表示,中国正处于一个变化挺多、挺复杂的状态下,整个流动性环境收缩,融资越来越难,投资机构的手段越来越松了,但核心资产或者我们说好的标的越来越贵了。金融机构也在重新洗牌,刚刚过去的第十九届发行审核委员会,被称为历史上最严格的发审委。下一届发审委、二级市场到底是一种什么情况,现在还不知道。但总体上我们的资本市场现在就像高铁行驶在乡间小道上,有比较大的问题。当资本出现资本泡沫,无论是一级市场还是二级市场,你能不能保持一个清醒的头脑很重要。[详情]

银河证券左小蕾:中国股市最大的问题是制度性问题
银河证券左小蕾:中国股市最大的问题是制度性问题

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,银河证券前首席经济学家左小蕾表示,中国股市最大的问题是制度性问题,我们的监管有一些误区,一些制度性建设也不是很完善。能够实现价值成长,按照其主营业务发展,然后对投资者带来回报的上市公司很少。很多公司上市就圈钱,圈完钱以后又没有很好地按照资本市场的规律去把主营业务发展好,导致市场劣币驱逐良币,投资者得不到回报。 银河证券前首席经济学家左小蕾 此前左小蕾表示,未来金融危机是一定会发生的,但不会在中国发生。中国的监管意识很强烈,可以在一定程度上减轻金融危机的破坏力。对于金融风险,不能说是防范,而应该是严格监管,不允许做一些高风险的事。[详情]

中泰证券李迅雷:A股市场的估值被低估 趋势还在往下
中泰证券李迅雷:A股市场的估值被低估 趋势还在往下

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,在2018杭州湾论坛之“金融安全与投资者保护”分论坛上,中泰证券首席经济学家兼研究所所长李迅雷表示,市场有一个下行的惯性,虽然说A股市场的估值趋于合理甚至被低估了,但是它的趋势还在往下走,现在风险还在延续。从上市公司看,春天是不远,但很多企业熬不过冬天。从保护投资者角度而言,建立举报的机制,提高市场的透明度。 中泰证券首席经济学家兼研究所所长李迅雷 A股市场估值趋于合理甚至被低估 它的趋势还在往下 资本市场看,今年以来债券的违约率不断增加,随着上证综指的下跌,尤其是中小板、创业板指数下跌更多,使得股权质押的问题愈发严重,大股东质押使得跌破平常线。怎么办? 市场有一个下行的惯性,即市场往往会涨过头或跌过头,过去面临涨过头的问题,比如2015年上升到五千点,2007年上到六千点,如果是跌过头的话,现在这个市场在一个偏悲观的语气下又往下走了。 虽然说A股市场的估值趋于合理甚至被低估了,但是它的趋势还在往下走。在这样的情况下,原来不是问题的现在成为了问题,比如说金融安全的问题对于企业能否平稳的过渡,债务链断裂之后怎么样弥补?这就是目前面临的金融安全的问题,它是一个系统的问题。 中央提出三年的攻坚战,第一条是防范风险,在众多的风险里面,金融风险属于最大的风险,所以说这方面从宏观层面看的话,现在风险还在延续,应该要防范这样的金融风险。 春天是不远 但很多企业熬不过冬天 资本市场的波动反映了外界对于经济的预期的变化。股市经过长时间的调整,估值水平已大幅度下降。从估值水平来讲,过去很多股票整体的估值很高,以市盈率的中位数看,2015年,最高的时候市盈率中位数是70倍,现在是23倍,在国际上面有一定的竞争力,从这个层面上说,春天确实不远。另一方面,供给侧的结构性改革使得我们全社会的稳杠杆目标可以实现,部分杠杆的水平在下降。问题的关键,在于我们能不能熬过冬天。 春天是不远,但很多企业熬不过冬天。春天是不远,但很多企业熬不过冬天。比如,跟2015年相比,我们的股权质押问题,比之前还要更加严重,虽然去杠杆了,但是资产缩水。资产缩水之后,分母变小了,分子即便没有变化,杠杆率又上去了。这个时候需要地方政府考虑措施进行救助。我们要熬过冬天,才能走到春天。李迅雷认为,现在出台的政策很多,每个政策拿出来看都有道理。但是这几条政策的叠加效应,对企业可能带来不利影响。稳定预期还是要在政策上面统筹考虑。 保护投资者利益:建立举报的机制 提高市场的透明度 另外从投资者保护方面看 ,李迅雷表示,股市也有投资者基金,估计到2018年有700亿左右,但是我们支出了多少?估计不会超过100亿。从各个金融机构收取的投资者保护基金应该是保护投资者。这是一个问题,比如说现在有不少的公司有内幕的交易,有市场的操纵导致了个人投资者的亏损,从技术上解决恐怕是有一定的难度。所以,李迅雷建议,建立举报的机制,提高市场的透明度,无论是P2P也好,各种民间的违法违规的理财,要采取这种有偿的有奖的举报机制,使得全民对这些违规行为进行监督。 相关报道:李迅雷:A股市值被低估了 但下行惯性还在[详情]

经济学家陈志武:A股有时跌起来真没有基本面的理由
经济学家陈志武:A股有时跌起来真没有基本面的理由

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯  近日,由新浪财经和国际金融博物馆联合主办的“好书分享会:《陈志武金融通识课》”在京举行。著名华人经济学家、原耶鲁大学金融学终身教授陈志武出席就金融科技和消费金融的发展。同时他就资本市场表示,有时候A股跌起来真可以没有基本面的理由,就因为太多人为干预产生价格扭曲。 著名华人经济学家、原耶鲁大学金融学终身教授 陈志武 对于资本市场、金融投资,陈志武教授发表过以下金句: 1“子女”和“金融产品”,是互相替代、实现跨期价值交换的不同工具。“三纲五常”、“三从四德”让作为金融工具的子女不跑路。 2、资本市场使草根也有机会成富豪。 3、穷二代可能有未来收益但没手头资产,而富二代可能正好相反。 4、如果股价经常性地脱离基本面,股市就会空转,就会跟实体经济各自割离。 5、金融是解决跨时间价值交换的问题。 6、不管是传统金融,还是互联网金融,金融的本质没变,还是交易各方之间的跨期价值交换。但交易方式、交易范围、法治环境、交易结构、交易金额、涉众人数发生了巨变。 7、不同投资市场的监管、法制、信息环境,对判断选择不同投资品非常重要。 8、有时候A股跌起来真可以没有基本面的理由,就因为太多人为干预产生价格扭曲。 9、金融最大的挑战是信用。得区分哪些人靠得住,哪些人靠不住,或者哪些人今天靠得住,但未来不一定靠得住。 10、A股是一个扭曲的市场,这种扭曲是人为干预的结果。[详情]

杨德龙:可成立平准基金 有效改变投资者的悲观预期
杨德龙:可成立平准基金 有效改变投资者的悲观预期

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 近日,对于近期全球市场下跌,A股市场跌破跌“熔断底,市场信心低迷,如何提振市场信心,更好发展资本市场,对此,前海开源基金董事总经理、首席经济学家杨德龙表示,经济增长离不开股市繁,千方百计扭转市场颓势。从提振市场信心的角度来看,可以重点从成立平准基金、尽快出台大幅减税降费的政策、降低印花税、减少IPO的发行的数量等几个角度来出台一些救市的政策。 前海开源基金董事总经理、首席经济学家杨德龙 详情如下: 杨德龙:经济增长离不开股市繁荣 千方百计扭转市场颓势 近期,在外围市场出现企稳反弹的背景之下,A股市场走势依然疲弱,说明市场的信心是严重不足的,这导致即使出现一些利好的消息,市场的反应也比较平淡。 大盘在今年节节败退,出现大幅下挫,形成比较强烈的亏钱效应,这也导致很多投资者的信心跌到低谷。虽然最近出台了一些利好消息,但是对于市场的效果并不明显。市场机制在正常情况下会发挥调节作用,但是在极端情况下会失效。像2015年股灾的时候,很多投资者被动地去杠杆造成踩踏,很多个股出现连续跌停,大盘也出现千股跌停的走势。在当时资金果断入场,政策果断出台,带动了整个大盘出现一定回升,市场的流动性已经得到一定缓解,避免了发生系统性的金融风险。 当前一些中小市值公司的股权质押比例较高,一旦信托出现被动平仓的行为,就可能会造成再次跌停。所以在今天有些个股出现了闪崩的走势,就是股价突然被砸到跌停板。这是由于长期以来市场的信心不足,有一些账户被强制平仓之后,造成流动性的缺失所导致的。在当前这种情况之下,要想提振市场的信心,就需要更多利好消息出台,需要一些真金白银的拉升来让市场重新恢复信心。 最近很多专家学者都提出一些救市的方针,从不同的角度来分析,提振市场信心的方法多数都是比较合理的建议。我认为当前市场缺失的就是信心,所以从提振市场信心的角度来看,可以重点从以下几个角度来出台一些救市的政策。 第一可以成立平准基金。从海外市场的经验来看,一般在市场低迷的时候,通过成立平准基金,可以有效改变投资者的悲观预期,引导市场向理性方向发展。由于市场当前比较低迷,批准成立基金入市的成本是很低的。在市场恢复正常交易,恢复到一定点位之后再退出。成立平准基金应该说是比较好的一个办法,当然一定要避免快进快出的救市方式,而要承诺在一定期限内不退出,或者是在一定点位之下不退出,这样大家才会有信心。 第二就是在财政政策方面,要尽快出台大幅减税降费的政策,不仅要将企业增值税,而且要将企业所得税,同时对个税要大幅下降个税的比率。降税减费是真正提高企业的盈利能力,同时提高个人收入的重要方针。只有企业的盈利改善,个人的收入水平提高,消费才能够真正的出现大幅回升,从而带动我国经济增长。今年财政部已经在逐步落实之前的减税降费政策,并且把个税的起征点提高到了5000元,应该说起到了一定的积极效应,但是这个力度是远远不够的。政府要更大幅度的对企业减负,对个人降税,这样才能够真正的挖掘消费潜力,促进经济的回升。 第三,在信贷方面,要对一些融资难的民营中小企业重点进行支持。信贷投放增加也要考虑银行的实际贷款意愿。对于一些优质的民营企业重点支持,而不是对一些僵尸企业进行信贷支持。当前市场仍然是非常缺资金的,特别是中小企业,由于经营上的困难以及资金链紧张导致股价大幅下挫。在金融整体去杠杆的背景之下,一些中小企业融资的渠道越来越窄,甚至几乎没有什么新的融资渠道,这就导致企业的正常资金需求无法得到满足,从而导致破产的可能性,这是很多民营企业股价大幅下跌的根本原因。所以加大力度来支持中小企业的发展,支持中小企业的融资问题,是解决当前市场信心的一个重要方针。 第四在市场低迷的情况之下,降低印花税、减少IPO的发行的数量、增加对于资本市场的支持力度,这些方针也能一定程度上提升市场信心,扭转当前市场不断下跌的态势。 一个繁荣的资本市场是经济增长的反应,也是推动经济持续增长的重要推动力。当前市场的大幅下跌已经实际上伤害到了实体经济的增长,同时降低了投资者对于后市的信心。因此千方百计的出台一些利好政策,来提振投资者的信心,扭转当前市场疲弱的局面,是当务之急。 在2008年金融危机发生的时候,美国的做法就值得借鉴。一方面美联储通过三轮量化宽松向市场释放流动性来解决流动性危机,同时激活股票市场的交易。市场走强之后,投资者、消费者有钱了,房地产市场危机也就解除了。而另一方面通过降息来减轻企业的税负的负担,减轻企业的融资成本,也有利于经济回升。应该说美国经济能够迅速的从金融危机中走出来,和当时一些积极的救市政策和美联储的量化宽松政策有很大的联系。股市是经济的晴雨表,但同时也会反过来影响经济增长。 在当前A股市场正处于凛冽的寒冬之中,投资者的信心也跌到低谷,我们要采取更多的利好政策,采取更多的措施来恢复市场信心,这样春天就会更快的到来。以上是我对于当前市场的分析以及一些建议,希望股市的冬天早点过去,春天早点来临。[详情]

利亚德董事长兜底增持:相信刘主席 会让股市成印钞机
利亚德董事长兜底增持:相信刘主席 会让股市成印钞机

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯  近期A股连续调整,为助力A股健康发展,机构、专家、学者纷纷建言献策。上市公司高层也加入护盘队伍,今日李军利亚德董事长宣布,鼓励员工增持公司股票,并承担兜底并保证只赚不赔,向遭股灾重创、在严冬里痛苦挣扎的公司大小投资者送上坚强的支持、春天的气息、内心深处的关怀和感恩。 以下为声明全文: 鼓励员工增持,我的兜底申明 我—-李军利亚德董事长(创始人、实控人)中国公民,爱国敬业守法,持有上市公司7亿7千万股(占30%),本人质押率为27%,无平仓风险; 利亚德负债率为41%,现金流充裕,有40多亿银行授信尚未使用,且去年经营性现金流为正7.8亿元; 利亚德自2012年上市时5亿收入、5千多万净利,5年光景,至2017年实现收入65亿、净利12亿,实现了LED显示全球市占率第一,景观亮化国内称雄,文旅新业态异军突起,VR动捕全球技术领先,国际化布局初成(境外收入占37%); 在2018年中美贸易战、去杠杆、无外延并购的严峻形势下,仅靠内涵主营业务的增长,三季度净利实现近50%的增长(详见预报); 然,自2018年4月利亚德股价17元起,仅6个月跌至6元多,近于大腿斩,科技实业高成长股,静态市盈率近14倍,动态市盈率恐不足10倍,市场规律何在?天理何在?政府何在? 本人基于对公司年报较好增长的信心;甚于对视听科技及其应用行业的信心;对利亚德未来长期稳健高质量成长的信心;更基于党和政府对健康股市维护的信心; 我鼓励利亚德员工增持公司股票,并承担兜底并保证只赚不赔,让生活不易的同事向财务自由迈出勇敢的一步,向遭股灾重创、在严冬里痛苦挣扎的公司大小投资者送上坚强的支持、春天的气息、内心深处的关怀和感恩! 我坚信三点: 一是世界性股灾的共性和规律:最绝望之时,定是反转之日,用不了多少时日,怎么跌下来,再怎么涨回去,并涨得比原来更高! 二是只要坚持科技实业为本、业绩为王,扎实进取,拚搏努力,实现长期稳健高成长,创造价值,市场一定不会把你埋没,是金子迟早会发出烂灿的光芒; 三是相信刘主席—-股市春天不远了的预言;振兴中国股市是促进消费和中国经济增长的不二选择,坚信中国经济的光明前景,坚信党和政府的睿智、高瞻远瞩和超强执行力,一定会让股市成为提振经济的发动机、印钞机并救投资者于水火! 利亚德李军于17日凌晨[详情]

盘和林:"挨骂是义务"体现倾听民意 强调投资者保护
盘和林:

  “挨骂是义务”,回应“挨骂”是A股改革的起点 盘和林(作者系中国财政科学研究院应用经济学博士后) 与“春天已经不远了”一样,“挨骂是义务”引发市场的热议。昨天(14日)下午3点,中国证监会主席刘士余在中信建投北京东直门南大街营业部,与部分私募基金代表和个人投资者座谈,就一些具体措施进行了讨论。会上,刘士余表示,股民亏了钱“骂”证监会主席,从证监会主席的角度看,挨“骂”也是一种义务。 “挨骂是义务”是证监会倾听民意的正确打开方式,代表证监会和刘士余愿意倾听各方面的声音,尤其是关于“证监会主席更应关心涨跌原因”的表态,这也是尽“挨骂”义务之后,履行相关职责的理性处理态度。 事实上,几乎每一任证监会主席都会“挨骂”,在一定程度上,这是由证券市场的“民意”,即趋利的非理性所决定的。 有人说,如果你去调查一下,80%以上的投资者恨不能只赚不赔,半年就翻一番,经常抓到涨停板。为此,有人戏称“为人类的暴富心态买单,上帝都束手无策。” 当然,这并不意味着,对于投资者的“民意”,有关方面可以置之不理。只是说,除了投资者要求上涨的“民意,涨跌背后的原因也需要认真倾听。如此,才能达成监管部门与投资者的良性互动。 以此次投资者座谈为例,就有大量改善我国资本市场生态的真知灼见。 毫无疑问,这切中了我国资本市场当前跌跌不休的要害,相当多数意见指出了A股下一步改革的方向。现代公关决策学认为,任何一项公关政策改革,首先要从政策对象中寻找问题的根源,之后才是设置议题,最终才是公关政策的出台。而且强调改革的“民意”基础,毫无疑问,回应“挨骂”是A股改革的起点,即维护投资者尤其是中小投资者合法利益。 无论是机构投资者还是中小投资者个体,都是A股市场中的投资主体,是必须倚重的力量。特别是与境外成熟资本市场以机构投资者为主的市场结构不同,“中国股市有上亿中小投资者,这是中国特色”,自然人占比超过99%,而其中持股市值在50万元以下的中小投资者,占比超过95%。这些人的判断能力、风险承受能力都很弱小,牵涉面广。 换句话来说,我国股市投资者保护不仅仅涉及简单的资本市场融资功能是否正常发挥作用,更是牵涉到上亿投资者千百万家庭的切身利益。他们既是当前A股市场持续健康发展的基础,更是资本市场公平的试金石。因此,“维护投资者特别是中小投资者合法权益”也是证监会的核心职责之一。 其实,不仅是我国A股市场特殊的市场结构需要保护中小投资者,即便是在以机构投资者为主的美国资本市场中,维护投资者尤其是中小投资者利益也是监管部门的重要职责。华尔街有一句名言“保护了最小投资人的利益,就是保护了所有人的利益”。 应该说,当前A股跌跌不休的原因很复杂。但过度强调企业融资功能,相对地弱化了投资者利益保护,是其中一个很重要的原因,“割韭菜”导致“韭菜”不够用,和投资者“用脚投票”,是当前A股最为人诟病之处,也是“挨骂”的源头之一。正因为如此,当前“救市”被公认为最需要的并不是资金,而是提振投资者信心,而投资者信心当然来源于投资者利益保护。 因此,完善资本市场深化改革开放一揽子方案最核心、最关键在于切实维护投资者尤其是中小投资者利益。并以此为价值理念,贯彻资本市场深化改革的每一个环节。 据称,在现场,刘士余频频与投资者互动,表示会将有关建议纳入到即将推出的政策中,丰富完善“资本市场深化改革开放一揽子方案”。刘士余还现场将手机号码留给了十几位投资者代表。 这是值得点赞的,期待证监会及刘士余以后常态化地与投资者进行良性互动,因为这是资本市场中最重要的市场参与主体之一。只有构建起尊重市场主体的制度体系,才会有资本市场的“春天”,让我们“挨骂”中期待A股迎来一个阳光明媚的“春天”吧。[详情]

花荣建言A股健康发展:改变供求关系 扭转负反馈
花荣建言A股健康发展:改变供求关系 扭转负反馈

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。 新浪财经讯 A股自2015年见顶下跌已经三年半时间,花荣认为扭转A股的熊市颓势和健康发展可从以下几方面入手,包括:改变供求关系、扭转负反馈、稳定激发市场情绪等。 花荣 以下为具体观点: A股自2015年见顶下跌已经三年半时间,在这个过程中投资者损失惨重,业内经营机构陷入困境,许多质押股权上市公司的经营受到影响。过长时间的单边持续熊市对这个行业内的每一个人都是不利的,无论是你处于怎么样的角度。 下面我就怎样扭转A股的熊市颓势和健康发展谈些自己的观点建议,希望能起到抛砖引玉的结果。 一、熊市的成因 1、供求关系失衡 商品的价格是由供求关系决定,股票也是这样。 这几年新股密集发行造成了市场供求快速放大,而去杠杆又造成了市场需求急速萎缩,两者相加是熊市形成的最重要最直接导因。 2、市场预期消极并形成负反馈 中美贸易争端导致投资者对未来基本面处于混沌状态,加之前期的下跌趋势造成的投资者脆弱心态,使得投资者的持股状态形成负反馈,这种负反馈有导致大盘继续下跌,恶性循环的局面已经形成。 中美贸易争端等消息对股市的影响是有递减效应的,这不足为虑,但是负反馈效应是可怕的,这需要及时扭转,否则会在某个时间出现短期单边雪崩的走势。 3、其他因素 另外,对投资者心理造成压力的因素还有,注册制的实施,周边股市的下跌,短线活跃资金的匮乏。 注册制的实施是可以改良的,如果A股负反馈效应去除,周边股市的下跌就会对A股的影响有限或者是微小的。 不懂二级市场人有一个误解,以为市场的弱势是缺乏长线资金,不是,是因为缺少短线活跃资金,以往的市场,由于存在着比较多的机构大户短线活跃资金,所以市场可以稳定在一个较高的市场市盈率环境中;近几年短线活跃资金急剧下降,也是市场重心下移的一个重要原因。 二、健康发展的建议 针对熊市的成因,我认为下列措施有助于A股市场健康发展,甚至有希望扭转熊市的局面,使得市场出现稳定波动的局面。 1、改变供求关系 立刻实施注册制,但是这种注册制是一种创新改良的间接注册制。 发行新股不要直接IPO一步到位。而要先以转债或者基金的形势给与待上市公司融资,解决资金问题,这样既可以缓解市场供求关系,又解决了实业公司的直接融资问题,还给二级市场带来了相对低风险的新鲜投资品种,可谓多赢。 第一、转债IPO模式 1998年曾经实施过这种模式。 南宁化工、吴江丝绸在1998年的弱势市场中先发行了可转债,企业得到了资金,二级市场出现的是低风险的可转债(对二级市场的冲击明显要小很多),待到2000年市场转为强势市场时,这两个公司的转债转成股票上市,可以平衡牛市的过分不理性冲动。这种市场化的调节市场明显比以往的行政干预要有效也不存在责任矛盾。 第二、基金IPO模式 2014年曾经实施过这种模式。 嘉实元和505888在2014年发行混改基金,先行入股中国石化销售公司,中国石化销售公司准备混改上市。嘉实元和505888基金先行上市,嘉实元和基金的持有者相当于持有中国石化销售公司的原始股,等待中国石化销售公司上市。 这种运作原理类似于转债IPO模式。 这两种新ipo方法可以分别在沪深两个交易所进行试点,在试点期间暂停以往传统的新股ipo方式,提振二级市场信心。 2、扭转负反馈 目前市场的负反馈效应,依靠市场自身是无法扭转的,必须依靠有实质性内容的政策消息来扭转。 比如,降低印花税、红利税、暂停传统新股发行、开放境外投资者限制、领导振兴讲话等等。给市场以政策底的预期。 有人说,以往降低印花税、暂停新股发行并没有扭转下跌的局面,反弹后市场继续下跌。 是的,市场底会低于政策底,但是没有政策底,市场底会在哪个位置,市场就没有预期,市场可能就会非理智下跌过头。如果不出台政策底的政策,市场就没有底,出台了政策底政策,市场的继续下跌空间就会有限,投资者有预期就敢于抄底。 3、稳定激发市场情绪 在出台稳定市场政策的同时,国家机构投资者应在一个时间段、点数位积极买股做多,形成市场正反馈。 一旦正反馈形成,市场机会出现至少几年的稳定局面。[详情]

北京上市公司协会秘书长余兴喜建言股市:投资要理性
北京上市公司协会秘书长余兴喜建言股市:投资要理性

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。  10月11日,A股大幅下跌。其原因,窃以为可从外部和内部两个方面分析: 外受美国股市等外围股市的影响。10月10日,美国三大股指全线暴跌:道琼斯指数跌3.15%,创近两个月新低;标普500指数跌3.29%,连续5日下跌,创特朗普上台以来最长连跌记录;纳斯达克指数跌4.08%,创三个多月的新低。笔者以为,美股暴跌的主要原因有三:一是美国股市在走出一波长时间、高涨幅的牛市行情后应有的调整。美国股市这一波牛市已持续近10年时间,道琼斯指数从2009年初的6469.95点,到此轮下跌时10月3日的最高点26951.81点,涨了20481.86点,涨幅近3.17倍。在如此长时间牛市、如此大涨幅的情况下,大部分投资者都会担心市场向下调整;在越来越多的投资者担心市场向下调整时,向下调整就是自然而然的了。二是造成此波牛市的利好释放完毕。美股走出此波牛市,既有周期性的因素,也有如减税、财政政策刺激、就业率提升等一系列利好因素的影响。这些利好因素已经充分且放大地反映在股市行情中。可以说,目前美国股市是“利好出尽”。而美国经济中一些利空因素在大牛市的行情中往往会被忽略,但当投资者普遍担心市场向下调整时,对利空因素的反应会越来越敏感。三是美联储的加息。这应该是此次暴跌的导火索。美联储连续加息,直接导致美国金融市场利率和美国国债利率走高,十年期美国国债收益率最近曾触及2011年以来的最高点,两年期国债收益率也触及2018年以来的最高点。一般来说,债券收益率与股市是“翘翘板”关系,债券收益率大幅走高,股市走低就不足为奇了。特别是10月3日美联储主席公开表达了对未来1-2年中期加息步伐的预期,明确表示“目前利率水平距离均衡目标还有很长一段距离”。而美国总统特朗普10月9日公开指责美联储加息,认为美国经济没有通胀问题,不需要加息,担心加息会伤害美国经济。特朗普的公开表态加重了市场对美联储加息伤害股市的担忧,这或许是这次暴跌的直接诱因。受美国股市暴跌影响,全球主要股市11日均出现不同程度的下跌。 内有较为普遍的悲观和恐慌情绪。尽管A股大幅下跌的直接原因是受美国股市等外围股市的影响,但中国股市的跌幅远超美国,且中国股市是持续下跌中的大幅下跌,这就是中国股市内部的原因了。近年来,由于我国经济增长幅度的放缓、产业结构调整的不易、环保的压力、杠杆率较高等经济发展中的问题,由于对中美贸易战和对我国外部环境恶化的担忧,由于出现个别不利于市场经济不利于进一步改革开放的言论和做法,从而使人们对未来的发展方向产生怀疑和担忧,以及其他一些原因,中国股市较为普遍地存在着悲观和恐慌情绪,以至于要讨论是否该放弃股市。这种情绪导致股市“跌跌不休”,而股市的持续下跌又加重了这种情绪。 从基本面来看,A股上市公司总体上业绩不错。沪深两市3539家上市公司(截至规定最迟披露日止)2018年半年度报告反映,上半年A股上市公司合计实现营业收入20.8万亿元,同比增长12.86%;合计实现归属于上市公司股东的净利润1.95万亿元,同比增长14.50%。从资金面来看,总体上资金比较宽松。A股在被纳入MSCI指数后,后续还有被富时公司纳入其指数的可能。从市场的规范性来看,近年来证券监管部门明显加大了监管力度,加大了对操纵市场等各种违法行为的打击力度,市场的规范性、公平性有很大提高。从全球经济的影响来看,中国上市公司的市场主要在中国国内,中国国内就是一个庞大的市场,与美国等国家和地区的上市公司相比,受外部影响相对较小;前面分析了美国股市下跌的原因,说明美国股市下跌有其内在的逻辑,这些因素不应该影响到中国股市。从估值水平来看,经过持续下跌,A股的估值不但与自身的历史相比处于低位,与美国等外围主要股市相比也处于低位,上证指数平均市盈率跌到了13倍以下,投资价值凸显。理性地看,A股没有太多下跌的理由,中国股市走强可期,目前的关键是要树立信心。而树立信心,需要政府、投资者和上市公司共同努力。 首先,政府对树立信心大有可为。任何股市都会受政府政策等政府行为的影响,中国由于经济体制、经济结构和监管方式等各方面的原因,股市尤其受政府影响,政府行为对树立信心十分重要。一是要重视股市。经过多年的发展,中国上市公司已经成为中国经济的主力。上市公司的状况,直接影响到中国整体经济的状况。而股市持续下跌,将使股市失去其应有的融资等功能,直接影响上市公司的经营和业绩。股市下跌造成的各种爆仓,对上市公司及其股东以及金融体系都会造成较大的负面影响。而且,由于国民的相当一部分财富直接或间接的在股市中,股市在很大程度上还关系到社会稳定。政府应当没有不重视股市的理由。政府可以而且应当采取一些表明其重视股市的积极措施,释放其重视股市的明确的信号。二是要进一步明确市场经济的改革和发展方向,加快推进市场化的改革,及时澄清反市场化等与依法治国相背离的不实传言,消除人们对未来前景的担忧。三是政府出台各项政策要认真评估其对经济的影响,要悉心保护经济,而不是相反。近年来有些地方政府的施政行为比较随意,比较任性,不是促进而是阻挠和破坏经济发展,加剧了困难。特别是在当前与美国贸易摩擦等外部环境不利的情况下,政府在涉及经济的问题上,更要“勿以恶小而为之,勿以善小而不为”。四是政府在制定宏观调控政策和具体调控行为中,要更加精准、精细,要认真评估其影响程度,包括对股市的影响,既防止用药过猛,又防止副作用太大。 其次,投资者要更加理性。本人在A+H公司负责投资者关系多年,发现中外投资者有非常明显的不同,国外投资者多重视了解基本面,而国内投资者(包括机构投资者)更重视打探消息;国外投资者多看重长期,而国内投资者更看重短期。希望我们的国内投资者能够多一些理性,少一些情绪化;多看基本面,少受似是而非的消息影响;多一些长期投资,少一些短期炒作。希望各家机构投资者在制定业绩考核政策时,多一些长期考核,少搞或不搞短期考核。 再次,上市公司要专注于提升业绩和严格规范运作。决定股价长期走势的最重要因素是公司的业绩,作为上市公司,要始终把搞好上市公司,持续不断地提升公司业绩作为永恒主题。上市公司的规范运作,是资本市场规范运作的重要方面,对于保证市场的规范性、公平性,提高投资者对市场的信心十分重要。希望我们所有的上市公司都严格规范运作,持续提高业绩。[详情]

教授郝旭光建言资本市场改革:结果导向与稳定预期
教授郝旭光建言资本市场改革:结果导向与稳定预期

   编者按:近期中国股票市场频遭波折,新浪财经就此开展“百人建言中国股市:风物长宜放眼量”大型主题征文活动,面向社会征集作品,从不同视角向中国资本市场监管建言献策,可将相关作品发送至邮箱:finance_biz@sina.com 。  近半年多来,A股市场再次出现较为剧烈的波动。就个股来看,调整幅度很深,并不亚于前几次股市的大幅波动。 这次股市的大幅波动,原因有很多,例如贸易战对全球股市的心理影响等。但从监管角度看,笔者认为,应该强调目标引导、结果导向及稳定预期。 1.目标引导 确立证券市场监管的目标,对提高证券市场监管的有效性是非常重要的。监管有效性是指目标实现的程度,因此,目标也是评价监管是否有效的前提和准则。在监管过程中,强调目标引导,明确监管目标是监管者和市场参与者的行动指南,是开展各项监管工作的基础,是监管工作的基本出发点。把实现监管目标当成监管工作效果的衡量准则和依据,参照这种准则和依据度量实际监管工作任务的完成情况。根据监管目标分配监管资源,配置监管的力量,监管工作就可以做到有主有次、协调进行。这首先要求明确证券市场监管的根本目标。 监管就要达到特定目的,而目的来源于监管原因。从现实来看,克服市场的缺陷,弥补和矫正市场失灵,诸如信息不对称,垄断,外部性,既是证券监管产生的原因,自然也是证券监管的目的。监管的根本和长远目标就是解决市场失灵,促进证券市场机制的正常运行,发挥市场的功能。而证券市场的本原功能,就是资源配置、价格发现、投资和融资。其中,最重要的就是资源配置。因此,监管的根本目的,还在于保证证券市场本原功能的正常发挥。 在任何国家,证券市场都是现代市场体系中的核心部分,对整个国民经济的稳定与增长有着重要的作用。证券市场的规范、发展与一个国家的金融体系和实体经济及其发展有着十分紧密的联系。与社会稳定和政治形势有着密切的联系。随着市场参与主体的范围和市场的规模不断扩大,它几乎渗透到社会生活的各个角落,因此,市场的运行和发展,涉及到千家万户,与整个社会生活息息相关,市场的波动,在中国这种特定的条件下,与社会稳定的联系更加紧密。 证券监管的根本目标,尽管各个国家表述不一定相同,但通过证券监管维持证券市场本原功能的发挥,以促进国民经济的稳定和发展这一条是相同的。国际监管部门组织(IOSCO)的公开网页里明确指出:证券监管应当促进资本形成和经济增长。 因此,从长远和最终目的而言,应保证证券市场持续、健康、稳定、高效,以促进整个国民经济的稳定和发展,有利于社会安定、和谐和健康发展。其中,在中国社会稳定是最高目标,稳定压倒一切,要做到社会稳定,市场就一定要稳定,这是考虑监管乃至一切经济工作的最重要的出发点。 从中国的《证券法》,也可以看到这个根本目标。中国的《证券法》指出:“为了规范证券发行和交易行为,保护投资者的合法权益,维护社会经济秩序和社会公共利益,促进社会主义市场经济的发展,制定本法。” 综合上面的分析,中国证券市场监管的根本目标是,矫正市场失灵,促进证券市场机制的正常运行,发挥证券市场的功能;有利于证券市场稳定、持续、健康、高效的发展,以促进整个国民经济的稳定和发展,维护社会秩序,有助于社会安定、和谐和健康发展。在证券监管的过程中,时时刻刻都不能忘记这些根本目标,强调从社会整体而不仅仅只是证券市场本身来制定监管的法律、法规、政策,开展监管活动。 在目前这种特定的国际环境下,尤其要强调证券市场监管的安全性目标。这里的安全性主要是指降低证券市场的系统性风险,要重视研究证券市场系统性风险的来源、特点、危害。鉴于系统风险的失控和爆发不仅会对证券市场整体运行产生影响和冲击,而且会与其他市场风险发生共振,从而引发破坏性更大的危机。又因为证券市场在宏观经济体系和整个社会的地位非常重要,所以一旦发生危机,必然会对整个经济和社会造成非常大的危害。因此监管者对于证券市场的系统风险必须高度重视,证券市场安全性应该成为监管的重要目标。 要重视证券市场风险的传染性与联动性。证券市场处在整个市场的核心,风险一旦形成,就会迅速向其他市场扩散、放大,对整体经济产生严重的影响。并且风险影响有着重要的社会性。 中国沪深两个市场开户数已经达到1亿多户,证券市场已经广泛渗透到社会的各个领域和阶层,影响到社会生活的各个方面,证券市场一旦出现较大的市场系统风险,对整个社会的影响将是广泛而深远的。 监管者应当把精力和监管重心放在基本的监管目标上,高度重视保护中小投资者,维护市场安全,防范市场的系统风险等,并把此作为最重要的目标,保护中小投资者不受欺诈,秉承“公开、公平、公正”原则,努力防止和惩治违法、违规、欺诈,维护市场的平稳运行。但此处需要指出,指数的涨跌当然应当是监管当局考虑的重要目标,因为它涉及市场的系统风险,涉及到参与者的切身利益,也就自然关系到社会的稳定,但监管者应该把重心放在优化市场环境以及市场的基础建设上。 2.结果导向与稳定预期 证券市场监管有其客观必然性,是为了达到某些特殊目的管理活动和过程,因此,必须重视结果而不是手段和形式。如何监管、监管什么,都是手段而不是目的本身。这一监管理念说起来容易,做起来很难。在日常的监管实践中,人们常常更强调监管手段的完善和运用,监管方式的合理和准确,而较少关注监管的根本目标,很少把监管的保护性、规范性、促进性目标作为工作中的主要问题。在监管过程中,往往就监管论监管,而没有认识到证券市场监管的根本目的是保护投资者的利益,保证市场安全,规范市场的“三公”、效率和市场透明,促进证券市场健康、持续、稳定、协调发展。结果导向不是忽视手段,而是强调目的、手段、结果的一致性,目的决定手段,手段产生结果,结果要符合目的。只有这样,才有利于监管有效性的提高。 证券市场,与人的本性、行为特点、利益关系、预期有着重要的不可分割的联系,会受到预期的影响。这种预期,是客观信息和主观判断交际在一起的。而预期与信心有关,监管过程中,需要研究影响市场参与者信心的因素。 概括起来,影响参与者信心的因素包括,信息、上市公司质量、管理不确定性和财富效应有密切的关系。 从有效监管的角度,应该保证参与者能够得到相对完整的信息,这就要求提高证券市场的公开和透明的程度,尤其是上市公司信息披露的质量。健全信息披露制度,要求以最明确、最简洁的立法语言规定所有场合下信息披露要求达到的统一标准,以保证信息的有效性和可比性。信息披露的法律标准是衡量信息披露的基本尺度,其实质性标准包括真实性、完整性、及时性、准确性和公平披露性。明确上市公司信息披露的法律责任,主要包括以下三种责任:行政责任、刑事责任和民事责任。杜绝虚假陈述、不实陈述等等。 在信息披露监管过程中,建立针对投资者的补偿机制。因为数据不准,尤其是一些缺乏根据的、有意误导投资者的恶意数据,会给广大投资者带来极大损失。这就要求建立投资者补偿机制以更好的保护投资者权益,引导、约束公司提高年报质量。投资者的补偿机制,包括事后的追踪、责任的认定,一旦查清上市公司的恶意误导,一定要上市公司出资补偿投资者的损失。 提高上市公司质量,提高上市公司的盈利能力,是监管的重中之重。对这个问题的论述很多,此处不过多重复。 有效监管,要减少参与者的不确定性预期,这就要求政策的连续性和稳定性,尽量克服临时性和易变性特征。监管部门要根据新的情况不断地制定新办法、新政策、新措施,但要保持政策的延续和相对稳定,从而使市场形成稳定的政策预期,尽可能减轻参与者对证券市场不确定性强、政策风险大的政策预期的印象。 更为重要的是,应该增强财富效应,其根本的出发点是,提高上市公司的盈利能力,让参与者能够分享证券市场、上市公司发展带来的红利。 另外,信心则来自于对自身利益保护的体验。证券市场是多种利益的交织之处,证券监管涉及各方利益集团,不同的利益集团在市场中经常有相互冲突的目标和期望,对各方面的意见都予以充分考虑,难度可想而知。但是,监管者需要在监管的过程中,重视其他市场参与者的利益,尊重他们的目标和期望,这是稳定预期的重要方面。[详情]

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